内销经营复苏，Q1收入增速转正

2024年04月18日九阳股份(002242.SZ) 内销经营复苏，Q1收入增速转正 公司快报 证券研究报告小家电Ⅲ投资评级买入-A维持评级 6个月目标价14.52元股价(2024-04-17)11.30元 事件：九阳股份公布2024年一季报。公司一季度实现收入20.7 亿元，YoY+9.2%；实现归母净利润1.3亿元，YoY+7.1%；实现扣非归母净利润1.3亿元，YoY+7.2%。我们认为，Q1九阳内销经营复苏，外销表现稳健，单季收入同比回升。 Q1单季收入增速转正：分区域来看：1）内销方面，考虑到国内厨房小家电消费景气边际改善，且公司去年同期内销收入低基数，我们推断Q1九阳内销收入同比大个位数增长，线上、线下收入均有所回升。2）外销方面，据公司公告显示，预计2024年关联交易出口金额不超过15.7亿元，较上年实际发生金额减少24.2%。考虑到去年同期低基数，我们推测Q1公司外销收入同比基本持平。展望后续，随着国内外小家电消费逐步复苏，九阳持续拓展新品和新渠道，收入规模有望持续回升。 Q1单季毛销差同比下降：九阳Q1毛销差同比-1.7pct，其中毛利率同比-0.9pct，销售费用率同比+0.7pct。我们认为，公司单季毛利率下降主要因为产品结构调整，销售费用率提升主要因为公司推进直营化改革，费用投放有所增加。 Q1单季净利率同比小幅下降：九阳Q1归母净利率6.3%，同比 -0.1pct。公司单季净利率降幅小于毛销差降幅，主要因为：1）本期增值税加计抵减增加，Q1其他收益/收入同比+0.7pct；2）本期应收账款减值损失转回，Q1信用减值损失/收入同比+0.7pct；3）本期利息收入有所增加，Q1财务费用/收入同比-0.6pct。展望后续，随着收入逐步回升增强规模效应，公司盈利能力有望改善。 Q1经营性现金流同比改善：九阳Q1经营性现金流净额+3.1亿元，YoY+2.1%。公司经营性现金流状况同比有所改善，主要因为收入规模回升，Q1销售商品、提供劳务收到的现金YoY+6.8%。公司一季度末现金余额29.2亿元，YoY+34.3%，现金储备较为充裕。 投资建议：九阳积极拓展产品品类，优化产品结构，持续推进直营化渠道改造，有望助力公司长期高质量发展。公司采用现代化的治理结构，对管理层和核心员工激励充分。随着后续小家电消费逐步复苏，公司经营有望展现较大弹性。预计公司2024年 ~2026年的EPS分别为0.58/0.68/0.77元，维持买入-A的投资评级，给予公司2024年25倍动态市盈率，相当于6个月目标价 14.52元。 风险提示：行业竞争加剧，原材料价格大幅上升，人民币大幅升值。 交易数据总市值(百万元) 8,667.29 流通市值(百万元) 8,652.47 总股本(百万股) 767.02 流通股本(百万股) 765.71 12个月价格区间9.77/17.11元 九阳股份沪深300 11% 1% -9% -19% -29% -39% 2023-042023-082023-122024-04 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -2.9 -15.5 -16.6 绝对收益 -3.0 -5.1 -30.7 李奕臻 分析师 SAC执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 余昆分析师 SAC执业证书编号：S1450521070002 yukun@essence.com.cn 2024-03-29 Q4业绩增速小幅转正 相关报告 999563330 (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 101.8 96.1 103.2 112.7 122.3 净利润 5.3 3.9 4.4 5.2 5.9 每股收益(元) 0.69 0.51 0.58 0.68 0.77 每股净资产(元) 4.32 4.53 4.88 5.21 5.60 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 16.4 22.3 19.5 16.7 14.7 市净率(倍) 2.6 2.5 2.3 2.2 2.0 净利润率 5.2% 4.0% 4.3% 4.6% 4.8% 净资产收益率 16.0% 11.2% 11.9% 13.0% 13.8% 股息收益率 7.0% 0.0% 2.6% 3.0% 3.4% ROIC 61.7% 51.9% 153.1% 41.5% 76.3% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 %2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 营业收入YoY-12.5 -9.3 -15.3 3.8 -4.8 -3.2 -7.3 -18.7 1.8 11.2 -12.9 9.2 归母净利YoY0.2 -6.4 -72.2 -7.7 -33.6 -25.3 -69.8 -27.0 -30.2 -26.4 0.9 7.1 扣非归母净利YoY-24.9 -5.5 -35.8 -2.7 -24.3 -19.3 76.7 -25.6 -23.0 -29.5 -83.9 7.2 销售毛利率30.0 28.4 23.5 26.6 30.9 28.7 29.8 27.9 26.5 22.4 27.0 26.9 销售费用率16.8 11.5 15.5 11.0 19.3 13.7 17.6 12.5 15.8 11.1 18.8 13.2 毛利率-销售费用13.1 16.9 8.0 15.6 11.6 15.0 12.2 15.4 10.6 11.4 8.2 13.7 销售净利率10.3 8.8 1.9 7.0 7.4 7.2 0.8 6.5 5.2 4.7 0.9 6.3 ROE6.4 5.2 2.0 3.8 4.4 4.3 0.7 3.6 3.7 3.4 0.7 3.7 扣非后ROE4.4 4.8 1.2 3.6 3.5 4.3 2.5 3.5 3.2 3.3 0.4 3.5 ROA3.1 2.6 0.8 1.9 2.3 2.2 0.3 1.7 1.8 1.7 0.3 1.7 销售商品提供劳务128.5 95.2 96.6 136.8 118.3 111.3 127.7 140.2 103.1 103.9 113.6 137.2 经营活动现金净流-6.1 -5.6 12.1 21.3 -1.3 20.1 -9.2 16.2 1.2 3.7 11.9 15.2 经营活动现金净流-79.3 -57.2 1,564.9 289.1 -22.1 248.1 -397.5 251.1 28.5 81.1 0.0 245.5 经营现金流净额占-70.1 15.8 35.3 106.4 4.0 115.4 53.4 85.2 -10.0 73.5 53.6 76.7 投资现金流净额占223.5 -10.7 64.3 -16.2 -24.4 28.8 -0.3 17.6 25.4 36.7 10.7 25.5 筹资现金流净额占-53.5 95.0 0.4 9.8 120.4 -44.2 46.9 -2.8 84.6 -10.2 35.7 -2.1 表1：财务指标分析 率 收到的现金/收入量/收入 量/经营净收益比 比 比 资料来源：Wind，国投证券研究中心 图1.收入与归母净利润同比 营业收入增长率净利润增长率 15% 10% 5% 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% 资料来源：wind，国投证券研究中心 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 101.8 96.1 103.2 112.7 122.3 成长性 减:营业成本 72.2 71.3 75.7 82.3 89.0 营业收入增长率 -3.5% -5.5% 7.4% 9.2% 8.5% 营业税费 0.6 0.4 0.5 0.6 0.6 营业利润增长率 -23.6% -26.6% 14.3% 16.7% 13.9% 销售费用 15.9 14.3 14.8 16.1 17.5 净利润增长率 -29.0% -26.5% 14.4% 16.7% 13.9% 管理费用 3.8 3.8 3.9 4.2 4.5 EBITDA增长率 -23.2% -25.9% 22.0% 17.3% 13.0% 研发费用 3.9 3.9 3.8 4.2 4.5 EBIT增长率 -26.0% -29.8% 28.0% 18.2% 13.7% 财务费用 -0.6 -0.6 -0.4 -0.4 -0.5 NOPLAT增长率 -29.7% -28.5% 21.0% 18.2% 13.7% 资产减值损失 -0.2 -0.1 - - - 投资资本增长率 -15.0% -59.0% 336.0% -38.2% 41.7% 加:公允价值变动收益-0.9 -0.4 -0.1 - - 净资产增长率 -21.6% 4.8% 7.7% 7.0% 7.4% 投资和汇兑收益0.3 1.2 - - - 营业利润 5.9 4.3 5.0 5.8 6.6 利润率 加:营业外净收支 -0.1 - - - - 毛利率 29.1% 25.9% 26.7% 27.0% 27.2% 利润总额 5.8 4.3 5.0 5.8 6.6 营业利润率 5.8% 4.5% 4.8% 5.1% 5.4% 减:所得税 0.6 0.4 0.5 0.6 0.7 净利润率 5.2% 4.0% 4.3% 4.6% 4.8% 净利润 5.3 3.9 4.4 5.2 5.9 EBITDA/营业收入 5.7% 4.5% 5.1% 5.4% 5.7% EBIT/营业收入 4.9% 3.7% 4.4% 4.7% 5.0% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 21 29 32 30 28 货币资金 15.7 24.3 17.9 24.9 24.9 流动营业资本周转天数 -7 -21 -16 -9 -11 交易性金融资产 - 0.1 - - - 流动资产周转天数 203 198 210 191 193 应收帐款 7.1 10.9 2.6 2.4 2.3 应收帐款周转天数 24 34 24 8 7 应收票据 14.0 11.5 25.8 16.8 28.8 存货周转天数 31 23 35 37 36 预付帐款 0.2 0.4 0.4 0.5 0.6 总资产周转天数 276 275 280 257 254 存货 6.8 5.6 14.6 8.7 16.0 投资资本周转天数 25 17 25 30 26 其他流动资产 5.6 3.6 3.0 2.0 3.0 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 16.0% 11.2% 11.9% 13.0% 13.8% 长期股权投资 2.2 1.4 0.4 0.9 0.1 ROA 7.4% 5.1% 5.3% 6.9% 6.2% 投资性房地产 1.0 0.9 0.9 0.9 0.9 ROIC 61.7% 51.9% 153.1% 41.5% 76.3% 固定资产 6.4 9.1 9.3 9.5 9.5 费用率 在建工程 0.2 0.1 0.5 0.6 0.7 销售费用率 15.6% 14.8% 14.3% 14.3% 14.3% 无形资产 1.2 1.2