对3月外贸数据的思考与未来展望：实际出口或好于同比读数

│ 实际出口或好于同比读数 作者 分析师：樊磊 证券研究报告2024年04月14日 ——对3月外贸数据的思考与未来展望 专题内容摘要核心观点： 3月中国以美元计价的出口同比增速为-7.5%（1-2月：7.1%），主要受到去 年同期基数较高的影响。季节性调整后，3月出口环比仍有正增长，较1-2月的平均规模环比增长0.8%。外需的改善可能是出口环比回升的主要原因。3月进口规模季调后保持平稳。展望未来，我们认为，中国季节性调整后的出口规模或能保持温和的环比正增长；同时，近期多数经济指标的改善，正持续验证我们经济新周期开启的观点，内需的修复也有望带动进口增长。 3月出口环比仍有正增长 3月中国出口同比增速为-7.5%（美元计价），较1-2月（7.1%）明显回落，主要原因是去年同期积压订单与物资集中出运，导致基数较高。经过季节性调整以后，3月出口环比继续回升，较1-2月平均的出口规模环比增长0.8%。在1-2月出口已经明显增长的情况下，3月出口环比的进一步回升，说明出口仍具有较强的韧性。 原材料、机电产品出口回升，对转口贸易对象出口普遍改善 季节性调整后，不同产品出口表现明显分化：原材料的出口大幅回升，农产品的出口也有所反弹，机电产品出口保持平稳（三者3月较1-2月平均水平环比增长10.1%、2.7%、0.4%）；但轻工、高新技术产品的出口都有一定的放缓。分出口对象看，我国对转口贸易对象的出口整体继续回升，对发达经济体的出口总体保持平稳，对新兴经济体的出口则在此前的大幅回升后普遍有所回落（三者3月较1-2月平均的环比：+2.8%、-0.6%、-6.6%）。 3月出口为何环比正增长？ 我们认为，外需的改善可能是3月出口环比仍保持正增长的主要原因。3月摩根大通全球制造业PMI为50.6%（1、2月：50.0%、50.3%），较上月进一步回升。3月韩国出口也保持了同比正增长（3月：+3.1%；2月：+4.8%）。 后续外贸走势展望 出口方面，近期中国出口份额保持平稳，今年我国出口份额或好于预期，同时，美国经济也有望软着陆，支撑中国外需。因此，我们认为，我国季节性调整后的出口规模或有望保持温和的环比正增长。当然由于去年年初基数较高，4月的出口同比可能还会处于负增长区间。进口方面，近期多数经济指标都出现了明显的改善，这可能验证了我们的看法，中国经济正在开启以资本开支为核心的新周期，而随着内需持续修复，进口有望迎来增长。 执业证书编号：S0590521120002邮箱：fanl@glsc.com.cn 分析师：方诗超 执业证书编号：S0590523030001邮箱：fangshch@glsc.com.cn 宏观经济 宏观专题 风险提示：海外经济与预期不一致，政策与预期不一致 相关报告 1、《小银行或先面对缩表流动性的冲击：——美联 储缩表与美国金融体系脆弱性（二）》2024.04.082、《3月PMI进一步验证经济走向复苏：——对3月PMI和高频数据的思考及未来经济展望》2024.04.01 正文目录 1.3月出口环比仍有正增长3 1.1出口同比回落，高基数是主要原因3 1.2原材料、农产品、机电出口较强4 1.3对转口贸易对象的出口表现亮眼5 2.3月进口保持平稳7 2.13月进口整体保持平稳7 2.2原材料进口回升，产成品进口平稳8 3.后续外贸走势展望9 3.1出口有望保持温和的环比正增长9 3.2进口有望随内需修复回升11 4.风险提示11 图表目录 图表1：中国出口同比增速（美元计价）3 图表2：中国出口金额（季调）3 图表3：轻工产品出口金额（季调）4 图表4：高科技和机电产品出口金额（季调）4 图表5：部分机电产品出口金额（季调）5 图表6：农产品和原材料的出口金额（季调）5 图表7：对发达国家与地区的出口（季调）6 图表8：对主要新兴市场国家与地区的出口（季调）6 图表9：中国进口同比增速（美元计价）7 图表10：中国进口规模（季调）7 图表11：铁矿石和原油进口金额复合增速8 图表12：高科技和机电产品进口金额复合增速8 图表13：全球制造业PMI9 图表14：韩国出口同比增速10 图表15：主要国家与地区出口：中国的份额10 图表16：可比年份各月PMI指数11 图表17：PMI综合指数变动11 1.3月出口环比仍有正增长 3月出口（以美元计价）季调环比继续回升。其中，原材料、农产品、机电产品的出口整体均有环比回升，对转口贸易对象的出口普遍出现改善。 1.1出口同比回落，高基数是主要原因 3月中国出口同比增速为-7.5%（美元计价），较1-2月（7.1%）明显回落，主要原因是去年同期积压订单与物资集中出运，导致基数较高。 经过季节性调整以后，3月出口环比继续回升。剔除季节性因素的影响后，3月以美元计价的出口金额，较1-2月平均的出口规模增长0.8%。在1-2月出口已经明显增长的情况下，3月出口环比的进一步回升，说明出口仍具有较强的韧性。 图表1：中国出口同比增速（美元计价） 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -7.5 （%）70 2011-04 2011-09 2012-02 2012-07 2012-12 2013-05 2013-10 2014-03 2014-08 2015-01 2015-06 2015-11 2016-04 2016-09 2017-02 2017-07 2017-12 2018-05 2018-10 2019-03 2019-08 2020-01 2020-06 2020-11 2021-04 2021-09 2022-02 2022-07 2022-12 2023-05 2023-10 2024-03 -30 出口同比 资料来源：Wind，国联证券研究所 图表2：中国出口金额（季调） （亿美元）3,200 3,000 2,800 2,600 2,400 2,200 2,000 1,800 1,600 中国出口金额（季调） 资料来源：Wind，国联证券研究所 1.2原材料、农产品、机电出口较强 季节性调整后，不同类别的产品出口表现明显分化：其中，原材料的出口大幅回升，农产品的出口也有所反弹；机电产品出口保持平稳；但轻工、高新技术产品的出口都有一定的放缓。 具体而言，经过季节性调整后,3月相较于1-2月平均水平： 原材料出口大幅回升，环比增长10.1%（1-2月平均水平相较12月（以下统一简称为“前值”）：-0.9%）。 农产品出口也有所反弹，环比增长2.7%（前值-0.4%）。 机电产品出口保持平稳（环比+0.4%，前值+7.1%）。 其中，集成电路的出口继续增长，其出口金额环比增长12.6%（前值+5.6%）；汽车出口也明显反弹，出口金额环比增长7.7%（前值-3.0%）；但医疗仪器及器械的出口则有所回落，环比下降1.5%（前值+2.5%）。 轻工制造类产品的出口有所回落（环比-3.6%，前值+7.0%）。 其中，家具照明等地产后周期产品、纺织纱线产品的出口，均在此前的大幅回升后明显回落，3月较1-2月平均水平的环比增速分别为-5.6%、-11.6% （前值+11.1%、+9.9%）；鞋服箱包等出行相关产品则继续回升，其环比增速为+1.3%（前值+4.3%）。 高新技术产品出口也有所放缓（环比-1.9%，前值-0.4%）。 图表3：轻工产品出口金额（季调）图表4：高科技和机电产品出口金额（季调） （亿美元） （亿美元）（亿美元） 230 210 190 170 150 130 110 90 70 2,000 1,900 1,800 1,700 1,600 1,500 1,400 1,300 1,200 1,100 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 1,000 1000 950 900 850 800 750 700 650 600 550 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 2021-03 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 2022-11 2023-03 2023-07 2023-11 2024-03 500 出行消费家具等大件耐用品纺织纱线 机电产品高新技术产品(RHS) 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表5：部分机电产品出口金额（季调）图表6：农产品和原材料的出口金额（季调） （亿美元）（亿美元） 20025 180 16020 14015 120 10010 805 60 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 400 汽车集成电路医疗仪器及器械(rhs) 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 1.3对转口贸易对象的出口表现亮眼 季节性调整后，3月我国对不同类型贸易对象的出口表现有所分化，其中对转口贸易对象的出口整体继续回升，对发达经济体的出口总体保持平稳，对新兴经济体的出口则在此前的大幅回升后普遍有所回落。 季节性调整后，相较1-2月平均水平，3月对主要贸易对象的出口表现分化： 对转口贸易对象的出口整体继续回升（环比+2.8%，前值+5.2%）。 其中，对东盟、中国香港的出口继续大幅回升，3月较1-2月平均水平分别环比增长2.9%、3.5%（前值+7.7%、+5.3%）；对韩国的出口也有所回升，环比增长1.0%（前值-3.5%）。 对发达经济体的出口总体保持平稳（环比-0.6%，前值+4.3%）。 其中，对欧盟的出口继续增长(环比+0.9%，前值+3.1%)；对美国的出口在1-2月的大幅反弹后稍有回落，环比下降2.0%（前值+7.0%）；对日本出口稍有放缓，环比下降0.7%（前值-0.5%）。 对新兴经济体出口在此前的大幅回升后普遍回落（环比-6.6%，前值+5.6%）。其中，对印度、巴西、俄罗斯的出口，在1-2月的大幅回升后均出现明显回落，3月分别环比下降10.3%、5.5%、3.3%（前值+5.4%、+16.0%、0.0%）。 图表7：对发达国家与地区的出口（季调）图表8：对主要新兴市场国家与地区的出口（季调） （亿美元）（亿美元 120 100 80 60 40 20 2019-12 020-03 0-06 09 0 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 2.3月进口保持平稳 3月进口规模季调之后保持平稳，其中大宗原材料进口的明显反弹是3月进口的亮点，而机电产品与高新技术产品的进口整体保持平稳。 2.13月进口整体保持平稳 3月进口同比增速为-1.9%（美元计价，前值3.5%），较上月有所回落，部分原因是受到去年同期基数较高的影响。 季节性调整后，3月进口规模较2月环比下降0.2%，基本保持了平稳。 图表9：中国进口同比增速（美元计价） 资料来源：Wind，国联证券研究所 图表10：中国进口规模（季调） （亿美元）2,600 2,400 2,200 2,000 1,800 1,600 2018-11 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11