业绩由盈转亏，铜金价格持续走高，甲玛矿区全面复产在即

中国黄金国际（2099）更新报告 买入2024年4月12日 业绩由盈转亏，铜金价格持续走高，甲玛矿区全面复产在即 业绩由盈转亏：2023年全年，公司实现总收入4.59亿美元，同比减少58%；净亏损为2300万美元，同比由盈转亏。公司收入和 利润的下滑主要由于甲玛矿山果朗沟尾矿库尾砂外溢，甲玛矿山已 于2023年3月27日起暂停生产影响了整体的产量和业绩。公司综 合矿山经营利润率为17.49%，与去年同期相比下滑18.31个百分点。公司2023年全年矿产铜产量为2万吨，同比下滑76%，全年 矿产铜销售均价为6989美元/吨，同比下滑4.23%；公司2023年 全年矿产金产量为14.79万盎司，同比下滑38%，矿产金平均价格为1962美元/盎司，同比提升8.64%。 铜金价格持续走高：随着美联储降息预期的发酵，有色金属价格 有了大幅度的提升。截至目前，国际黄金现货价为2322.59美元/ 盎司，相比年初涨幅超过16%，突破2300美元/盎司的关口，创下 历史新高。长江有色铜目前均价达到了76020元人民币/吨，处于历史高位运行，主要由于供应端预期的收紧以及需求复苏所导致，我们预计铜和金价格将持续提升，这将对公司盈利水平形成有力支撑。 甲玛矿区全面复产在即：自甲玛矿山由于果朗沟尾矿库尾砂外溢 事件后，甲玛矿区暂停了生产经营活动。进入2023年12月，甲玛 矿山一期正式恢复运营，本次复工为部分采空区治理以及一期选矿厂恢复运营生产，日处理矿石量为6000吨。截至目前，公司发布 了2024年的产量指引，预计2024年长山壕金矿黄金产量区间为 106097盎司至1122528盎司；甲玛矿铜产量区间为4.32万吨至 4.45万吨，黄金产量区间为42439盎司至45333盎司，公司预计甲玛矿山在5月初将获得政府的复工批准，届时将按照2期选厂的设计规模日处理矿量约3.4万吨/日复产。 目标价61.59港币，维持买入评级：基于公司生产经营逐步回 到正轨叠加高企的产品价格，我们分别调整24/25/26年收入预测 至7.30亿/11.92亿/12.03亿美元；调整归母净利润预测至1.14 亿/3.75亿/3.87亿美元，给予目标价61.59港元，对应2025年9倍PE，维持买入评级。 许尚青 +852-25321539 tim.xu@firstshanghai.com.hk陈晓霞 (852)25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk主要资料 行业原材料 股价48.10港元 目标价61.59港元 （+28.0%） 股票代码2099 已发行H股股本3.96亿股 H股市值190.68亿港元 52周高/低53.10/27.40港元 每股净资产33.65港元 主要股东中国黄金集团香港有限公司40.01% 盈利摘要 股价表现 截止12月31日财政年度 2022实际 2023预测 2024预测 2025预测 2026预测 60 收入(千美元) 1,104,949 459,434 730,705 1,192,709 1,203,689 50 变动(%) -3% -58% 59% 63% 1% 40 归母净利润(千美元) 222,743 -25,500 114,699 375,173 387,026 30 变动(%) -16.7% -111.4% N/A 227.1% 3.2% 20 每股盈利(美元) 0.56 -0.06 0.29 0.95 0.98 10 变动(%) -16.7% -111.4% N/A 227.1% 3.2% 0 市盈率@48.1港元（倍） 11.8 -103.4 23.0 7.0 6.8 每股股息（美元） 0.37 0.00 0.14 0.57 0.59 息率(%) 5.6% 0.0% 2.2% 8.5% 8.8% 资料来源:公司资料,第一上海预测资料来源:Bloomberg 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 主要财务报表 财务报表摘要 损益表财务分析 <美元千元，每股除外>,财务年度截至12/31<美元千元，每股除外>,财务年度截至12/31 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 收入 1,104,949 459,434 730,705 1,192,709 1,203,689 盈利能力 销售成本 -709,390 -379,069 -529,980 -654,810 -655,905 经营利润率(%) 35.8% 17.5% 27.5% 45.1% 45.5% 矿山经营溢利 395,559 80,365 200,725 537,899 547,784 EBITDA利率(%) 46.2% 26.9% 41.1% 54.2% 55.1% 勘探开支 -479 -744 -744 -744 -744 净利率(%) 20.2% -5.6% 15.7% 31.5% 32.2% 行政开支 -52,850 -38,950 -28,281 -47,708 -48,148 营运表现 财务费用 -30,738 -24,974 -22,131 -21,024 -19,769 SG&A/收入(%) 4.8% 8.5% 3.9% 4.0% 4.0% 研发开支 -25,371 -8,707 -14,614 -23,854 -24,074 实际税率(%) 18.1% -23.0% 15.0% 15.0% 15.0% 其他收入 -10,857 -825 1,596 2,079 5,709 库存周转 148.3 195.5 195.5 195.5 195.5 营运收入 316,859 31,964 157,085 465,592 474,818 应付账款天数 110.3 106.1 106.1 106.1 106.1 营业外收支 -41,595 -25,799 -20,535 -18,945 -14,060 应收账款天数 2.8 8.0 6.0 6.0 6.0 除税前利润 275,264 -18,671 136,550 446,647 460,759 所得税 -49,863 -4,298 -20,483 -66,997 -69,114 财务状况 年度利润 225,401 -22,969 116,068 379,650 391,645 净负债/权益 0.69 0.65 0.59 0.50 0.44 股东利润 222,743 -25,500 114,699 375,173 387,026 收入/总资产 0.35 0.16 0.25 0.37 0.36 少数股东利润 2,658 2,531 1,369 4,477 4,618 总资产/股本 1.70 1.66 1.60 1.51 1.46 折旧及摊销 -204,823 -117,358 -141,746 -178,960 -182,389 盈利对利息倍数 10.31 1.28 7.10 22.15 24.02 EBITDA 510,825 123,661 300,427 646,632 662,917 EPS(基本）增长 0.56 -0.06 0.29 0.95 0.98 回报率(%)ROE 12.0% -1.4% 6.5% 18.9% 17.4% 总收入(%) -3% -58% 59% 63% 1% ROA 6.9% -0.8% 4.0% 12.2% 11.8% EBITDA(%) -2% -76% 143% 115% 3% 股息支付率 65.8% 0.0% 50.0% 60.0% 60.0% 每股收益(%) -17% N/A 350% 227% 3% 资产负债表 现金流量表 <美元千元，每股除外>,财务年度截至12/31<美元千元，每股除外>,财务年度截至12/31 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 现金 428,453 97,237 126,693 347,900 457,274 税前盈利 275,264 -18,671 136,550 446,647 460,759 应收账款 8,718 17,076 12,012 19,606 19,787 折旧和摊销 204,823 117,358 141,746 178,960 182,389 存货 293,089 291,553 283,919 350,793 351,379 营运资金变化 510,259 128,524 298,831 644,553 657,207 其他流动资产 2,382 70,318 70,318 70,318 70,318 其他 449,646 -52,547 273,327 480,190 567,427 总流动资产 732,642 476,184 492,942 788,617 898,758 营运活动现金流 447,279 1,574 264,772 518,361 567,876 固定资产 1,579,245 1,481,901 1,563,349 1,621,739 1,674,840 无形资产 784,470 773,117 749,923 712,573 677,083 资本开支 -45,576 -61,471 -200,000 -200,000 -200,000 使用权资产 42,487 39,791 39,791 39,791 39,791 其他長期资产 56,067 63,723 63,723 63,723 63,723 其他投资活动 12,238 -59,831 1,596 2,079 5,709 总资产 3,194,911 2,834,716 2,909,728 3,226,443 3,354,195 投资活动现金流 -33,338 -121,302 -198,404 -197,921 -194,291 应付帐款 218,058 158,250 154,107 190,404 190,723 借款变化 -84,893 -373,139 -36,912 -41,883 -39,108 短期银行贷款 399,567 143,523 136,347 122,712 110,441 其他融资活动 -100,419 167,906 0 -57,349 -225,104 其他短期负债 21,010 3,652 3,652 3,652 3,652 融资活动现金流 -185,312 -205,233 -36,912 -99,233 -264,211 总短期负债 638,635 305,425 294,105 316,769 304,816 长期借款 433,501 594,711 564,975 536,727 509,890 其他负债 219,345 206,839 206,839 206,839 206,839 现金变化 228,629 -324,961 29,456 221,207 109,374 总负债 1,291,481 1,106,975 1,065,920 1,060,334 1,021,545 汇兑损益 -8,304 -6,255 0 0 0 少数股东权益 19,451 20,883 22,252 26,729 31,347 股东权益 1,883,979 1,706,858 1,821,557 2,139,380 2,301,303 期初持有现金 208,128 428,453 97,237 126,693 347,900 负债权益合计 3,194,911 2,834,716 2,909,728 3,226,443 3,354,195 期末持有现金 428,453 97,237 126,693 347,900 457,274 资料来源：公司资料，第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 -3- 本报告不可对加拿大、日本