东证化工套利观察第4期
套利月报-化工 东证化工套利观察第4期 报告日期：2024年4月11日 ★近期化工板块市场走势浅析 3月以来，能源端走势有所分化，油强煤弱格局明显。但同期，化工整体则是一个偏震荡的格局，其中橡胶，苯乙烯偏强，玻璃偏弱。油煤走势的分化并未带来化工内部的明显分化。甲醇由于港口库存持续偏低，在本轮动力煤价格下跌的过程中，并未明显下跌。油化工中仅苯乙烯相对偏强，聚烯烃和PTA表现平淡。总之3月虽然能源端有所波动，但对化工影响有限。其行情的波动更多还是依赖于品种自身。 3月虽然需求环比开始复苏但在高供给的背景下（1-2月超过一半能的化工品表需增速超过10%），多数化工品库存并未有效去化，源部分甚至继续新高。其中PVC和PTA库存水平都来到了历史最化高值。 工从估值的角度去看，当前多数化工品估值仍然偏低，尤其是PVC和玻璃基本来到了历史极低值。 ★月差套利 玻璃5-1正套：前期持续下跌后，中下游补库推动近端走强，而 远端供需难以改善，玻璃5-1有望正套。 ★跨品种套利 Tel: 8621-63325888-1591 塑料-甲醇跨品种套利：做阔L-3*MA。甲醇供需已达阶段性顶点，后续或将回落。但塑料接下来面临着检修和进口下降的利好，供 Email: jiayu.wang@orientfutures.com 需有望改善。苯乙烯-纯苯跨品种套利：做缩EB生产利润。盘面上行推动EB估值修复，后期供应回归预期增强。而这也将推动纯苯需求回升。★风险提示 能源端出现大幅波动。 TA-SC跨品种套利：做阔TA-SC。TA与原油比价来到历史低位，后续TA在检修的背景下，供需有望改善，预计价差将走阔。 杨枭首席化工分析师从业资格号：F3034536 投资咨询号：Z0014525 Tel:8621-63325888-1591 Email:xiao.yang@orientfutures.com曹璐资深化工分析师 从业资格号：F3013434投资咨询号：Z0013049 Tel:8621-63325888-3521 Email:lu.cao@orientfutures.com孙诗白化工分析师 从业资格号：F3082684投资咨询号：Z0018907 Tel:8621-63325888-2524 Email:shibai.sun@orientfutures.com联系人：吴思怡化工分析师 从业资格号:F03107623 Tel:8621-63325888-1591 Email:siyi.wu@orientfutures.com联系人：王嘉钰化工分析师 从业资格号:F03117867 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 1、近期化工板块市场走势浅析 3月以来，能源端走势有所分化，国际原油受地缘政治冲突加剧的影响，小幅走强至90 美金/桶；国内动力煤价格则持续偏弱，港口5500卡动力煤价格已跌至820元/吨附近。海外天然气价格则基本持平，继续维持着低位震荡。同期，化工整体则是一个偏震荡的格局，其中橡胶，苯乙烯偏强，玻璃偏弱。油煤走势的分化并未带来化工内部的明显分化。甲醇由于港口库存持续偏低，在本轮动力煤价格下跌的过程中，并未明显下跌。油化工中仅苯乙烯相对偏强，聚烯烃和PTA表现平淡。总之3月虽然能源端有所波动，但对化工影响有限。其行情的波动更多还是依赖于品种自身，比如橡胶在经历了长时间的磨底之后，市场看涨情绪浓厚，在供应端受扰动的背景下，盘面出现了迅速拉升。玻璃则在高供应下，需求持续疲软，导致其库存不断累积，进而持续打压盘面。 图表1：近期布伦特原油价格基本稳定图表2：近期中国动力煤价格基本稳定 资料来源：iFind资料来源：iFind 图表3：近期欧洲天然气价格基本稳定 资料来源：iFind 春节后受季节性累库的影响，多数化工品库存出现了明显累积。3月虽然需求环比开始复苏但在高供给的背景下（1-2月超过一半的化工品表需增速超过10%，PTA、PX、纯碱和纸浆表需增速甚至超过20%），多数化工品库存并未有效去化，部分甚至继续新高。其中PVC和PTA库存水平都来到了历史最高值。甲醇库存去化最为明显，这使得其在动力煤下跌的大背景下仍然偏强。 从估值的角度去看，当前多数化工品估值仍然偏低，尤其是PVC和玻璃基本来到了历史极低值，后续成本端没有大的坍塌，难以进一步大跌。而EB在盘面持续偏强的情况下，估值得以修复，这使得其后续供应回归预期增强，盘面继续上行难度加大。 图表4：化工库存百分位图表5：化工表需增速较高 资料来源：东证衍生品研究院资料来源：东证衍生品研究院 图表6：多数化工品估值仍然偏低 资料来源：东证衍生品研究院（MEG为煤制，EB为外采BZ） 2、化工月差套利关注 玻璃5-1正套 4月以来，随着部分区域中下游开始适量备货，厂家产销有所好转，近日部分原片厂家开始上调出厂价。目前玻璃中下游环节的库存水平偏低，补库需求带动下，原片厂家累库趋势或将告一段落。在经历前期持续大幅下跌后，加上现货阶段性好转，近月合约进一步下挫动能不足。而全年来看，供强需弱背景下，远月合约压力仍非常大。短期推荐关注玻璃5-1正套机会。 图表7：浮法玻璃在产日熔量图表8：浮法玻璃原片厂家库存 资料来源：隆众资讯资料来源：隆众资讯 图表9：浮法玻璃社会库存（沙河）图表10：玻璃5-1价差走势 资料来源：隆众资讯资料来源：Wind 3、化工跨品种套利关注 TA-SC跨品种套利：做阔TA-SC 在上一期套利观察报告中提到关注TA-油的价差做阔机会，但月内油品表现强势导致该价差持续走缩。站在当前节点，TA-SC价差已经走缩到近年同期低位。从盈亏比角度，底部估值可以参考去年四季度价差低点，盈亏比合适。从驱动角度看，24Q2PTA装置检修相对集中，开工率已下调至74.4%。同时，聚酯环节负荷仍在提升中，后续有望提升至93%，需求表现略超市场预期。4-5月PTA预计去库约47万吨，边际去库力度尚可。 该头寸需要注意的点在于：1）由于油价仍表现强势，目前该头寸还是处于偏左侧的位置，可考虑待油价转弱开始布局；2）油品端需要选择内外盘中相对更弱的品种；3）选择远月合约安全性更高。 图表11：TA-SC价差图表12：聚酯综合负荷 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：CCF，东证衍生品研究院 图表13：PTA开工率图表14：PTA社会库存 资料来源：CCF，东证衍生品研究院资料来源：杭州忠朴，东证衍生品研究院 塑料-甲醇跨品种套利：L-3*MA做扩 在1月中旬的套利报告中，我们推荐了PP-3*MA的做缩。主要逻辑是中东检修量超预期之下，MTO利润预期较好，2月港口偏向于去库；而PP在需求淡季之下，供应压力 的上升将使得PP价格持续承压。 回顾整个1-2月，PP-3*MA价差明显走弱。甲醇偏强的主要逻辑在于港口可流通货源的偏紧。伊朗天气大幅转冷，甲醇装置限气停车的强度超预期，发船量明显下滑，而港口MTO利润尚可，兴兴MTO计划内开车，加之春节前后内地至港口物流的停滞，甲醇可流通货源明显紧张，基差大幅上行。PP期价在1-2月表现为宽幅震荡，虽然国内供需压力明显增加、春节期间上游和中游累库超预期，但是海外供应偏紧，中国PP开始出口，并且中央财经委员会“以旧换新”政策也在预期层面支撑着PP期价。 对于后续，我们建议关注L-3*MA的做扩。对于MA05，港口偏紧的预期或已充分计价，而港口的高价一方面已使得部分MTO发生负反馈，另一方面内地至港口的套利窗口已打开，华东下游开始采买内地货源。目前内地甲醇高开工下库存压力较大，从目前公布的检修计划来看，内地春检强度较弱，内地至港口的套利或有持续性。伊朗最冷的时候已经过，3月天气将逐渐偏暖，限气将逐步结束，港口偏紧的预期边际上有所松动。对于PE，随着3月的逐渐回暖，季节性的检修将上升，PE国内供应将见顶回调；2-3月中东、东北亚和东南亚的装置故障较多，05合约上的PE进口也少于预期。需求方面，春节期间消费较为火爆，PE包装原材料库存也处于历史的低位，叠加后续地膜需求的启动，3-4月PE将处于供减需增的格局中，整体偏多看待。因此我们推荐关注L-3*MA的做扩。 图表15：德黑兰平均最低温度图表16：内地至港口的套利窗口打开 资料来源：NOAA，东证衍生品研究院资料来源：隆众资讯，东证衍生品研究院 图表17：内地甲醇库存图表18：PE包装膜原料库存处于历史低位 资料来源：隆众资讯，东证衍生品研究院资料来源：隆众资讯，东证衍生品研究院 苯乙烯-纯苯跨品种套利：做缩苯乙烯-纯苯 在上次策略月报中，我们曾提出做扩苯乙烯-纯苯价差策略，认为苯乙烯去库节奏将加快，苯乙烯自身利润存在修复空间。在过去的一个月中，苯乙烯库存顺利去化，苯乙烯华东港口库存从25.75万吨降至14.71万吨，纯苯库存则出现了微累，苯乙烯-纯苯价差 走扩至900以上。但在当前时点，我们建议该策略或可逐步止盈离场，后续择机逢高做缩苯乙烯-纯苯价差，具体理由如下： 从供应端看，苯乙烯多套大装置检修后顺利回归，4月苯乙烯供应或较3月增加10万吨以上，去库速率或较3月略微放缓；同时在当前的EB-BZ价差水平下，苯乙烯非一体化装置已重回盈亏平衡线附近，部分需外采纯苯的工厂已有意愿去锁定远月加工费，价差的继续走扩空间将受到产业套利盘的制约。另外根据我们在苯乙烯年报中的判断，除非下游需求增速在10%以上，否则非一体化装置难长时间有利润，而目前看，下游需求同比增速明显低于10%。 综合来看，苯乙烯4月去库节奏将有所放缓，同时随着苯乙烯开工回升，纯苯或再度进入紧平衡状态，苯乙烯非一体化装置难持续有利润，价差做扩策略建议逐步离场，后续择机逢高做缩苯乙烯-纯苯价差。 图表19：苯乙烯-纯苯现货价差图表20：苯乙烯月度产量 资料来源：上海钢联，东证衍生品研究院资料来源：上海钢联，东证衍生品研究院 图表21：苯乙烯华东港口库存图表22：纯苯华东港口库存 资料来源：上海钢联，东证衍生品研究院资料来源：上海钢联，东证衍生品研究院 4、风险提示 能源端出现大幅波动。 期货走势评级体系（以收盘价的变动幅度为判断标准） 走势评级 短期（1-3个月） 中期（3-6个月） 长期（6-12个月） 强烈看涨 上涨15%以上 上涨15%以上 上涨15%以上 看涨 上涨5-15% 上涨5-15% 上涨5-15% 震荡 振幅-5%-+5% 振幅-5%-+5% 振幅-5%-+5% 看跌 下跌5-15% 下跌5-15% 下跌5-15% 强烈看跌 下跌15%以上 下跌15%以上 下跌15%以上 上海东证期货有限公司 上海东证期货有限公司成立于2008年，是一家经中国证券监督管理委员会批准的经营期货业务的综合性公司。东证期货是东方证券股份有限公司全资子公司。公司主要从事商品期货经纪、金融期货经纪、期货交易咨询、资产管理、基金销售等业务，拥有上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所、上海国际能源交易中心和广州期货交易所会员资格，是中国金融期货交易所全面结算会员。公司拥有东证润和资本管理有限公司，上海东祺投资管理有限公司和东证期货国际（新加坡）私人有限公司三家全资子公司。 自成立以来，东证期货秉承稳健经营、创新发展的宗旨，坚持以金融科技助力衍生品发展为主线，通过大数据、云计算、人工智能、区块链等金融科技手段打造研究和技术两大核心竞争力，坚持市场化、国际化、集团化发展方向，朝着建设一流衍生品服务
