盈利能力继续承压，未来手机业务回暖，车载光学和VRAR新曲线稳中有进

舜宇光学（2382）更新报告 买入2023年04月09日 盈利能力继续承压，未来手机业务回暖，车载光学和VR/AR新曲线 稳中有进 手机业务受挫，盈利能力继续承压：公司2023年全年实现收入316.8 陈晓霞 852-25321956 亿人民币，同比减少4.6%。毛利率为14.5%，较去年同期下降约5.4个 百分点。归母净利润11.0亿元，同比减少54.3%，符合此前公司盈利预警中净利润减少约50%-55%的预期，主要是全球智能手机需求继续疲软和光学降规降配趋势延续导致公司手机相关产品ASP和毛利同比下滑。 未来手机业务回暖，车载光学和VR/AR新曲线稳中有进：光学零件业务收入同比略微增长0.9%至95.6亿，分部毛利率由33.4%下滑至28.4%，其中手机镜头出货量达11.7亿件，同比小幅下降1.8%，高端 市场依旧低迷，6P及以上镜头出货量同比下降20.0%。随着智能手机市场逐渐回暖、国内安卓客户和海外大客户合作进展顺利，公司预计手机镜头ASP略有上升、出货量同比增长5%，毛利率将提升至20%。23年公司实现车载镜头出货量9081.2万件，同比增加15.1%，其中ADAS的增长最迅速。但随着电动智能车市场2024年整体增速将放缓，以及受行业压力和聚焦高端化的影响，公司表示镜头出货量增速也将放缓，预计增长10.0%；在VR/AR业务方面，公司达成关键项目量产，成为知名客户首选供应商，预计24年会有15%的同比增长。光电产品业务方面，业务收入同比下降7.4%至216.0亿。其中，镜头模组出货量同比上升9.8%至5.67亿件，潜望及大像面模组出货量同比下降38.8%至4343.6万件。毛利率因此受到较大冲击，分部毛利率由10.7%下滑至 5.5%。23年上半年手机市场延续去年低迷行情，高端机型市场需求压力加剧，下半年有所回暖，安卓厂商的库存逐渐出清，叠加安卓大客户的回归和AI手机浪潮，公司预计24年出货量会将会同比持平，但ASP会有明显增长。中长期看，我们相信光学镜头和模组升规升配依旧是主线。 目标价45.00港元，给予买入评级：随着智能手机市场弱复苏、国内安卓客户和海外大客户合作进展顺利，公司手机相关产品的出货量和ASP会有一定的增长；在车载领域，市场增速放缓，公司可能会受行业压力等因素增速放缓。我们相信手机光学升规升配的主线，并期待公司在 VR/AR业务放量和车载光学领域稳定发展。我们预计公司24、25和26年净利润分别为11.8亿、15.4亿和19.0亿，给予公司目标价45.00港元，对于2024年38倍PE估值水平，给予买入评级。 xx.chen@firstshanghai.com.hk 主要数据行业 TMT 股价 38.55港元 目标价 45.00港元（+16.73%） 股票代码 2382 已发行股本10.97亿股 市值422.89亿港元52周高/低99.4/37.25港元 每股净现值20.54港元 主要股东舜旭有限公司(35.48%) CitigroupInc.（4.89%）JPMorganChase&CO （4.86%） 盈利摘要股价表现 截至12月31日止财政年度22年历史 23年历史 24年预测 25年预测 26年预测 总营业收入（人民币千元）33,196,937 31,681,261 34,027,348 37,237,294 40,840,910 变动-11.5% -4.6% 7.4% 9.4% 9.7% 股东净利（人民币千元）2,407,796 1,099,415 1,184,037 1,544,594 1,895,878 每股盈利（人民币）2.203 1.007 1.085 1.415 1.737 变动-51.8% -54.3% 7.7% 30.5% 22.7% 基于38.55港元的市盈率（估）15.2 35.2 32.7 25.1 20.4 每股派息（港元）0.50 0.50 0.35 0.46 0.57 股息现价比1.31% 1.30% 0.92% 1.20% 1.47% 来源:公司资料,第一上海预测来源:Bloomberg 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 附录1：主要财务报表 财务分析 <人民币千元>,财务年度截至<12月31日> 2022年 2023年 2024年 2025年 2026年 2022年 2023年 2024年 2025年 2026年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 收入33,196,937 31,681,261 34,027,348 37,237,294 40,840,910 盈利能力 毛利6,604,997 4,590,441 5,274,239 6,069,679 6,861,273 毛利率(%) 19.9% 14.5% 15.5% 16.3% 16.8% 其他业务净额504,247 1,208,134 808,230 841,784 964,500 EBITDA利率(%) 14.7% 12.1% 10.9% 11.1% 11.2% 销售及管理费用-4,084,762 -3,991,480 -4,253,419 -4,654,662 -5,166,375 净利率(%) 7.5% 3.6% 3.6% 4.3% 4.9% 营运收入3,024,482 1,807,095 1,829,050 2,256,801 2,659,398 财务开支-292,937 -449,147 -464,616 -473,171 -471,289 营运表现 联营公司等-5,996 22,516 24,768 27,244 32,693 销售及管理费用/收入(%) 12.3% 12.6% 12.5% 12.5% 12.7% 税前盈利2,714,979 1,358,153 1,376,514 1,795,685 2,204,073 实际税率(%) 8.9% 15.3% 10.0% 10.0% 10.0% 所得税-240,831 -207,830 -137,651 -179,568 -220,407 股息支付率(%) 19.9% 45.9% 30.0% 30.0% 30.0% 净利润2,474,148 1,150,323 1,238,863 1,616,116 1,983,666 库存周转 70.0 66.4 63.0 60.0 55.0 少数股东应占利润66,352 50,908 54,826 71,522 87,788 应收账款天数 80.6 86.8 80.0 75.0 70.0 本公司股东应占利润2,407,796 1,099,415 1,184,037 1,544,594 1,895,878 应付账款天数 156.4 223.9 246.0 260.0 280.0 折旧及摊销-1,870,110 -2,004,475 -1,843,257 -1,847,125 -1,863,911 EBITDA4,888,596 3,834,086 3,697,075 4,131,170 4,556,002 财务状况 增长 总负债/总资产 0.39 0.49 0.47 0.49 0.51 总收入(%)-11.5% -4.6% 7.4% 9.4% 9.7% 收入/净资产 1.30 1.28 1.33 1.40 1.46 EBITDA(%)-35.4% -21.6% -3.6% 11.7% 10.3% 经营性现金流/收入 0.22 0.08 0.08 0.15 0.18 税前盈利对利息倍数 9.27 3.02 2.96 3.80 4.68 资产负债表 现金流量表 <人民币千元>,财务年度截至<12月31日> 2022年 2023年 2024年 2025年 2026年 <人民币千元>,财务年度截至<12月31日> 2022年 2023年 2024年 2025年 2026年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 现金7,033,194 13,084,519 13,505,166 17,004,707 22,025,037 EBITDA 4,888,596 3,834,086 3,697,075 4,131,170 4,556,002 应收账款7,205,110 7,854,787 7,458,049 7,651,499 7,832,503 净融资成本 -103,648 -483,558 -203,349 -206,625 -309,553 存货4,720,913 5,136,941 4,962,865 5,123,444 5,120,219 营运资金变化 2,729,695 6,165,205 -304,970 2,415,987 3,739,857 其他流动资产11,137,423 8,438,068 8,425,380 8,410,191 8,393,461 所得税 -385,897 -194,726 -137,651 -179,568 -220,407 总流动资产30,096,640 34,514,315 34,351,461 38,189,840 43,371,221 其他 248,550 -6,656,507 -489,383 -500,415 -503,982 固定资产10,767,410 10,726,894 10,939,848 11,148,934 11,341,233 营运现金流 7,377,296 2,664,500 2,561,721 5,660,548 7,261,917 无形资产250,715 194,505 138,294 82,083 25,872 长期投资259,297 206,143 206,143 206,143 206,143 资本开支 -2,644,740 -1,886,797 -2,000,000 -2,000,000 -2,000,000 其他固定资产1,078,270 4,025,574 4,025,574 4,025,574 4,025,574 其他投资活动 -1,189,144 398,897 692,733 707,040 813,535 总资产42,452,332 49,667,431 49,661,319 53,652,574 58,970,043 投资活动现金流 -3,833,884 -1,487,900 -1,307,267 -1,292,960 -1,186,465 应付账款12,917,286 20,324,883 19,378,808 22,201,589 26,066,571 短期银行借款1,989,981 699,000 685,020 753,522 738,452 负债变化 -398,281 -1,290,981 -13,980 68,502 -15,070 其他短期负债251,567 262,748 262,748 262,748 262,748 股本变化 -358,857 -7 0 0 0 总短期负债15,158,834 21,286,631 20,326,576 23,217,859 27,067,770 股息 -1,058,671 -504,852 -355,211 -463,378 -568,763 长期银行借款0 0 0 0 0 其他融资活动 -343,344 6,653,540 -464,616 -473,171 -471,289 其他负债1,481,986 3,231,330 3,231,330 3,231,330 3,231,330 融资活动现金流 -2,159,153 4,857,700 -833,807 -868,047 -1,055,122 总负债16,640,820 24,517,961 23,557,906 26,449,189 30,299,100 少数股东权益343,999 458,663 513,489 585,011 672,799 现金变化 1,384,259 6,034,30