公司简评报告：三维手术量持续攀升，集采助力加速放量

公司研究 2024年04月03日 公司简评 买入（维持） 报告原因：业绩点评 证券分析师 杜永宏S0630522040001 医药生物 dyh@longone.com.cn 证券分析师 伍可心S0630522120001 wkx@longone.com.cn 联系人 林子超 lzc@longone.com.cn 微电生理（688351）：三维手术量持续攀升，集采助力加速放量 ——公司简评报告 投资要点 公司营收快速增长。2023年，公司实现营业收入3.29亿元（+26.46%）、归母净利润0.06亿元（+85.17%）、扣非归母净利润-0.35亿元。其中，Q4单季实现营业收入0.93亿元 （+36.11%）、归母净利润-0.06亿元。分产品来看，2023年导管类、设备类和针鞘类产品收入分别为2.19（+32.0%）、0.17（-60.0%）和0.84（+68.9%）亿元。报告期内，公司营收增长稳健，导管和针鞘类收入增加预计因为公司三维手术量的持续攀升叠加集采落地带动了产品放量，设备类收入下滑预计系医疗反腐短期影响设备招标所致。 44% 32 20 8 -4% -16% -29% -41 微电生理 沪深300 海内外市场齐发力，三维手术量持续攀升。1）国内市场：2023年主营业务收入2.51亿元 数据日期 2024/04/02 收盘价 24.52 总股本(万股) 47,060 流通A股/B股(万股) 12,204/0 资产负债率(%) 7.58% 市净率(倍) 6.85 净资产收益率(加权) 0.34 12个月内最高/最低价 28.75/15.44 （+17.15%），公司产品累计覆盖全国31个省、自治区及直辖市的1000余家医院，三维手术累计突破5万例（2023年同比增长超50%）。TrueForce®压力导管已在多家中心完成了1000余例压力监测指导下的射频消融手术；冷冻消融系列产品已完成20多个省份的挂网 并在解放军北部战区总院、武汉亚洲心脏病医院等多个中心开展试用。2）海外市场：2023 % % % 23-0423-0723-1024-01 % 年主营业务收入0.69亿元（+59.50%），累计覆盖35个国家和地区，累计21款产品获得CE认证，4款产品获得美国FDA注册许可，1款产品获得英国UKCA认证，20款产品获得巴西注册证。TrueForce®压力导管在西班牙、希腊，波兰等国家顺利开展首批临床应用。 集采加速产品放量，降本增效有望增厚利润。1）参与集采方面，2023年，公司完成福建电生理27个省份带量采购落地实施；TrueForce®压力导管、EasyStars™星型标测导管等 多款产品在北京DRG电生理集采中全线中标，冷冻系列产品已申请增补；冷冻消融系列产品在内的4个组套及单品部件在京津冀“3+N”电生理集采中全部中标。2）产量和成本控制方面，公司积极应对集采等带来的市场变化，不断提升企业效益。2023年导管和设备类 产品产量同比分别增长43.91%和36.74%，公司加快国产原材料替代，除2023年转产的新产品之外，导管类产品平均成本降低10.52%。随着集采政策的逐步落地执行和公司降本增效计划的持续推进，预计未来中选产品市占率将不断提高，并有望进一步增厚公司利润。 相关研究 《微电生理（688351）：业绩符合预期，持续看好产品放量——公司简评报告》2023.10.27 在研管线储备丰富。1）压力脉冲消融导管项目完成临床入组，已进入随访阶段；通过投资商阳医疗，加快完善PFA领域研发布局，推进“射频+冷冻+脉冲电场”三大能量平台协同布局。2）肾动脉消融项目进入临床试验阶段。3）持续推进与Stereotaxis的合作，其核 心产品第五代“泛血管介入手术机器人磁导航系统”已由公司提交注册申请，预计2024年获得NMPA注册批准；已完成Columbus®三维心脏电生理标测系统磁导航模块开发，共同合作研发的磁导航消融导管已递交注册申请。 投资建议：我们维持公司2024年、2025年盈利预测不变，并新增引入2026年盈利预测。我们预计公司2024-2026年的营收分别4.82/6.53/8.58亿元，归母净利润为0.61/1.10/1.50 亿元。公司积极拓展海内外市场，随着产品加速放量，公司业绩有望持续增长，维持“买入”评级。 风险提示：产品推广不及预期风险；研发进展不及预期风险；汇率波动风险。 盈利预测与估值简表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 190 260 329 482 653 858 增长率（%） 34.5% 37.0% 26.5% 46.4% 35.5% 31.5% 归母净利润（百万元） -12 3 6 61 110 150 增长率（%） -308.5% 125.7% 85.2% 965.3% 82.3% 36.0% EPS（元/股） -0.03 0.01 0.01 0.13 0.23 0.32 市盈率（P/E） — 3626.03 2119.83 190.42 104.45 76.81 市净率（P/B） 0.00 7.43 7.16 6.61 6.22 5.75 资料来源：携宁，东海证券研究所（截止至2024年4月2日收盘） 附录：三大报表预测值 利润表 资产负债表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A2024E2025E2026E 营业总收入 329 482 653 858 货币资金 266 285 333 406 %同比增速 26% 46% 35% 32% 交易性金融资产 1,067 1,067 1,067 1,067 营业成本 120 169 225 296 应收账款及应收票据 55 67 87 110 毛利 209 313 428 563 存货 122 141 187 247 ％营业收入 64% 65% 66% 66% 预付账款 7 14 16 21 税金及附加 2 2 3 4 其他流动资产 3 4 5 7 ％营业收入 1% 1% 1% 1% 流动资产合计 1,519 1,577 1,695 1,857 销售费用 109 123 158 204 长期股权投资 72 72 72 72 ％营业收入 33% 26% 24% 24% 投资性房地产 0 0 0 0 管理费用 41 43 52 69 固定资产合计 90 100 108 123 ％营业收入 12% 9% 8% 8% 无形资产 86 98 110 122 研发费用 91 116 150 193 商誉 0 0 0 0 ％营业收入 28% 24% 23% 23% 递延所得税资产 4 4 4 4 财务费用 -6 -5 -5 -6 其他非流动资产 53 63 73 83 ％营业收入 -2% -1% -1% -1% 资产总计 1,823 1,913 2,061 2,260 资产减值损失 -1 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 信用减值损失 -1 0 0 0 应付票据及应付账款 37 45 59 78 其他收益 16 22 29 39 预收账款 0 0 0 0 投资收益 10 10 17 21 应付职工薪酬 24 34 45 59 净敞口套期收益 0 0 0 0 应交税费 2 5 7 9 公允价值变动收益 12 0 0 0 其他流动负债 33 41 52 65 资产处置收益 0 0 0 0 流动负债合计 96 125 163 211 营业利润 8 64 116 158 长期借款 0 0 0 0 ％营业收入 2% 13% 18% 18% 应付债券 0 0 0 0 营业外收支 -2 0 0 0 递延所得税负债 4 4 4 4 利润总额 6 64 116 158 其他非流动负债 38 38 38 38 ％营业收入 2% 13% 18% 18% 负债合计 138 167 204 253 所得税费用 0 3 6 8 归属于母公司的所有者权益 1,685 1,746 1,857 2,007 净利润 6 61 110 150 少数股东权益 0 0 0 0 ％营业收入 2% 13% 17% 17% 股东权益 1,685 1,746 1,857 2,007 归属于母公司的净利润 6 61 110 150 负债及股东权益 1,823 1,913 2,061 2,260 %同比增速 85% 965% 82% 36% 现金流量表 少数股东损益 0 0 0 0 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E EPS（元/股） 0.01 0.13 0.23 0.32 经营活动现金流净额 -38 65 87 116 基本指标 投资 -258 0 0 0 2023A 2024E 2025E 2026E 资本性支出 -42 -55 -55 -63 EPS 0.01 0.13 0.23 0.32 其他 25 9 16 20 BVPS 3.58 3.71 3.95 4.26 投资活动现金流净额 -275 -46 -39 -43 PE 2,119.8 190.42 104.45 76.81 债权融资 0 0 0 0 PEG 24.89 0.20 1.27 2.13 股权融资 0 0 0 0 PB 7.16 6.61 6.22 5.75 支付股利及利息 0 0 0 0 EV/EBITDA 1,106.0 135.37 82.17 62.11 其他 -10 0 0 0 ROE 0% 3% 6% 7% 筹资活动现金流净额 -10 0 0 0 ROIC -1% 3% 6% 7% 现金净流量 -323 19 48 73 资料来源：携宁，东海证券研究所（截止至2024年4月2日收盘） 一、评级说明 评级 说明 市场指数评级 看多 未来6个月内沪深300指数上升幅度达到或超过20% 看平 未来6个月内沪深300指数波动幅度在-20%—20%之间 看空 未来6个月内沪深300指数下跌幅度达到或超过20% 行业指数评级 超配 未来6个月内行业指数相对强于沪深300指数达到或超过10% 标配 未来6个月内行业指数相对沪深300指数在-10%—10%之间 低配 未来6个月内行业指数相对弱于沪深300指数达到或超过10% 公司股票评级 买入 未来6个月内股价相对强于沪深300指数达到或超过15% 增持 未来6个月内股价相对强于沪深300指数在5%—15%之间 中性 未来6个月内股价相对沪深300指数在-5%—5%之间 减持 未来6个月内股价相对弱于沪深300指数5%—15%之间 卖出 未来6个月内股价相对弱于沪深300指数达到或超过15% 二、分析师声明： 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证以专业严谨的研究方法和分析逻辑，采用合法合规的数据信息，审慎提出研究结论，独立、客观地出具本报告。 本报告中准确反映了署名分析师的个人研究观点和结论，不受任何第三方的授意或影响，其薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 署名分析师本人及直系亲属与本报告中涉及的内容不存在任何利益关系。 三、免责声明： 本报告基于本公司研究所及研究人员认为合法合规的公开资料或实地调研的资料，但对这些信息的真实性、准确性和完整性不做任何保证。本报告仅反映研究人员个人出具本报告当时的分析和判断，并不代表东海证券股份有限公司，或任何其附属或联营公司的立场，本公司可能发表其他与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告可能因时间等因素的变化而变化从而导致与事实不完全一致，敬请关注本公司就同一主题所出具的相关后续研究报告及评论文章。在法律允许的情况下，本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告仅供“东海证券股份