信用周报20240330：行情分化下银行二永债表现占优

债券研究 证券研究报告 债券周报2024年03月30日 【债券周报】 行情分化下银行二永债表现占优 ——信用周报20240330 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：张晶晶 电话：010-66500984 邮箱：zhangjingjing@hcyjs.com执业编号：S0360521070001 证券分析师：葛莉江 电话：010-63214662 邮箱：gelijiang@hcyjs.com执业编号：S0360523070008 证券分析师：�紫宇 邮箱：wangziyu@hcyjs.com执业编号：S0360523110002 相关研究报告 《【华创固收】政策双周报（0311-0325）：杭州全面放开二手房限购，特别国债发行方式引热议》 2024-03-27 《【华创固收】市场结构分化（二）：平价及存续期结构——可转债周报20240325》 2024-03-25 《【华创固收】汇率会成为债市变盘点么？——债券周报20240324》 2024-03-24 《【华创固收】存单周报（0318-0324）：4月理财入场，存单或有修复机会》 2024-03-24 《【华创固收】逢高配置：信用短端相对优势兑现 ——信用周报20240323》 2024-03-23 本周信用债收益率走势分化，中短端整体表现优于长端，各品种中银行二永债行情表现较为突出，且中高等级品种优于中低等级。分板块看，随着化债行情极致演绎，城投债收益率表现分化，1-3年期品种收益率普遍下行，4-5年期除 隐含评级AA-品种以外收益率开始上行。受地产行业负面舆情影响，中高等级与中低等级地产债收益率走势继续分化。钢铁煤炭等周期债收益率走势分化，1-3年期中短端品种普遍下行，而4-5年期长端品种普遍上行。银行二永债各品种收益率普遍下行，资产荒行情下中高等级银行二永债拉久期策略性价比仍较高，3年期品种表现占优。券商次级债收益率普遍小幅上行，而保险次级债收益率走势分化，4年期品种收益率明显上行，2-3年期品种表现较好。 二级市场：中短端信用债收益率普遍下行，银行二永债行情表现突出 1、城投债方面，各品种收益率走势分化，1y隐含评级AA-品种收益率上行 6BP，3-5y隐含评级AA-品种继续大幅下行6-12BP，其余品种收益率窄幅波 动。分区域来看，本周各区域城投利差普遍走阔超5BP，当前大部分区域城投利差处于10%以内分位数水平（2014年以来），进一步下沉性价比有限。 2、地产债方面，各品种收益率走势分化，1-2y品种收益率普遍下行1-3BP， 3-5y中高等级品种、中低等级品种收益率走势分化。从板块比价来看，当前地 产债收益率仍有一定性价比，资产荒行情下可关注经营相对稳健央国企地产债的收益挖掘机会，但需择时参与，规避行业重大负面舆情带来的估值波动风险。3、周期债方面，煤炭债1-3y收益率普遍下行1-3BP，4-5y中低等级品种收益 率小幅上行2BP。当前煤炭债整体配置性价比较低，可关注其产业永续债的品种溢价机会；钢铁债收益率走势分化，1-3y品种收益率普遍下行1-3BP，4-5y品种收益率上行窄幅震荡。 4、金融债方面，银行二级资本债收益率全线下行，中高等级品种优于中低等级，3年期品种行情表现相对占优；银行永续债收益率有所分化，2-5年期隐含评级AA品种收益率小幅上行，其他品种收益率仍继续下行；券商次级债收 益率整体窄幅波动，3y中高等级品种收益率下行2BP；保险次级债收益率走势分化，1y、5y品种收益率窄幅波动，2-3y品种收益率下行1-5BP，4y品种收益率上行4-6BP，整体中短端表现好于长端。 一级市场：信用债净融资额环比大幅减少，城投债净融资额由正转负。本周信用债发行规模3597.21亿元，较上周减少758.54亿元，净融资额-1.29亿元，较上周减少1291.66亿元。其中城投债发行规模1573.75亿元，较上周减少 234.02亿元，净融资额-170.04亿元，较上周减少312.72亿元。取消发行方面本周取消发行规模为172.36亿元，较上周减少29.75亿元。 成交流动性：本周信用债市场整体活跃度有所下降。1、银行二永债换手率有所下降，从上周5.40%下降至4.51%；2、银行普通债换手率有所下降，从上周的5.99%下降至4.18%；3、券商次级债换手率有所上升，从上周的2.95%上升至3.15%；4、保险次级债换手率有所上升，从上周2.52%上升至2.87%。 评级调整：本周有2家评级上调主体，均为城投公司。 重点政策及热点事件：1）3月25日，中国证券报表示近期监管部门对部分人身险公司进行窗口指导，拟对万能险结算利率上限进一步下调。2）3月25日21世纪经济报道称目前融资平台查询系统已上线，银行等金融机构可查询融资平台相关情况。3）3月27日，21世纪经济报道称某省计划2028年末将融资平台数量压降50%。4）3月28日，交通银行公告称拟发行规模不超过人民币1,300亿元TLAC非资本债券，目前工、农、中、交四大行已累计公告拟发不超3900亿元额度。5）3月29日，万科在年度业绩推介会表示万科管理团队坚决不躺平，未来两年削减付息债务1000亿元。6）3月30日，大连万达商管集团与太盟投资集团等5家机构签署600亿元投资协议。 风险提示：数据统计口径出现偏差；信用风险事件超预期发生。 目录 一、二级市场：中短端信用债收益率普遍下行，银行二永债行情表现突出5 二、一级市场：信用债净融资额环比大幅减少，城投债净融资额由正转负11 三、成交流动性：银行二永债换手率环比下降，券商次级债换手率环比上升12 四、评级调整：本周有2家评级上调主体，均为城投公司14 �、重点政策及热点事件：万能险结算利率拟再下调、融资平台查询系统上线14 六、风险提示16 图表目录 图表1信用债收益率走势分化，1-3年期品种普遍下行，4-5年期品种整体上行5 图表2当前各品种信用债收益率及信用利差比价一览（截至2024年3月29日）6 图表3中短票期限利差变动6 图表4城投债期限利差变动6 图表5中短票等级利差变动7 图表6城投债等级利差变动7 图表7中短票收益率、信用利差及其分位数水平变化7 图表8城投债收益率、信用利差及其分位数水平变化7 图表9城投区域利差及其分位数水平变化8 图表10地产债收益率、信用利差及其分位数水平变化8 图表11煤炭债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表12钢铁债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表13银行二级资本债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表14银行永续债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表15券商次级债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表16保险次级债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表17信用债合计发行、偿还和净融资（亿元）11 图表18城投债周度发行、偿还和净融资（亿元）11 图表19各品种净融资额（亿元）11 图表20发行等级分布（亿元）11 图表21发行期限分布（亿元）12 图表22发行企业性质分布（亿元）12 图表23发行行业分布（亿元）12 图表24取消发行额（亿元）12 图表25银行间信用债成交金额（亿元）13 图表26交易所信用债成交金额（亿元）13 图表272020年以来银行二永债周度换手率13 图表282020年以来银行二永债周度成交金额13 图表29分隐含评级银行二级资本债周度换手率14 图表30分隐含评级银行永续债周度换手率14 图表312020年以来券商次级债周度换手率14 图表322020年以来保险次级债周度换手率14 图表33本周主体评级上调事件一览14 图表34近一周信用债市场重点政策与热点事件跟踪15 本周信用债收益率走势分化，中短端整体表现优于长端，各品种中银行二永债行情表现较为突出，且中高等级品种优于中低等级。临近季末央行大规模净投放呵护流动性， 资金面边际宽松，中短端信用债品种表现较好。分板块看，随着化债行情极致演绎，城投债收益率表现分化，1-3年期品种收益率普遍下行，4-5年期除隐含评级AA-品种以外收益率开始上行。受万科、碧桂园等行业负面舆情影响，中高等级与中低等级地产债收益率走势继续分化，隐含评级AA+及以上品种收益率仍继续下行，而隐含评级AA品种收益率继续上行。钢铁煤炭等周期债收益率走势分化，1-3年期中短端品种普遍下行，而4-5年期长端品种普遍上行。银行二永债各品种收益率普遍下行，资产荒行情下中高等级银行二永债拉久期策略性价比仍较高，3年期品种表现占优。券商次级债收益率普遍小幅上行，而保险次级债收益率走势分化，4年期品种收益率明显上行，其他期限品种普遍下行，整体来看2-3年期品种表现较好。 图表1信用债收益率走势分化，1-3年期品种普遍下行，4-5年期品种整体上行 资料来源：Wind，华创证券 一、二级市场：中短端信用债收益率普遍下行，银行二永债行情表现突出 本周中短票收益率走势分化，1-3年期品种收益率普遍小幅下行，4-5年期品种整体上行，中短端表现优于长端。本周无风险利率全线下行，短端下行尤为明显，信用利差普遍走阔。分品种来看： 1）城投债方面，各品种收益率走势分化，1y隐含评级AA-品种收益率上行6BP，3- 5y隐含评级AA-品种继续大幅下行6-12BP，其余品种收益率窄幅波动。分区域来看，本周各区域城投利差普遍走阔超5BP，其中云南、宁夏、青海走阔幅度超8BP。当前大部分区域城投利差处于10%以内分位数水平（2014年以来），进一步下沉性价比有限。 2）地产债方面，各品种收益率走势分化，1-2y品种收益率普遍下行1-3BP，3-5y中高等级品种（隐含评级AA+）收益率下行3-6BP，3-5y中低等级品种（隐含评级AA）收益率大幅上行5-9P。从板块比价来看，当前地产债收益率仍有一定性价比，在资产荒行情下可关注经营相对稳健央国企地产债的收益挖掘机会，但需择时参与，规避行业重大负面舆情带来的估值波动风险。 3）周期债方面，1-3y煤炭债收益率普遍下行1-3BP，4-5y中低等级品种收益率小幅上行2BP。当前煤炭债整体配置性价比较低，可关注其产业永续债的品种溢价机会；钢铁债收益率走势分化，1-3y品种收益率普遍下行1-3BP，4-5y品种收益率上行窄幅震荡。 4）金融债方面，银行二级资本债收益率全线下行，中高等级品种优于中低等级，3年期品种行情表现相对占优；银行永续债收益率有所分化，2-5年期隐含评级AA品种收益率小幅上行，其他品种收益率仍继续下行；券商次级债收益率整体窄幅波动，3y中高 等级品种收益率下行2BP；保险次级债收益率走势分化，1y、5y品种收益率窄幅波动， 2-3y品种收益率下行1-5BP，4y品种收益率上行4-6BP，整体中短端表现好于长端。图表2当前各品种信用债收益率及信用利差比价一览（截至2024年3月29日） 资料来源：Wind，华创证券 注：1、信用利差统计口径为中债收益率曲线减同期限中债国开债收益率曲线得到的差值； 2、为了信用债各品种历史分位数具有横向可比性，其起始时间均为2021年8月16日，下同。 图表3中短票期限利差变动图表4城投债期限利差变动 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 注：期限利差等于所属品种同等级、不同期限的中债到期收益率曲线相减得到的差值。 图表5中短票等级利差变动图表6城投债等级利差变动 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 注：期限利差等于所属品种同期限、不同等级的中债到期收益率曲线相减得到的差值。 图表7中短票收益率、信用利差及其分位数水平变化 资料来源：Wind，华创证券 图表8城投债收益率、信用利差及其分位数水平变化 资料来源：Wind，华创证券 图表9城投区域利差及其分位数水平变化 省份 2024-