基础化工行业周专题：海外代表性化工企业2023年经营情况分析

综合化工巨头：弱需求下23年业绩承压，24年有望改善 巴斯夫和杜邦是全球化工综合性龙头，其业绩能一定程度上反映全球尤其海外化工行业的状况。23年巴斯夫营收和利润均双位数下滑，主要系高通胀和高利率以及经济不确定性抑制行业需求，公司预计24年下半年全球经济有望企稳。23年杜邦受下游去库存影响销量下降，营收和EBITDA分别下滑7%和10%，预计2024年下游库存水平逐渐恢复正常，终端需求尤其电子行业有望改善。 高性能材料：聚氨酯阶段性下滑拖累业绩，24H2有望迎来利润率回升赢创、科思创和亨斯迈为特种化学品或高性能材料的代表性企业。赢创营收和EBITDA分别下滑17%和34%，主要系需求疲软和产品价格下跌影响。 科思创营收和息税前利润分别下滑21%和33%，主要系核心产品MDI/TDI/PC阶段性需求不佳和生产成本上升影响。公司预计聚氨酯和聚醚24H2将迎来利润率回升，长期看MDI供需平衡趋紧，TDI供需趋于平衡。亨斯迈营收和营业利润分别下滑24%和41%，主要系聚氨酯等核心产品价格下跌影响。 轮胎：海外巨头以价补量，24年轮胎行业预计保持平稳 米其林、普利司通和固特异是全球轮胎行业三巨头。23年米其林在去库存影响下销量全品类下滑，但价格端带动下销售额和利润实现增长，公司预计24年全球轮胎销量同比变化-2%～+2%。普利司通销量同样下滑，但其高价值轮胎及大型矿车胎比例提升带动收入增长，公司中长期战略是持续朝高端细分市场扩能，退出低利润市场。固特异23年营收和营业利润分别下滑4%和24%，主要系生产成本上升及销量下滑的影响。 农化：价格是业绩下滑的主因，24年农化产品价格或趋于稳定 Nutrien和拜耳是全球化肥和农药具备代表性的公司。2023年Nutrien营收和调整后EBITDA分别下滑23%和50%，主要系全球化肥价格下跌影响。 公司预计24年全球钾肥市场供需相对均衡，氮肥和磷肥需求增加但供给或紧张。2023年拜耳营收和不计特殊项目的EBITDA分别下滑6%和13%，主要是受到草甘膦价格下行和处方药业务利润率下滑的影响。公司预计24年全球农化产品价格将趋于稳定并逐步恢复。 投资建议：关注轮胎、聚氨酯、农化方向 根据海外化工企业对24年的指引，24年化工品价格有望企稳，伴随补库恢复及终端需求复苏，或逐步迎来投资机遇。结合本篇，我们认为轮胎、聚氨酯、农化行业值得关注。轮胎方向，我们看好在海外多基地布局的轮胎企业，建议关注赛轮轮胎、森麒麟、通用股份；聚氨酯方向，建议关注聚氨酯行业龙头万华化学；农化方向，建议关注钾肥行业龙头亚钾国际，高成长、壁垒深的制剂出海企业润丰股份、持续成长的原药白马扬农化工。 风险提示：下游需求复苏不及预期风险；美联储进一步加息缩表风险；能源和原材料价格上涨风险；环保成本提升风险；安全生产风险；地缘政治风险。 1.综合化工巨头：弱需求下23年业绩承压，24年有望改善 巴斯夫和杜邦是全球化工综合性龙头，其业绩能一定程度上反映全球尤其海外化工行业的状况。 23年巴斯夫营收和利润均双位数下滑，主要系高通胀和高利率以及经济不确定性抑制行业需求，公司预计24年下半年全球经济有望企稳。 23年杜邦受下游去库存影响销量下降，营收和EBITDA分别下滑7%和10%，预计2024年下游库存水平逐渐恢复正常，终端需求尤其电子行业有望改善。 1.1巴斯夫：弱需求下23年业绩承压，24年有望企稳 2023年巴斯夫实现营收689.02亿欧元，同比下滑21.1%，低于公司预期的730-760亿欧元；息税前利润（EBIT）38.06亿欧元，同比下滑44.7%；主要由于持续的高通胀和高利率以及地缘政治紧张局势导致的经济不确定性，抑制了行业需求，导致销量降低，同时原材料价格下降导致市场价格下降。 图表1：巴斯夫总体财务情况（亿欧元） 化学品、材料、工业解决方案、营养与护理业务业绩下滑明显；表面处理技术、农业解决方案业务业绩有所提高。 化学品业务2023年营收103.69亿欧元，同比下滑30.4%；息税前利润为3.61亿欧元，同比下滑81.5%；材料业务23年营收141.49亿欧元，同比下滑23.3%；息税前利润8.26亿欧元，同比下滑55.1%；工业解决方案业务营收80.1亿欧元，同比下滑19.8%；息税前利润6.25亿欧元，同比下滑42.7%；营养与护理业务营收68.58亿欧元，同比下滑14.98%；息税前利润1.07亿欧元，同比下滑82.7%。 表面处理技术业务23年营收162.04亿欧元，同比下滑23.9%；息税前9.38亿欧元，同比提升3.99%；农业解决方案业务营收100.92亿欧元，同比下滑1.83%；息税前利润15.63亿欧元，同比提升28.1%。 图表2：巴斯夫各业务部门营业收入情况（亿欧元） 图表3：巴斯夫各业务部门息税前利润情况（亿欧元） 2024年全球经济有望企稳，工业生产和化学品生产增速预计提高。公司认为高利率或将持续，预计2023年全球经济的疲软将在2024年上半年继续，或在24年晚些时候略有加速。具体看，公司预计2024年全球经济总值增长2.3%（2023年+2.6%）。 全球工业生产总量上将增长2.2%（2023年+1.4%），全球化学品产量将增长2.7%（2023年+1.7%），主要由于中国化工行业的预期增长推动。 1.2杜邦：下游去库致23年业绩下滑，预计24年终端需求改善 2023年杜邦公司实现营业收入为120.68亿美元，同比下滑7%；实现EBITDA（息税折旧摊销前收入）29.42亿美元，同比下滑10%；实现利润率（EBITDA/营收）24.4%，同比下滑0.7pct。主要系终端市场需求受去渠道库存影响下降，致公司业绩下滑。 图表4：杜邦总体财务情况（亿美元） 下游半导体、消费电子产销不佳致公司电子与工业部门业绩下滑。2023年公司电子与工业部门营业收入53.37亿美元，同比下滑10%；EBITDA为14.72亿美元，同比下滑20%；利润率27.6%，同比下滑3.4pct。主要受到23年下游半导体工厂产能利用率下降以及消费电子产销下滑影响，值得注意的是，其中OLED材料需求有所增加。 水处理与防护部门受去库影响业绩有所承压。该板块2023年营业收入为56.33亿美元，同比下滑5%；EBITDA为13.88亿美元，同比下滑3%；利润率24.6%，同比提升0.6pct。其中建筑楼宇解决方案业务高个位数下降，安全解决方案业务中个位数下降，水处理业务低个位数下降。 图表5：杜邦各业务部门净销售收入情况（亿美元） 图表6：杜邦各业务部门EBITDA情况（亿美元） 2024年库存水平逐渐恢复正常，终端市场需求改善，但恢复时间因终端市场而异。公司预计2024年电子市场复苏，包括半导体工厂产能利用率的提高，以及随着库存水平正常，终端市场有望改善。工业和水资源的终端市场去渠道库存情况预计将持续到2024年，恢复时间因终端市场而异。 财务方面公司预计2024Q1实现营业收入28亿美元，营业利润6.1亿美元；全年营业收入119-123亿美元，营业利润23-30亿美元。 2.高性能材料：聚氨酯阶段性下滑拖累业绩，24 H2 有望迎来利润率回升 赢创、科思创和亨斯迈均为特种化学品和高性能材料的代表性企业。赢创营收和EBITDA分别下滑17%和34%，主要系需求疲软和产品价格下跌所致，24年利润水平有望提高。 科思创营收和息税前利润分别下滑21%和33%，主要系核心产品MDI、TDI和PC阶段性需求不佳和生产成本上升所致。公司预计聚氨酯和聚醚24 H2 会迎来利润率回升，长期看公司认为MDI供需平衡趋紧，TDI供需趋于平衡。 亨斯迈营收和营业利润分别下滑24%和41%，主要系聚氨酯等核心产品价格下跌影响。 2.1赢创：23年完成预期目标，24年利润水平有望提高 公司2023年业绩达到预期。2023年公司实现营业收入152.67亿欧元，同比下滑17%，达到140-160亿欧元的目标范围；调整后的息税、折旧、摊销前利润（EBITDA）16.56亿欧元，同比下滑33.5%，同样处于16-18亿欧元的目标范围；利润率10.8%，同比下滑2.7pct。 图表7：赢创总体财务情况（亿欧元） 特种添加剂业务部门业绩受到需求疲软和客户库存明显减少的影响，导致工厂产能利用不足，并对利润率产生压力。2023年营收35.2亿欧元，同比下滑16%，主要是由于销量的明显下降，销售价格保持稳定。调整后EBITDA为6.73亿欧元，同比下滑29%，调整后EBITDA利润率19.1%，同比下滑3.5pct。 营养与消费化学品业务部门业绩疲软，年初调整氨基酸业务运营模式产生积极效果。2023年营收36.1亿欧元，同比下滑15%，主要是由于动物营养业务线价格下跌导致的销售额明显降低。调整后EBITDA为3.89亿欧元，同比下降43%。调整后EBITDA利润率为10.8%，同比下降5.2pct。公司2023年初调整了氨基酸业务的运营模式，产生了积极的效果，公司预计到2025年，将节约2亿欧元成本。 图表8：赢创各业务部门营业收入情况（亿欧元） 图表9：赢创各业务部门调整后EBITDA情况（亿欧元） 智能材料业务部门受市场需求疲软影响导致业绩下滑。2023年营收44.6亿欧元，同比下降15%。销售价格保持稳定，但几乎所有细分市场的需求都出现下滑，导致无机产品销售额大幅下降。调整后EBITDA为5.4亿欧元，同比下降27%。调整后EBITDA利润率为12.1%，同比下降2.1pct。 受鲁尔斯托夫基地出售影响，功能材料业务部门业绩下滑。2023年营收25.5亿欧元，同比下降22%。2023年6月30日完成出售德国鲁尔斯托夫基地。碳4产品的业务量减少，价格大幅下降，导致销售额显著下降。调整后EBITDA为1.11亿欧元，同比下降68%，调整后EBITDA利润率为4.4%，同比下降6.4pct。 财务方面公司预计2024年营业收入150-170亿欧元，调整后的息税、折旧、摊销前利润增长到17-20亿欧元。营养与消费化学品业务部门受益于健康的价格水平，运营模式改进以及新表面活性剂工厂启用，会有大幅增长，其他业务部门持平或略高于2023年水平。 2.2科思创：聚氨酯与聚醚利润降幅较大，预计24年企稳回升 需求疲软叠加能源和原材料价格高位，公司营收和利润承压。23年科思创公司营收143.77亿欧元，同比下降21%；息税前利润10.8亿欧元，同比下降33.2%；利润率（EBITDA/营收）7.51%，同比下降1.49pct；营业收入下滑主要是由于地缘政治危机带来的全球需求疲软，公司整体销售量下降6.8%，且销售价格总体下降11%。利润率下降主要是由于全球尤其是欧洲的能源和原材料价格仍处于历史较高水平，产品价格变动与成本变动存在错位。预计2024年息税前利润在10-16亿欧元，核心产品需求有望在弱行情后迎来快速反弹。 科思创2021年起改用两业务部门管理架构，分别为包含MDI、TDI、PC、聚醚和基础化学品等产品的功能材料部门与包含工程塑料、涂料与粘结剂、特种聚氨酯、TPU、特种薄膜和弹性体等产品的解决方案和特殊化学品部门。 MDI与聚醚产品营收降幅较大。23年功能材料部门营收69亿欧元，同比下降24.4%；营业利润5.76亿欧元，同比下降39.4%；实现利润率8.35%，同比下降2.1pct。 其中MDI产品实现营收25.99亿欧元，同比下降20.86%，占比37.67%；聚醚产品实现营收14.93亿欧元，同比下降33.05%，占比21.64%；TDI产品实现营收13.46亿欧元，同比下降14.1%，占比19.77%。部门预计2024年下半年会迎来利润率回升。 定制化产品利润率提升。23年解决方案和特殊化学品部门营收72.67亿欧元，同比下降15.1%；营业利润8.17亿欧元，与22年相对持平；营业利润率11.2%，同比上升1.6pct，主要系原材料价格下降。部门预