国防军工周报：海外及国内国防代表性公司23年经营情况分析

国防军工周报(2.26-3.03)： 海外及国内国防代表性公司23年经营情况分析 国联证券国防军工研究团队 证券研究报告 2024年3月3日 第三部分 海外国防代表性公司23年经营情况分析 第二部分 目 录 第一部分 国内国防代表性公司23年经营情况分析 第四部分 1、国内国防代表性公司23年经营情况分析 ◥公司发布23A业绩快报，2023年收入为462.5亿元，同增11.18%，归母净利润为30.1亿，同增30.51%，扣非净利润29.1亿元，同增32.81%。单四季度实现收入116.16亿元，同增2.6%，归母净利润6.44亿元，同增14.0%。单四季度净利润率为5.54%，全年净利润率6.50%。 ◥详细解读： ◥收入端增速是行业需求断档的体现，持续效率提升利润端增速较快。当前来看歼击机产业链整体的订单连续性亦受到一定的影响，因此公司逐季度的收入增速有所下滑，我们认为这是行业的客观条件，同比增长已体现了公司较好的收入确认规划。净利润率全年6.50%（+0.94pct）创历史新高，体现公司修炼内功、优质运营下的效率提升能力。 ◥预计公司作为歼击机链长龙头有望率先订单需求明朗化，后续的持续成长性短期看海装方向的订单落地，中期看新四代机的需求明确，长期看外贸订单以及维护维修业务的起量，驱动长期成长逻辑和短期业绩兑现，同时对比上游也没有格局和降价的问题，仍然是军工当前逻辑最强的绝对龙头。 ◥中航沈飞作为军工板块少有的23年业绩稳健的主机厂，主动发布业绩快报，业绩的企稳落地有望牵引当前军工板块企稳，同时我们注意到沈飞23 年ROE已到了20.95%，整体或已步入价值区间。 ◥公司发布2023年业绩预增公告，预计2023年归母净利润27-32亿元，同比增加1470.95%至1761.87%，预计2023年度扣非归母净利润为-5亿元至0元，上年同期为-27.48亿元。 ◥详细解读： ◥归母净利润大幅增加主要为政府补助及海工平台冲回导致的大额非经常性损益。业绩预告显示2023年公司预计归母净利润为27-32亿元，其中政府补助及海工平台处置产生的非经常性损益金额共计32亿元左右。公司三季报显示，全资子公司上海外高桥造船有限公司处置海工平台资产产生收益25.21亿元同时收到政府补助2亿元，故预计四季度产生非经常性损益5亿元左右。 ◥2023年单四季度业绩证明高价船对公司业绩贡献显著，业绩或逐季兑现趋势确立。业绩预告显示2023全年亏损约-5亿至0元，全年亏损同比大幅收窄。根据VesselValue统计数据显示，2023年下半年交付船舶为2019年、2020年以及2021年上半年下定船舶，2021年开始的高价船舶已对公司业绩产生明显积极影响；2021年三季度后下定的高船价、低钢价船舶最早于2024年一季度开始陆续交付，业绩兑现趋势确立，预计从24中报进入业绩高景气周期。 ◥本轮造船周期特点为产能受限+更新周期，目前业绩仍为疫情期间的集运订单的兑现，油船及散货船尚未进入集中换船周期，且由于散货船的结构特点，其建造周期更短，毛利率更高，目前船厂仍未进入产能利用率最高状态，鉴于中国船舶是本轮造船周期龙头企业，看好其后期持续接单能力及毛利率改善情况。 ◥公司发布2023年业绩预增公告，预计2023年营收200.72亿元，同比增长26.73%；归母净利润33.41亿元，同比增长22.93%。其中单四季度来看， 23Q4实现营收入47.13亿元，同比增长39.26%。归母净利润4.47亿元，同比增长3.36%。 ◥详细解读： ◥剔除股权激励摊销对公司影响，公司净利润依然保持快速增长。2022年年报披露，公司股权激励摊销1.24亿元（以销售/管理费用明细为准）；根据2022年12月公司授予股票公告，2023年股权激励摊销费用4.16亿元（5年共摊销11.5亿元，2023年为摊销峰值）。剔除股权激励摊销影响，公司2022/2023年归母净利润约为28.42/37.57亿元，2023年实际测算的经营性净利润增长率约为32.18%，高于2023年营收增长，在军工2023年需求不明朗的背景下难能可贵。 ◥四季度营收同比快速增长，期间费用集中归集下净利润增速一般。2023第四季度营收47.13亿元，同增39.26%。归母净利润4.47亿元，同比3.36%，增速低于营收增速。考虑到自2021年以来公司第四季度归母利润均明显低于其他三个季度，四季度一般是国央企集中将预算中的费用进行集中归集的季度，也伴随着部分回款较难的情况下的信用减值计提，因此利润增速较低是可以理解的。 ◥考虑增值税以及部分阶梯降价影响，净利率持续提升仍彰显公司较强的成本管控能力。在排除掉股权激励摊销影响后，公司净利润率从2022年的 17.95%提升至2023年的18.72%，净利润率提升0.77pct。考虑到2023年行业整体受增值税改革、降价等不利因素影响，公司净利率提升彰显公司： 1、较强的成本管控及优秀治理能力；2、军品产业链纵向一体化下互通互联一站式解决方案的附加值显著提升；3、民品在规模持续扩大品类持续拓展下的盈利能力提升。 ◥公司发布23A业绩预告，2023年归母净利润预计为3.2-3.4亿元，同增25.6%-33.4%，扣非净利润预计为3.02-3.22亿元，同增20.8%-28.9%。单四季度来看，归母净利润预计为0.59-0.79亿元，同增-15.1%-+13.6%，环比下降3.4%-27.8%。23年归母净利润中位数为3.3亿，预计增长29.5%。 ◥详细解读： ◥受二季度末开始航发去库存影响，公司成附件需求端承压。自三季度开始公司受到主要大客户去库存影响，成附件（铸造产品）需求承压，高毛利产品的需求断档下业绩环比有所下滑。同时考虑当前军工的回款环境较差，我们预测公司四季度或有一定信用减值损失，实际经营表现好于报表。 ◥单机价值量持续提升叠加原材料需求回暖，2024沈阳产能开始贡献EPS未来仍然可期。当前公司在主力大型号的单机价值量仍处于持续提升的态势，ASP或提升较大弥补主力型号增速下滑。同时当前公司母合金需求在四季度已恢复。2024年沈阳图南精密部件或开始贡献EPS，若正常落地存在业绩上修的可能。 ◥公司的alpha在军工好的时候和差的时候都能体现，作为民营企业优秀的画像，深度绑定战略客户持续进行能力圈拓展。其产品高温合金和精铸机匣拥有壁垒高、格局好的特征，精铸机匣大单品市占率高，降价压力很小。未来成长主要看点在：新型号新产品持续更迭，设立全资子公司沈阳图南预计今年带来业绩新增长点。 ◥公司发布2023年业绩快报公告，预计2023年营业收入约41.59亿元，同比减少1.61%；归母净利润约7.53亿元，同比减少30.25%。其中单四季度，营收10.71亿元，同比增加11.49%，环比增加9.70%，归母净利润1.71亿元，同比减少22.98%，环比增加5.71%。 ◥详细解读： ◥23年收入几乎没有下滑说明二、三成长曲线增长趋势良好，净利率下滑主要是高毛利业务结构性下滑严重。23年全年收入几乎跟22年持平，在整体钛合金产销量相较年初预期下滑较大的背景下，其他业务增长较好。预计23年公司发动机方向钛合金整体占比提升，高温合金收入跃升，超导磁体业务同样在开拓光伏新需求下实现良好增长。但高毛利产品的结构性下滑下公司毛利率下滑较大，因此23年净利率（18.11%）同比下滑7.80pct（22A是25.91%）。 ◥单四季度收入同环比均出现增长或为积极信号，底部耐心等待终端客户需求订单明确。公司单四季度营收10.71亿元，同比增加11.49%，环比增加9.70%，虽然净利润1.71亿元同比减少22.98%，考虑到主业钛合金是较为前置的需求，四季度中结构性或已几乎没有高毛利钛合金产品，公司仍然显示出在需求断档的背景下的显著alpha。目前来看公司业绩的核心矛盾在于第一大客户需求的反转，但报表显示对于单一的依赖度已经大幅降低，多业务布局的alpha属性尽显。 ◥公司发布2023年业绩预告公告，预计23年营业收入25.3亿元，同比增加60.37%，归母净利润3.45亿元，同比增加42.10%，扣非归母净利润2.31亿元，同比增加37.34%。单四季度，营收11.29亿元，同比增加50.72%，归母净利润2.42亿元，同比增加40.99%。 ◥详细解读： ◥特种遥感领域当前属于新质新域领域中订单确定性较高的方向，公司作为核心卡位国企受益于特种需求领域持续旺盛，订单充足。遥感领域的应用目前在我国属于比较前沿新兴的领域，狭义遥感软件及应用的市场比较有限，目前客户主要以特种需求、G端需求为主。受益于当前融合通信联合指挥作战的需求，整体军用遥感目前的产业发展处于0-1加速阶段，公司作为中科院空天院下属单位，优先承接优质下游客户需求订单，渗透率持续提升，整体主业订单和业绩明确。 ◥万亿国债的自上而下持续拉动，民用水利、农业、应急等方向将成为后续主要发展驱动力。公司由于是国企性质的单位，过去相对于竞争对手航天宏图、超图软件等公司在民用领域布局不足，但凭借股东优势和深度绑定部分地方政府，中科星图也将有望受益于这个趋势。从公司的中长期发展趋势来看，由于不同的体制和优势，航天宏图是选择一体化延伸，中科星图趋向于平台化发展。 ◥公司持续布局二、三次成长曲线，持续弥补主业的周期性，酝酿成长性。公司的所有业务底层的架构都是一致的，1+1+1+N，设施、超算、云平台都是最底层的1，上面一层是基础平台idata/ifactory都是通用的数据处理、数据库平台型的产品，公司将部分产品的共性相结合，然后针对不同的特性进行定制化处理，大模型可以快捷的搭建数字地球，然后推向C端。 2、海外国防代表性公司23年经营情况分析 ◥总体情况：23年罗罗公司营收154.09亿英镑，同比+21%，营业利润16亿英镑，同比+143%，营业利润率10.3%，同比+5.2pcts，业绩表现亮眼得益于民航业务进一步恢复，发动机维护价格的上涨与公司实现削减成本行动进行严格的成本管理。 ◥分业务来看民航业务增长强劲，国防业务与电力业务实现双位数增长，24年指引：基本营业利润在17-20亿英镑。 ◥民航部门受益于大型发动机交付与售后市场增长业绩亮眼：23年营收73.48亿英镑，同比+29%，营业利润8.5亿英镑，同比+497%，营业利润率为 11.6%，同比+9.1pcts。其中新机收入为27.19亿英镑，占比37%，yoy+36%，23年发动机新机交付458台（yoy+29%），大型发动机交付262台 （yoy+38%）。售后服务46.29亿英镑，占比63%，yoy+25%，售后服务受益航线进一步恢复，航班运输时间增加。 ◥公司预计24年大型发动机飞行时间将增长到19年100-110%水平，新机交付总数将达到500-550台（yoy+9%-20%），基于高毛利大型发动机占比高预 罗罗公司总体财务情况（亿英镑） 民航业务财务情况（亿英镑） 民用发动机交付数量变化 计民航新机收入增速将更高，罗罗转包供应商有望受益。 ◥国防业务：战斗机与潜艇增速快，售后服务带动利润率提升。23年收入40.77亿英镑，yoy+12%，营业利润5.62亿英镑，yoy+30%，营业利润率13.8%，yoy+1.9pcts。其中，新机交付收入为17.53亿英镑，占比43%，yoy+8%，售后服务收入23.24亿英镑，占比57%，yoy+14%，分产品来看，战斗机与潜艇收入增速最快分别为18%/20%。售后服务占比高为54%，23年增速为16%，高毛利特征带动国防业务稳健增长。航发维修赛道长坡厚雪属性再次验证。 国防业务财务情况（亿英镑） 国防业务分结构情况（亿英镑） 12 ◥总体情况：23年洛克希德马丁公司营收675.71亿美元，同比+2.41%，营业利润85.05亿美元，同比+1.9%，营业利润率12.59%，同比