2023年年报点评：原油码头服务绝对龙头，业绩大幅改善

投资要点 事件：中石化冠德公布] 2023年年报。2023年实现营收6.1亿港元，同比下降 1.01%，实现归母净利润12.99亿港元，同比增长198.6%。 洗净铅华轻装上阵，核心业务有望持续成长。2023年公司毛利同比减少约10.23%，主要是由于2023年，华德石化置换了新海底管线，折旧费用同比增加所致。同时公司实现扭亏为盈，主要是由于2022年公司不再继续进行巴淡项目，需要对PT. West Point非流动资产作减值拨备。 全年每股现金股息25港仙，与投资者共享公司发展。2024年3月15日，证监会发布《关于加强上市公司监管的意见（试行）》，要求上市公司制定积极、稳定的现金分红政策，明确投资者预期。强化问询约谈和监管措施约束，督促不分红或分红偏少的公司提高分红水平，财务投资较多的公司提高分红比例。 公司作为中国石化旗下唯一一家在香港上市的红筹股子公司，综合考虑现金流状况和未来发展的需要后，2023年全年每股现金股息25港仙，扣除中期已派发每股现金股息10港仙，2023年末期每股现金股息为15港仙，同比增长25.00%。为本公司股东持续创造价值。 升级改造马鞭洲码头配套设施，提高接卸能力。2023年11月9日，公司全资附属公司华德石化与中石化广州工程就马鞭洲码头配套设施升级改造以接卸石脑油的建设项目订立建设协议，建设项目将确保华德石化安全、稳定及高效运营以及提升华德石化的业务量，从而进一步提高其盈利能力及经济效益。监于中石化广州工程拥有经验、专长及专业人员，中石化广州工程参与建设项目将有助于确保建设项目的及时实施及交付以及保障建设项目的质量。 盈利预测与投资建议：考虑到公司有充裕的现金可以积极开拓市场，有望推动整体罐容水平提升。公司继续布局LNG运输业务，夯实国内原油码头服务商龙头地位，享受更高收益，我们看好公司的中长期增长潜力，维持“买入”评级。 风险提示：全球经济衰退、码头岸线和土地资源限制、安全生产风险等。 指标/年度 盈利预测 华德石化：2023年华德石化共接卸原油油轮98艘，完成原油接卸约1,195万吨，同比减少约3.40%；输送原油约1,103万吨，同比减少约2.48%。在保持现有业务稳定的同时，公司努力推进马鞭洲码头配套设施升级改造建设项目，为未来提高收入规模奠定基础。我们假设华德石化2024-2026年原油接卸及输送总量分别为2367/2462/2585万吨。码头服务属于重资产业务，固定成本占比较大且相对稳定，预计未来毛利会随着收入的增长而有所改善。 公司控股自营码头营收及贡献溢利占比较小，大量收益来自合营码头投资收益分红，相关公司营收和利润未并表，盈利只能通过投资收益体现，因此对合资及联营公司做盈利预测。 国内6家码头：2023年受上半年青岛炼厂检修等因素影响，国内6家码头公司合计码头吞吐量为2.09亿吨，同比减少0.48%。随着下游需求缓慢复苏，同时考虑到公司有望续参投，假设公司码头总吞吐量2024-2026年增速分别为1%/2%/3%。 海外仓储：公司海外业务主要在中东和欧洲。2023年中东富查伊拉公司努力开拓市场，在确保储罐出租率100%的基础上，不断推高出租费率水准及延长合同有效期。此外，公司库区与港口超大油轮码头连接管网工程计划于2024年上半年投用。欧洲Vesta中，因VTT经营情况未得到有效改善，2023年底Vesta签署了买卖协议出售VTT全部股份，轻装上阵后预计欧洲Vesta业绩有望持续改善，同时欧洲Vesta未来将与潜在客户探索绿氨接卸和仓储项目的可行性 ，推进业务转型和资产增值。 假设海外仓储在100%出租率前提下，2024-2026年费率增速分别为10%/5%/3%。 LNG运输：2023年，公司下属的八艘LNG船共完成96个航次，为本公司实现投资收益约7,902万港元，同比下跌约31.89%，主要是由于本年度年底其中一艘LNG船出现设备故障，发生额外拖轮租用费用等，未来该部分费用有望获得保险补偿，因此在无其他意外的风险的前提下，随着项目的推进，LNG船贡献收益会有所提升，假设公司2024-2026年LNG运输贡献投资收益增速分别为20%/8%/6%。 表1：收入、成本和投资收益预测（百万港元） 基于上述假设和测算：2024-2026年公司实现营收6.39亿港元、6.65亿港元、6.98亿港元，同比+4.8%、+4.0%、+5.0%；实现归母净利润分别为13.1亿港元、13.5亿港元、14.0亿港元，EPS分别为0.53港元、0.54港元、0.56港元，对应的PE为7倍、7倍、7倍。 相对估值 我们选取A股石化仓储物流行业中的3家主流公司，2023年3家公司平均PE为18倍，2024年平均PE为14倍。考虑到公司有充裕的现金可以积极开拓市场，有望推动整体罐容水平提升。公司继续布局LNG运输业务，夯实国内原油码头服务商龙头地位，享受更高收益，我们看好公司的中长期增长潜力，维持“买入”评级。 表2：仓储物流行业可比公司估值