2022年报&2023年一季报点评：Q1业绩大幅改善，低碳新材料平台转型加速

事项： 公司发布2022年报，22年实现营收370.44亿元，同比+30%；实现归母净利润30.62亿元，同比-49%。其中Q4单季度实现营收92.74亿元，同比/环比分别+9%/+4%；实现归母净利润0.46亿元，同比/环比分别-97%/-81%。 公司发布2023年一季报，23Q1实现营收94.15亿元，同比/环比分别+16%/+2%； 实现归母净利润7.07亿元，同比/环比分别-54%/+1446%，其中非经常损益约-0.71亿元，扣非后实现归母净利润7.78亿元。 评论： 成本挤压叠加需求羸弱，22年公司盈利阶段性承压。受益于连云港石化二阶段项目的全面投产，公司产业链一体化程度及资产规模快速扩张，22年公司实现销售毛利率/净利率分别16.52%/8.31%，同比分别-15/-13pcts；费用率方面，四费率合计约7.31%，同比-0.26pcts，而研发费用进一步提升至12.38亿元，同比+13%。受地缘冲突加剧及结构性供需错配影响，2022年海外天然气价格波动范围大幅扩张，美国HH天然气均价6.45美元/百万英热，同比上涨66%，并带动乙烷价格同比上涨57%至48美分/加仑；原料丙烷亦随油价上涨，全年均价同比上涨11%至754美元/吨。而下游C2及C3产业链终端需求仍然较弱，乙二醇/HDPE/苯乙烯/丙烯酸/丙烯酸丁酯全年平均价差分别-63%/-10%/-35%/-15%/-53%至438/1926/771/6469/1110元/吨，上游成本挤压叠加下游价差缩减，致使公司盈利阶段性承压。公司主要产品结构中，功能化学品/高分子新材料/新能源材料分别实现毛利率21.44%/23.11%/38.22%，同比分别-16/-10/-9pcts。 乙烷价格快速回落，C2产业链价差回升提振一季度业绩。C2产业链来看，进入23年，海外天然气供给压力趋缓，价格快速回落，23Q1美国天然气/乙烷价格环比分别-52%/-36%，带动C2下游产品价差持续回升，其中乙二醇/HDPE/苯乙烯价差环比分别+107%/+11%/+22%，盈利改善明显。C3产业链来看，丙烷价格在经历四季度的快速下跌后逐步企稳，一季度均价693美元/吨，环比+5%；而下游丙烯酸及丙烯酸丁酯需求仍相对较弱，一季度合计出口量分别同比下滑约8%/12%至3.1/4.5万吨，价差环比分别-16%/+15%至2402/1410元/吨。23Q1公司实现销售毛利率16.27%，同比/环比分别-13/+7pcts；实现销售净利率7.49%，同比/环比分别-11/+7pcts，公司业绩实现环比大幅修复。 原料成本持续改善，行业景气修复可期。二季度以来，随着北半球供暖季结束，海外天然气进入新一轮累库周期。截至4月27日，欧盟天然气库存58.56%，需求压力骤减，美国天然气价格进一步环比下跌18%至2.15美元/百万英热，带动乙烷价格回落至21美分/加仑，已位于近8年来20%的价格分位水平。二季度丙烷价格亦回落至600美元/吨以下，成本端预计将迎来持续优化。往后看，随着下游终端需求的边际改善，公司有望凭借轻烃裂解的成本优势快速实现盈利回升。 轻烃一体化布局逐步成型，低碳新材料平台公司转型加速。依托C2&C3项目的产业链一体化优势，公司加速实现向低碳新材料平台公司的转型，其中：1）绿色新材料产业园一期项目加速推进，聚苯乙烯、乙醇胺、电池级DMC等产品有望于23Q2起陆续投料试产；2）光伏新材料产业链方面，公司1000吨/年α-烯烃中试装置已实现稳定运行，并达到工业试验装置预定目标，后续α-烯烃、POE和高端聚烯烃等工业化项目建设进度有望加速；3）公司与韩国SK合作推进国内首套EAA装置，一期建设产能4万吨，二期规划5万吨，进一步助力公司向下游高附加值产品结构持续延伸。 投资建议：考虑到公司下游产品景气修复及新材料产能释放尚需时间，而成本端压力短期内或仍将存在，因此我们下调公司23-24年归母净利润预测分别至46.69、63.80亿元，对应EPS分别为1.39、1.89元（此前预测为2.04、2.56 元），并新增25年EPS盈利预测2.27元，当前市值对应23-25年PE分别为10x、7x、6x。采用相对估值法，参考同行业可比公司及公司历史估值中枢，给予公司2023年15倍PE，对应23年目标价20.85元，维持“强推”评级。 风险提示：原料进口风险，乙烷、丙烷价格大幅上涨，C2及C3下游需求不及预期，产能投放进度不及预期。 主要财务指标