债市情绪面周报（3月第5周）：债市情绪出现回落

债市情绪出现回落 固定收益 固收周报 ——债市情绪面周报（3月第5周） 报告日期：2024-3-26 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com分析师：杨佩霖 执业证书号：S0010523070002 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 主要观点： 偏多观点机构降至4家 当前债市表现相对"纠结"，收益率走势出现了近一周的窄幅震荡，主要矛盾仍在于基本面弱修复下的通胀迹象难觅，央行稳汇率意愿不变，降准可能性较高，在此基础上的债市难空。但我们发现几点边际变化，一方面近几周的买方与卖方情绪连续降温，在2.30%时代下卖方的偏多观点出现减少，而买方情绪也在小幅降低（杠杆率、换手率等因子）；另一方面，在此基础上的机构策略更偏向保守，体现了“边打边撤，逐步止盈”的特点，部分投资者可能更加偏好中短债（如大行近期从券商处买入3Y国债）。预计利率在上有配置盘等力量支撑，下有止盈行为作用下仍将处于窄幅震荡，短期内等待后续的新增信息：①本次跨季为银行资本新规落地后的首个考核，关注其委外行为变化；②降息预期走低后银行贷存差走势及货币政策的边际取向；③二季度利率债的供给压力及财政拨付进度。 从我们跟踪的卖方情绪指数来看，本周跟踪加权指数录得0.19，较上周下降0.31，偏多观点机构大幅减少，当前4家偏多，12家中性，1家偏空，卖方情绪环比回落。 4家机构观点偏多，关键词：货币政策仍有宽松空间，基本面、政策面友好，资金中枢下移概率大，长端大幅上行概率小； 12家机构观点中性，关键词：基本面融资需求偏弱，长端利率下行有阻力，后续或呈震荡行情； 1家机构观点偏空，关键词：国家资产负债表边际收缩，长端利率已达预测底部，债市反转概率大。 而本周6家观点转变，其中： 6家观点转变为中性，关键词：基本面需求偏弱，长端利率面临抛售阻力，进一步下行空间小。 买方情绪有何变化？ 3月第4周市场交易活跃度下降，情绪指数下降，3月22日买方市场情绪指数录得0.97，较3月15日下降0.03。从换手率来看，国债换手率下降。3月22日换手率录得6.57%，较前一周五下降3.76pct，较周一下降0.30pct，周平 均换手率降至7.61%；国开债换手率下降，3月22日换手率录得1.34%，较前一周五下降0.41pct，较周一下降0.64pct；利率债换手率下降，3月22日录得1.10%，较前一周五下降0.08pct，较周一下降0.24pct。 从资金面来看，近期杠杆率下降，截止3月22日，银行间债市杠杆率降至 108.18%。国债期货方面，本周T2406合约成交多空比下降，截止3月22日， T主力成交多空比为0.93。一级市场发行方面，3月18日至3月22日，理 财类共发行715只，到期608只。 风险提示： 流动性风险。 正文目录 1卖方市场5 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数有所回落，机构观点普遍中性偏多5 1.2信用债：本周主要关注资产荒延续，哑铃型组合价值更优6 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点6 2买方市场7 2.1买方市场情绪指数下降7 2.2换手率7 2.3杠杆率：降至108.18%9 2.4国债期货9 2.5一级市场发行10 3风险提示：12 图表目录 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（%）6 图表2市场关注点与信用利差走势（BP）6 图表3市场情绪变化与中证转债指数7 图表4买方市场情绪指数与利率走势（%）7 图表530Y国债换手率（单位：%）8 图表610Y国开债换手率（单位：%）8 图表72022年12月以来利率债换手率（单位：%）9 图表8银行间债市杠杆率（单位：%，周）9 图表9T主力合约成交多空比10 图表10TS主力合约成交多空比10 图表11TF主力合约成交多空比10 图表12国债平均认购倍数11 图表13地方债平均认购倍数11 图表14债券型基金发行规模（单位：亿元）11 图表15理财类发行与到期数量（单位：只）12 1卖方市场 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数有所回落，机构观点普遍中性偏多 本周机构对利率债看法主要为中性偏多，卖方市场情绪跟踪加权指数录得0.19，较上周减少0.31；卖方市场情绪跟踪不加权指数录得0.18，较上周减少0.19；信用债主要关注资产荒延续，哑铃型组合价值更优；对转债态度偏多，卖方转债市场情绪跟踪指数录得0.49，较上周增加0.29。 市场观点：基本面融资需求偏弱，长端利率下行或有抛售阻力，震荡概率较大。 本周机构整体持中性偏多观点，4家偏多，12家中性，1家偏空。 4家机构观点偏多，关键词：货币政策仍有宽松空间，基本面、政策面友好，资金中枢下移概率大，长端大幅上行概率小。 12家机构观点中性，关键词：基本面融资需求偏弱，长端利率下行有阻力，后续或呈震荡行情。 1家机构观点偏空，关键词：国家资产负债表边际收缩，长端利率已达预测底部，债市反转概率大。 华安观点：预计利率短期内窄幅震荡，静待三个增量信息 当前债市表现相对"纠结"，收益率走势出现了近一周的窄幅震荡，主要矛盾仍在于基本面弱修复下的通胀迹象难觅，央行稳汇率意愿不变，降准可能性较高，在此基础上的债市难空。但我们发现几点边际变化，一方面近几周的买方与卖方情绪连续降温，在2.30%时代下卖方的偏多观点出现减少，而买方情绪也在小幅降低（杠杆率、换手率等因子）；另一方面，在此基础上的机构策略更偏向保守，体现了“边打边撤，逐步止盈”的特点，部分投资者可能更加偏好中短债（如大行近期从券商处买入3Y国债）。预计利率在上有配置盘等力量支撑，下有止盈行为作用下仍将处于窄幅震荡，短期内等待后续的新增信息：①本次跨季为银行资本新规落地后的首个考核，关注其委外行为变化； ②降息预期走低后银行贷存差走势及货币政策的边际取向；③二季度利率债的供给压力及财政拨付进度。 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（%） 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 卖方市场情绪指数-不加权（左轴）中债国债到期收益率:10年 3.0 2.9 2.8 2.7 2.6 2.5 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2.4 2.3 2.2 资料来源：Wind，华安证券研究所 1.2信用债：本周主要关注资产荒延续，哑铃型组合价值更优 市场热词：资产荒延续，哑铃型组合价值更优 #资产荒延续：信用利差处历史低位，高息资产难寻，资产荒格局延续； #哑铃型组合价值更优：债牛形势未改，债市波动增大，高凸性组合优势明显。 图表2市场关注点与信用利差走势（BP） 资料来源：Wind，中国货币网，华安证券研究所注：2023年8月28日起中短期票据曲线合并调整 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点 本周机构整体持中性偏多观点。5家偏多，5家中性。 50%机构均持偏多态度，关键词：权益信心提振，转债市场弹性上升，低估值可转债 性价比较高； 50%机构均持中性态度，关键词：转债估值回归中枢水平，最佳时机仍未到，关注下修博弈机会。 图表3市场情绪变化与中证转债指数 420 415 410 405 400 395 390 385 卖方市场情绪指数（右）中证转债 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 01/31 02/02 02/04 02/06 02/08 02/10 02/12 02/14 02/16 02/18 02/20 02/22 02/24 02/26 02/28 03/01 03/03 03/05 03/07 03/09 03/11 03/13 03/15 03/17 03/19 03/21 0.0 资料来源：Wind，华安证券研究所 3买方市场 3.1买方市场情绪指数下降 截止3月22日，买方市场情绪指数录得0.97，较3月15日下降0.03。从换手率来看，国债换手率下降，国开债换手率下降。 图表4买方市场情绪指数与利率走势（%） 3.00 2.90 2.80 2.70 2.60 2.50 2.40 2.30 2023-01 2.20 10Y中债国债到期收益率买方市场情绪指数（右轴） 2.50 2.00 1.50 1.00 2024-03 0.50 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.2换手率 30Y国债换手率下降，周五换手率录得6.57%，较前一周五下降3.76pct，较周一下降0.30pct，周平均换手率降至7.61%；10Y国开债换手率较上周下降，3月22日换手率录得1.34%，较前一周五下降0.41pct，较周一下降0.64pct；利率债换手率录得1.10%，较前一周五下降0.08pct，较周一下降0.24pct。 图表530Y国债换手率（单位：%） 202420232022 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 0255075100125150175200225250 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表610Y国开债换手率（单位：%） 202420232022 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 0255075100125150175200225250 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表72022年12月以来利率债换手率（单位：%） 利率债换手率 1.8% 1.6% 1.4% 1.2% 1.0% 0.8% 0.6% 0.4% 0.2% 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 0.0% 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.3杠杆率：降至108.18% 从资金面来看，近期杠杆率下降。截止3月22日，银行间债市杠杆率降至108.18%，质押式回购成交量为7.1万亿元，隔夜成交占比93.49%。 图表8银行间债市杠杆率（单位：%，周） 2024202320222021 111 109 107 105 0481216202428323640444852 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.4国债期货 国债期货方面，本周T2406合约成交多空比下降。截止3月22日，T主力周五成交多空比为0.93；TS2406与TF2406合约多空比分别为0.88和0.96。 图表9T主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表10TS主力合约成交多空比 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 23/01 3/02 03 0.6 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表11TF主力合约成交多空比 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 23/10 23/11 23/12 24/01 24/02 24/03 0.4 资料来