债市情绪面周报（3月第3周）：卖方保持偏多，买方情绪回落

卖方保持偏多，买方情绪回落 固定收益 点评报告 ——债市情绪面周报（3月第3周） 报告日期：2023-03-20 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com研究助理：杨佩霖 执业证书号：S0010122040030 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 主要观点： 卖方市场情绪指数：利率加权情绪指数基本持平，9家机构观点偏多 本周机构对利率债看法中性偏多，卖方市场情绪跟踪加权指数录得0.29，较上周减少0.02；卖方市场情绪跟踪不加权指数录得0.38，较上周增加0.17；信用债主要关注央行降准、资产荒；对转债态度中性偏多，卖方转债市场情绪跟踪指数录得0.07，较上周增加0.01。 利率债：9家偏多/15家中性 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 华安观点：降准落地后债市怎么看？ ①25BP的降准释放的资金规模有限，对银行间资金面的实际改善作用不大，更多要关注降准引发的利好出尽或新一轮宽松的猜想；②从1-2月经济数据来看，市场普遍不看好的消费、地产、制造业（出口相关）均好于预期，这将一定程度上限制年内利率下行的想象，另一方面主要数据中反映的复苏斜率仍然偏低，说明上行的压力也不大；③当前信用债已经出现“准资产荒”行情，后续是否会进一步向利率传导，形成正反馈值得关注，整体来看我们认为当前利率尚难以突破2.85-2.9%附近区间，后续仍以震荡市为主。 市场观点：主流观点中性，认为债市的主要驱动因素仍是国内经济的需求端，长端利率调整有限，短端确定性较强，利率或保持中性。 本周机构观点中性为主。9家偏多，15家中性。 38%的机构持偏多态度，认为基本面产需边际放缓，基建生产类指标改善，通胀短期将延续疲软走势，降准相对利好短债，而对长债影响有限；62%的机构持中性态度，认为债市的主要驱动因素仍是国内经济的需求端，长端利率有向上调整的压力，但上下均有限度，短端确定性相对较强，风险较 低，但仍需审慎，利率或保持中性。 信用债：本周主要关注央行降准、资产荒 图表2市场关注点与信用利差走势（BP） 资料来源：Wind，华安证券研究所 华安观点：理财直融——发行人、理财子的共同诉求，理论前景广阔。对理财资金而言，较高的静态收益，较稳定的估值波动，有足够吸引力。在当前混合估值类理财密集上新的环境下，理财资金对非标的配置需求有所提升，而理财直融由于交易对手方较少，存在一定流动性溢价，换来估值的稳定，因此对理财资金而言是相对优质的非标资产。 对弱区域而言，较快的放宽周期，较稳定的资金来源，是优质且稳定的融资补充。对弱区域而言，首先，随着非银机构的陆续撤出，北金所债权融资计划也面临层层监管，当前理财直融能够提供除表内信贷融资以外的良好补充；其次，理财直融具有较快的放款审核周期，资金来源相对稳定，亦有利于产品的顺利发行；最后，部分企业中长期信贷融资受限，中长期债券发行难度较高，因此对于短期资金接续需求旺盛，此时理财直融也足以弥补企业短期资金的缺口，顺利度过债务到期高峰。 然而也要注意的是，理财直融产品虽然提供了又一有效融资渠道，但由于其本身属于非标准化债权资产，因此理财资金在投资时仍面临一定比重限制，理财直融需要与其他非标资产在风险与收益等因素方面进行竞争。 市场热词：央行降准、资产荒 #央行降准：降准后，资金价格回到政策利率左右，带来存单利率的下降。这有助于带动短端信用债利率水平下行，为短端信用债的配置提供机会。中短端信用利差可能会维持在历史相对低位的水平。此外，短端信用债利率下降可能带动中长端相对价值的提升，弹性较大的二永债也受到了市场的广泛关注。 #资产荒：负债表衰退压力依然存在，但修复也在开启。一方面，结构性负债荒和结构性资产荒可能继续并存。另一方面，考虑到资产负债表的修复，可预见总体信用风险将有所收敛。市场现状是否趋向改变，需进一步关注社融、PMI等数据。此外，3-4月经济动能和修复斜率的变化也同样值得关注。 可转债：市场观点中性偏多，关注半导体、数字经济、消费、汽车本周机构整体持偏多和中性观点。2家偏多，12家中性，1家偏空。 13%的机构持偏多态度,认为国内经济前景改善，纾困、稳增长政策支持开始显现作用，以及实体经济融资需求回暖和企业信用环境整体改善。80%的机构持中性态度，认为转债估值已逐步下降到了更加合理的水平，调整空间同样有限。7%的机构持偏空态度，认为转债估值在短期内有主动压缩的可能性。 图表3市场情绪变化与中证转债指数 资料来源：Wind，华安证券研究所 买方市场情绪指数：情绪指数震荡下行 截止3月19日，买方市场情绪指数录得1.12，较3月10日降低0.11。从换手率来看，本周国债与国开债成交表现不一。 上周30Y国债换手率环比提升，周五换手率录得1.54%，较前一周五增加0.80pct，较周一增加0.36pct，周平均换手率达1.27%；10Y国开债换手率录得7.05%，较前一周五减少0.33pct，较周一减少0.80pct，周平均换手率达7.15%；利率债换手率录得0.92%，较前一周五增加0.07pct，较周一减少0.05pct。 图表4买方市场情绪指数与利率走势（%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表530Y国债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表610Y国开债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表72022年12月以来利率债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 从资金面来看，近期杠杆率回落。截止3月19日，银行间债市杠杆率下降至 108.68%，质押式回购成交量为5.3万亿元，隔夜成交占比87.99%。 图表8银行间债市杠杆率（单位：%，周） 资料来源：Wind，华安证券研究所 国债期货方面，上周T2306合约成交多空比震荡走低。截止3月19日，T主连当日成交多空比为0.90；TS2306与TF2306合约多空比为1.11与1.05。 图表9T主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表10TS主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表11TF主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 一级市场发行方面，3月17日国债平均认购倍数为3.21，处于2022年以来34%分位点；3月17日地方债平均认购倍数为32.76，处于95.5%分位点；据Wind统计，3月6日至3月12日，理财类共发行758亿元，到期494亿 元，净发行264亿元。 图表12国债平均认购倍数 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表13地方债平均认购倍数 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表14债券型基金发行规模（单位：亿元） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表15理财类发行与到期量（单位：亿元） 资料来源：Wind，华安证券研究所 风险提示 流动性风险。 分析师与研究助理简介 分析师：颜子琦，华安固收首席分析师，新加坡南洋理工大学金融工程硕士，5年卖方固收研究经验，曾供职于民生证券研究院、华西证券研究所。 研究助理：杨佩霖，华安固收研究助理，英国布里斯托大学理学硕士，1年卖方固收研究经验，曾供职于德邦证券研究所。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下： 行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上; 中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%; 减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至； 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。