2023年全年业绩符合预期，库存恢复到正常水平

6 特步国际（1368）更新报告 买入2024年03月25日 2023年全年业绩符合预期,库存恢复到正常水平 2023年全年业绩概况：公司收入同比增长10.9%至143.5亿元(人民币,同下)，受益于所有业务的增长，尤其是内地业务。鞋类增长5.3%,服装类增长20.6%。毛利率增加1.3pct到42.2%;主要受益于功能产品的需求增长（其利润率较高）及时尚运动业务毛利 率的明显提升。SG&A费用率增加了2.2pct至34.2%,因为广告及推广费用和研发费用分别增加27.5%及33.1%(其比率分别提升1.8pct和0.5pct到13.7%和2.8%)。经营利润和归母净利润同比增长7.9%及11.8%至到15.8及10.3亿元,归母净利润率为7.2%；业绩符合预期。集团宣布派发末期股息每股8港仙，派息率为50%。经营现金流同比增长119.5%到12.6亿元。库存金额减少21.6%到17.9亿元，恢复到正常水平。资产负债状况 维持稳健,持有净现金9.3亿元（净现金的减少主要由于派息及从Wolverine收购2019年合资公司的股权）。 特步主品牌维持稳定增长：特步主品牌收入增长7.4%至119.5亿元,受益于运动产品及儿童业务的推动。特步儿童增长约11%。毛利率轻增加0.7pct至42.0%。经营利润增长7.5%到18.9亿元。特步品牌和特步儿童门店数分别净增加258家和183家到6571家(9 代店的占比提升到60%)和1703家；店效为约19万元。今年会继续关小店，开大店；预 计净增加100到200家门店。特步跑步俱乐部数达65家，会员数超过2百万名。据了 解，纵使在去年高基数下，今年到目前的流水还是有增长。库销比改善到4到4.5倍，折 扣率为7到75折左右。 时尚运动业务会在内地录得224%的增长:K-Swiss&Palladium的收入增长14.3%到16.0亿元;主要受益于中国内地的强劲增长（+224%）。毛利率增加7.2pct至44.8%（受益于内地DTC较高毛利率业务的推动）。期内亏损为-184百万元。K-Swiss&Palladium分别 在亚太地区拥有101家(+29家)和94家自营门店(+38家)。今年预计增加30-40家门店,而亏损应与去年相若（此业务还在调整中）。 专业运动业务增长99%，Saucony为首个录得盈利的新品牌:Saucony&Merrell的收入快速增长(+98.9%)到7.9亿元。毛利率略跌0.9pct到55.6%，受批发业务占比提升的影响 （占约13%）。期内转亏为盈到8百万元。Saucony&Merrell在内地的自营门店数分为110家(+41家)和4家(持平)。Saucony为首个录得盈利的新品牌,平均店面面积约为110平米,平均店效为约30万元。期内，集团也收购了Wolverine于2019年合资公司的股权使其成为集团的全资附属公司；能促进与特步主品牌在产品创新，时常营销及分销渠道方面发挥协同效应。今年预计增加30-50家门店。新品牌潜在的经营利润率预计可达20-30%。 目标价6.28港元，维持买入评级：2023年全年业绩符合预期；现金流和库存恢复到正常水平。预计集团全年的收入增长为不低于10%，广告及推广费用和研发费用比率在11-13%和3%的水平，利润增长相信会快于收入增长。由于集团拥有良好的特步主品牌和产品， 同时推进新品牌的培育以完善品牌矩阵去推动长远增长动力;我们继续看好集团的长期发展。维持买入评级,目标价为6.28港元，相当于预测2024年每股盈利的12.5倍。 风险因素：新品牌业务整合不及预期、行业的竞争、宏观经济的风险 王柏俊 852-25321915 patrick.wong@firstshanghai.com.hk 主要数据行业 服装纺织 股价 4.87港元 目标价 6.28港元（+28.9%） 股票代码 1368 已发行股本 26.41亿股 市值 129亿港元 52周高/低 10.15/3.61港元 每股净现值 3.35人民币 主要股东 丁水波及其家族信托 （49.18%） 12 10 8 6 4 2 0 盈利摘要股价表现 截止12月31日财政年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入（百万人民币） 12,930 14,346 15,863 17,495 19,182 变动（%） 29.1% 10.9% 10.6% 10.3% 9.6% 经营利润（百万人民币） 1,464 1,580 1,816 2,030 2,256 变动（%） 4.9% 7.9% 14.9% 11.8% 11.1% 净利润（百万人民币） 922 1,030 1,176 1,326 1,483 变动（%） 1.5% 11.8% 14.2% 12.7% 11.9% 每股收益（人民币） 36.61 40.76 46.21 51.74 57.48 市盈率@4.87港元（倍）12.3 11.1 9.8 8.7 7.8 每股派息（人民币） 18.31 20.38 23.10 25.87 28.74 息率（%） 4.1% 4.5% 5.1% 5.7% 6.4% 2023/03/22 2023/04/04 2023/04/20 2023/05/04 2023/05/17 2023/05/31 2023/06/13 2023/06/27 2023/07/10 2023/07/24 2023/08/04 2023/08/17 2023/08/30 2023/09/14 2023/09/27 2023/10/11 2023/10/25 2023/11/07 2023/11/20 2023/12/01 2023/12/14 2023/12/29 2024/01/12 2024/01/25 2024/02/07 2024/02/22 2024/03/06 2024/03/19 来源:公司资料,第一上海预测来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 附录1：主要财务报表 损益表 财务分析 <人民币><百万>,财务年度截至<12月31日> <人民币><百万>,财务年度截至<12月31日> 2022年实际 2023年实际 2024年预测 2025年预测 2026年预测 2022年实际 2023年实际 2024年预测 2025年预测 2026年预测 收入 12,930.4 14,345.5 15,863.2 17,495.4 19,181.5 盈利能力 毛利 5,291.7 6,049.7 6,701.4 7,401.4 8,125.6 毛利率(%) 40.9% 42.2% 42.2% 42.3% 42.4% 其他业务收入 316.7 438.8 475.9 524.9 575.4 EBIT率(%) 11.3% 11.0% 11.4% 11.6% 11.8% 销售及管理费用 (4,144.1) (4,908.5) (5,361.8) (5,895.9) (6,445.0) 净利率(%) 7.1% 7.2% 7.4% 7.6% 7.7% 营运收入 1,464.3 1,579.9 1,815.6 2,030.3 2,256.0 净财务收入（开支） (91.2) (145.5) (145.5) (145.5) (145.5) 营运表现 税前盈利 1,361.0 1,449.2 1,684.9 1,899.6 2,125.3 SG&A/收入(%) 32.0% 34.2% 33.8% 33.7% 33.6% 所得税 (448.7) (416.1) (505.5) (569.9) (637.6) 实际税率(%) 33.0% 28.7% 30.0% 30.0% 30.0% 少数股东应占利润 (9.4) 3.0 3.5 3.9 4.4 股息支付率(%) 4.2% 4.6% 5.3% 5.9% 6.6% 净利润 921.7 1,030.0 1,175.9 1,325.8 1,483.3 库存周转 90 77 77 77 77 折旧及摊销 (116.5) (139.2) (161.9) (184.6) (207.2) 应收账款天数 98 98 98 98 98 EBITDA 1,671.5 1,726.8 1,977.4 2,214.8 2,463.3 应付账款天数 121 115 115 115 115 财务状况 增长 负债/股本 0.28 0.11 0.10 0.10 0.09 总收入(%) 29.1% 10.9% 10.6% 10.3% 9.6% 收入/总资产 0.78 0.83 0.86 0.90 0.94 EBITDA(%) 11.5% 3.3% 14.5% 12.0% 11.2% ROA 5.9% 6.1% 6.6% 7.1% 7.5% 净利润(%) 1.5% 11.8% 14.2% 12.7% 11.9% ROE 11.4% 12.0% 12.8% 13.6% 14.1% 资产负债表 现金流量表 <人民币><百万>,财务年度截至<12月31日> <人民币><百万>,财务年度截至<12月31日> 2022年实际 2023年实际 2024年预测 2025年预测 2026年预测 2022年预测 2023年实际 2024年预测 2025年预测 2026年预测 现金 3,414.2 3,294.6 4,188.1 4,298.3 4,499.0 税前盈利 1,361.0 1,449.2 1,684.9 1,899.6 2,125.3 应收账款 3,809.4 4,518.4 4,259.2 4,697.4 5,150.1 折旧 119.3 146.9 161.9 184.6 207.2 存货 2,287.2 1,793.8 1,932.8 2,129.4 2,332.4 营运资金变动 (1,078.2) (513.8) 576.3 (341.2) (352.6) 其他流动资产 2,827.3 2,437.6 2,437.6 2,437.6 2,437.6 其他 169.7 172.6 (505.5) (569.9) (637.6) 总流动资产 12,338.1 12,044.4 12,817.7 13,562.8 14,419.1 营运现金流 571.8 1,254.9 1,917.6 1,173.1 1,342.4 固定资产 1,367.5 1,592.2 1,866.4 2,081.9 2,274.6 资本开支 (365.0) (388.5) (400.0) (400.0) (400.0) 无形资产 722.7 842.2 842.2 842.2 842.2 其他 (507.6) (526.5) - - - 其他 2,065.2 2,846.7 2,846.7 2,846.7 2,846.7 投资活动现金流 (872.6) (915.0) (400.0) (400.0) (400.0) 总资产 16,493.5 17,325.5 18,373.0 19,333.5 20,382.6 负债变化 466.4 188.9 - - - 短期负债 2,230.9 953.6 953.6 953.6 953.6 权益变化 - - - - - 应付帐款、应付票据 2,721.8 2,430.5 2,886.6 3,180.3 3,483.4 股息 (550.4) (468.8) (588.0) (662.9) (741.7) 其他 1,692.1 2,466.6 2,466.6 2,466.6 2,466.6 其他 314.3 7.3 (36.1) - - 总短期负债 6,644.8 5,850.6 6,306.7 6,600.4 6,903.5 融资活动现金流 (236.1) (461.4) (624.1) (662.9) (741.7) 长期银行贷款 192.9 1,691.4 1,691.4 1,691.4 1,69