2023年全年业绩符合预期；库存周转和零售折扣在改善

6 李宁（2331） 更新报告 买入 2024年03月26日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 截止12月31日财政年度2022实际2023实际2024预测2025预测2026预测收入（百万人民币）25,803.427,598.529,208.931,658.234,128.9变动（%）14.3%7.0%5.8%8.4%7.8%净利润（百万人民币）4,064 3,187 3,380 3,876 4,420 每股收益（人民币）1.551.221.291.481.69变动（%）-2.9%-21.6%6.0%14.7%14.0%市盈率（倍，@20.2港元）12.015.314.412.511.0每股派息（人民币）0.460.550.580.670.76息率（%）2.5%2.9%3.1%3.6%4.1% 股价表现 0102030405060702023/03/272023/04/122023/04/252023/05/092023/05/222023/06/052023/06/162023/06/302023/07/132023/07/272023/08/092023/08/222023/09/052023/09/192023/10/032023/10/162023/10/302023/11/102023/11/232023/12/062023/12/192024/01/042024/01/172024/01/302024/02/142024/02/272024/03/112024/03/22 来源: 公司资料, 第一上海预测 来源: 彭博 王柏俊 852-25321915 patrick.wong@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 服装纺织 股价 20.20港元 目标价 25.28港元 （+25.2%） 股票代码 2331 已发行股本 25.85亿股 市值 522亿港元 52周高/低 64.09/14.94港元 每股净现值 9.29人民币 主要股东 非凡中国（10.29%） 2023年全年业绩符合预期；库存周转和 零售折扣在改善  2023年全年业绩概况：公司录得收入276亿元人民币（下同），同比增长7%。自 营 零 售/批发/电商/海外业 务 分 别 增 长29.6%/0.6%/0.9%/16.6%。品类来看：跑步增长最好+40% (三大核心IP累计销量破900万双), 健身增长25%, 篮球及运动生活都是持平。毛利率维持稳定在48.4%；线下直营店铺的折扣是有所改善，但电商渠道毛利率随线上竞争环境的加剧被拉低。经营开支比率增加4.9pct到37.5%(主要受租金，直接销售人员工资奖金，广告宣传及赞助和研发开支增加，在高级市场布局和部分亏损店铺计提资产减值的影响)。经营利润和股东应占净利润分别减少27.2%和21.6%%到35.6及31.9亿元。经营利润率和股东应占净利润率分别为12.9%及11.5%。全年派发股息每股54.74分人民币，增加18%；派息比率提升到45%。經營現金流金额为46.9亿元， 同比增长19.8%。净现金为179亿元。  库存周转和 零售折扣在改善：全年来看,集团整体零售流水（包括线上及线下）录得10%-20%低段的增长; 零售/批发/电商分别增长10%-20%中段/10%-20%低段/低单位数。新品贡献零售流水的占比为87%。同店增长: 整体平台为低单位数下跌；零售/批发/电商分别增长10%-20%低段/下跌低单位数/减少高单位数；第四季度比第三季度有回升。整体零售折扣略有改善, 直营有低单位数的改善。整体渠道存货周转月和店铺存货周转月改善到3.6/3.1； 6个月或以内的存货占为87%。公司库存同比增加3%到26.3亿元；6个月或以内的存货占比为80%。李宁牌和李宁YOUNG的销售点分别达6240(同比减少55个)和1428个(同比增加120个); 店铺总面积增加中单位数， 平均月店效提升了高单位数。大店数目约为1660个，平均面积超过410平方米。9代店超过230家，平均店效超50万元。  2024年全年的展望: 据了解：今年到目前的零售流水表现为持平。展望全年，预计收入有中单位数的增长；净利润率估计为10-20%低段。  目标价25.28港元，维持买入评级：2023年全年业绩符合预期；库存周转和 零售折扣在改善。由于公司的库存周转处于行业领先的水平、资产负债状况维持稳健；我们看好李宁未来的发展。我们维持买入评级, 目标价25.28港元, 相当于2024年每股盈利预测的18倍。  风险因素：我们认为以下是一些比较重要的风险: 1)收入增长不及预期、2)国际品牌的竞争、 3)宏观经济的影响等。 第一上海证券有限公司 2024年03月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 附录1：主要财务报表 损益表<人民币> <百万>, 财务年度截至<12月31日><人民币> <百万>, 财务年度截至<12月31日>2022年实际2023年实际2024年预测2025年预测2026年预测2022年实际2023年实际2024年预测2025年预测2026年预测收入25,803.427,598.529,208.931,658.234,128.9毛利12,484.813,352.114,242.115,546.016,918.948.4%48.4%48.8%49.1%49.6%其他业务收入805.2523.7554.2600.7647.615.7%10.7%11.6%12.2%13.0%销售及管理费用(8,427.5)(10,336.3)(10,793.4)(11,540.2)(12,270.1)营运收入4,886.83,559.14,003.04,606.65,296.3利息费用(120.6)(70.0)(70.0)(70.0)(70.0)32.7%37.5%37.0%36.5%36.0%利息收入447.7159.7202.7261.5298.725.0%26.6%25.1%25.1%25.1%联营公司201.2378.0378.0378.0378.029.8%44.9%44.9%44.9%44.9%税前盈利5,415.14,026.84,513.65,176.15,903.05858585858所得税(1,351.3)(1,069.2)(1,133.9)(1,300.3)(1,482.9)4242424242净利润4,063.82,957.63,379.73,875.84,420.11414141414折旧及摊销1,343.61,168.41,292.61,467.51,678.4EBITDA6,230.44,727.55,295.66,074.16,974.7负债/资产0.280.290.260.250.23增长收入/总资产0.770.810.780.750.73总收入 (%)14.3%7.0%5.8%8.4%7.8%总资产/股本1.381.401.361.331.30每股收益 (%)-2.9%-21.6%6.0%14.7%14.0%利息保障倍数40.5350.8457.1965.8175.66资产负债表<人民币> <百万>, 财务年度截至<12月31日><人民币> <百万>, 财务年度截至<12月31日>2022年实际2023年实际2024年预测2025年预测2026年预测2022年预测2023年预测2024年预测2025年预测2026年预测现金7,382.210,687.712,744.615,225.016,888.3EBITDA6230.44727.55295.66074.16974.7应收账款1,020.31,205.51,120.31,214.31,309.1调整项163.2859.21116.51442.81917.8存货2,428.02,493.22,657.02,463.63,005.9营运资金变化(1163.5)(438.0)18.5493.0(259.8)其他流动资产1,564.3(733.5)1,016.71,016.71,016.7所得税(1316.4)(1190.3)(1133.9)(1300.3)(1482.9)总流动资产12,394.913,653.017,538.619,919.522,219.93913.63958.45296.76709.67149.7固定资产3,234.64,123.93,197.43,629.94,151.5无形资产217.2220.966.155.746.9资本开支(2176.0)(1500.0)(1600.0)(1900.0)(2200.0)长期投资及其他17,799.816,210.016,882.518,348.820,332.9其他投资活动(7305.4)536.4(683.6)(998.9)(1458.8)总资产33,646.534,207.837,684.641,953.946,751.2(9481.4)(963.6)(2283.6)(2898.9)(3658.8)应付帐款1,584.41,789.81,722.21,854.01,980.3负债变化0.00.00.00.00.0其他应付账款3,648.73,255.73,420.33,682.13,933.0股本变化0.00.00.00.00.0其他短期负债2,007.72,223.02,223.02,223.02,223.0其他融资活动(1887.4)310.7(956.2)(1330.4)(1827.6)总短期负债7,240.87,268.57,365.57,759.18,136.3(1887.4)310.7(956.2)(1330.4)(1827.6)租赁负债1,473.91,825.31,825.31,825.31,825.3其他负债599.9707.4707.4707.4707.4(7455.3)3305.52056.92480.31663.3总负债9,314.69,801.29,898.210,291.710,668.9汇兑损失92.60.00.00.00.0少数股东权益2.50.00.10.10.214744.97382.210687.712744.615225.0股东权益24329.424406.627786.331662.136082.17382.210687.712744.615225.016888.3派息比率 (%)净利率(%)库存周转期末持有现金财务状况现金流量表投资活动现金流应收账款天数现金变化期初持有现金融资活动现金流营运现金流财务分析盈利能力毛利率 (%)SG&A/收入(%)营运表现应付账款天数有效税率 (%) 数据来源：公司资料、第一上海预测 第一上海证券有限公司 2024年03月 - 3 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话: (852) 2522-2101 传真: (852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行