港股公司点评：支付业务稳健增长，到店业务承压

事件 2024年3月21日，公司发布2023年业绩，全年实现营收39.5亿元，同比+15.6%，经调整EBITDA5.56亿元，同比+160.6%；归母净利润0.12亿元，同比-92.4%。 经营分析 支付业务增长势头良好，但毛利率略有下滑。23年实现收入34.8 亿元，同比+26.5%，若加回全年冲减的非经常性收入（交易手续费率调整相关的金额处理），则同比+39.0%。拆分量价：1）全年GPV2.88万亿元，同比+29.2%，主要系疫后线下经营、消费恢复，及与商业银行合作的联合收单取得显著进展。此外，数币和境外支付业务均取得进展，23年数币支付服务GPV2200万元，于新加坡等地开展当地二维码和银行卡收单业务；2）23年综合手续费率约13.3bps，同比+1.3bps，提费稳步推进中。该业务毛利率为9.7%，同比-9.6pct，主要系分销渠道佣金率提高及非经常性收入冲减。 港币(元)成交金额(百万元) 商户解决方案稳健增长，并保持高盈利水平。23年收入3.6亿元， 同比+17.2%，主要系产品商业化能力提高及线下商户付费意愿提升，23年公司上线了元宇宙小游戏Yverse，助力商户打造元宇宙空间，开展深度私域营销，游戏上线后商户私域社群周活跃率从12%提升至37%，用户留存率从30%提升至70%。23年该业务毛利率87.4%，同比+3.3pct，主要系成本较低且部分刚性。 到店电商业务增速放缓，但亏损显著收窄。23年实现收入1.0亿 元，同比-71.0%，主要系GMV增速放缓（全年43.2亿元，同比 +30.3%），合伙人模式拓展（净额法确认收入）、战略性向商户让利以应对行业竞争导致takerate大幅降低，从22年的10.7%降至23年的2.39%。23年该业务毛利率约80.3%，同比+13.0pct，主要系从财务端看，合伙人模式成本较低，及运营效率提高；亏损净额同比收窄79.4%至0.44亿元。 盈利预测、估值与评级 23年盈利承压主要系非经常性收入冲减及到店电商业务增速放缓 所致，费率整体稳定。展望后续，我们预计24年支付业务和商户解决方案业务稳健发展，非经常性收入冲减的影响或于Q2终止；若抖音第三方服务商竞争减弱，小红书、快手等的到店业务快速推进，则增长压力有望减轻。我们预计24-25年归母净利为2.4、 26.00 23.00 20.00 17.00 14.00 11.00 230324 230624 230924 231224 成交金额移卡恒生指数 400 350 300 250 200 150 100 50 0 主要财务指标 项目 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 3,418 3,951 4,879 5,844 6,500 营业收入增长率 11.75% 15.58% 23.51% 19.77% 11.23% 归母净利润(百万元) 154 12 236 386 533 归母净利润增长率 -63.43% -92.45% 1927.94% 63.68% 38.03% 摊薄每股收益(元) 0.35 0.03 0.53 0.87 1.20 ROE(归属母公司)(摊薄) 5.56% 0.43% 8.01% 11.59% 13.79% P/E 55.73 518.40 21.19 12.94 9.38 P/B 3.12 2.24 1.70 1.50 1.29 3.9、5.3亿元，对应PE为21、13、9X，维持“买入”评级。 风险提示 支付业务开展不及预期风险；到店电商业务竞争加剧风险；按公允值计入损益的金融资产或金融负债公允值变动。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表(人民币百万) 资产负债表(人民币百万) 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 3,059 3,418 3,951 4,879 5,844 6,500 货币资金 2,058 1,592 888 1,132 1,395 1,737 增长率 33.4% 11.8% 15.6% 23.5% 19.8% 11.2% 应收款项 1,714 2,633 2,647 2,738 3,133 3,227 主营业务成本 2,244 2,387 3,212 3,827 4,483 4,877 存货 10 7 2 15 5 16 %销售收入 73.4% 69.8% 81.3% 78.4% 76.7% 75.0% 其他流动资产 1,846 1,527 3,009 3,088 3,307 3,560 毛利 815 1,031 738 1,052 1,361 1,623 流动资产 5,628 5,758 6,546 6,973 7,840 8,540 %销售收入 26.6% 30.2% 18.7% 21.6% 23.3% 25.0% %总资产 83.3% 79.0% 77.7% 78.4% 79.7% 80.3% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 125 132 135 141 147 153 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 35 23 67 79 89 99 销售费用 259 386 125 137 161 171 %总资产 0.5% 0.3% 0.8% 0.9% 0.9% 0.9% %销售收入 8.5% 11.3% 3.2% 2.8% 2.8% 2.6% 无形资产 559 522 479 449 437 442 管理费用 269 323 339 407 473 520 非流动资产 1,128 1,532 1,874 1,916 2,000 2,101 %销售收入 8.8% 9.4% 8.6% 8.3% 8.1% 8.0% %总资产 16.7% 21.0% 22.3% 21.6% 20.3% 19.7% 研发费用 240 270 266 310 345 377 资产总计 6,756 7,290 8,420 8,889 9,841 10,642 %销售收入 7.9% 7.9% 6.7% 6.3% 5.9% 5.8% 短期借款 510 680 780 900 1,000 1,100 息税前利润（EBIT） 46 51 9 198 383 555 应付款项 261 252 275 272 418 395 %销售收入 1.5% 1.5% 0.2% 4.1% 6.6% 8.5% 其他流动负债 2,641 3,208 4,235 4,353 4,627 4,821 财务费用 9 26 50 25 23 19 流动负债 3,412 4,140 5,290 5,525 6,044 6,316 %销售收入 0.3% 0.8% 1.3% 0.5% 0.4% 0.3% 长期贷款 0 379 406 431 436 441 其他长期负债 143 89 107 80 122 113 负债 3,555 4,609 5,803 6,036 6,602 6,870 投资收益 -19 8 0 0 0 0 普通股股东权益 3,259 2,770 2,708 2,944 3,330 3,862 %税前利润 n.a 6.6% 1.0% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 0 0 0 0 0 0 营业利润 -25 20 -41 168 353 525 未分配利润 3,432 4,027 3,990 4,226 4,612 5,145 营业利润率 -0.8% 0.6% -1.0% 3.4% 6.0% 8.1% 少数股东权益 -59 -89 -90 -90 -90 -90 营业外收支 负债股东权益合计 6,756 7,290 8,420 8,889 9,841 10,642 税前利润利润率 44614.6% 122 3.6% 350.9% 266 5.4% 451 7.7% 623 9.6% 比率分析 所得税 63 26 25 30 65 91 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税率 14.1% 21.6% 71.5% 11.3% 14.4% 14.5% 每股指标 净利润 383 96 10 236 386 533 每股收益 0.93 0.34 0.03 0.53 0.87 1.20 少数股东损益 -37 -58 -2 0 0 0 每股净资产 7.21 6.20 6.07 6.64 7.52 8.72 归属于母公司的净利润 421 154 12 236 386 533 净利率 13.8% 4.5% 0.3% 4.8% 6.6% 8.2% 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 回报率净资产收益率 12.92% 5.56% 0.43% 8.01% 11.59% 13.79% 总资产收益率 6.23% 2.11% 0.14% 2.65% 3.92% 5.01% 投入资本收益率 1.06% 1.08% 0.07% 4.19% 7.01% 8.93% 增长率主营业务收入增长率 33.40% 11.75% 15.58% 23.51% 19.77% 11.23% EBIT增长率 -87.33% 12.20% -82.90% 2151.94% 93.45% 45.04% 净利润增长率 -4.09% -63.43% -92.45% 1927.94% 63.68% 38.03% 总资产增长率 20.14% 7.91% 15.51% 5.57% 10.71% 8.14% 资产管理能力应收账款周转天数 42.0 34.5 28.7 27.7 27.7 27.7 存货周转天数 2.1 1.2 0.5 0.8 0.8 0.8 应付账款周转天数 40.2 38.7 29.5 25.7 27.7 30.0 固定资产周转天数 2.8 3.0 4.1 5.4 5.1 5.2 偿债能力净负债/股东权益 -45.04% -17.04% 14.95% 9.12% 4.39% -2.82% EBIT利息保障倍数 5.0 2.0 0.2 7.8 16.8 29.9 资产负债率 52.62% 63.22% 68.92% 67.90% 67.09% 64.56% 来源：公司年报、国金证券研究所 投资评级的说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%；减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。 本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价