纺织服装海外跟踪系列四十：耐克三季度业绩超预期，2025上半财年指引低于预期

事项： 公司公告：2024年3月22日，耐克披露截至2024年2月29日的2024财年第三季度业绩：第三季度公司收入124.3亿美元，同比+0.3%；归母净利润11.7亿美元，同比-5.5%。 国信纺服观点：1）业绩和指引核心观点：FY2024Q3业绩超预期，北美、大中华区收入增长超预期，库存好于预期，FY20251H收入指引低于预期。2）FY2024Q3业绩：收入增长好于彭博一致预期及管理层指引； 毛利率同环比改善，重组费用对毛利润和SG&A费用造成影响但符合此前管理层指引，净利润超彭博一致预期；去库速度超预期。分渠道看，批发渠道收入恢复正向增长，电商渠道下滑拖累DTC表现；分品牌看，Nike品牌收入保持稳定，Converse下滑幅度大；产品看，鞋类收入稳健增长，加强产品生命周期管理和新品推进。3）分地区：大中华区、北美地区收入超预期，北美盈利超预期，大中华区连续六季度收入正向增长，各区域线下商店渠道均正向增长。4）业绩指引：维持2024财年及第四季度收入指引，下调毛利率指引，首次给出2025财年指引，预计2025上半财年收入低个位数下降，反映了全球低迷的宏观经济环境展望，以及关键产品生命周期管理带来的短期不利影响。5）风险提示：下游需求不及预期，海外经济衰退，国际政治经济风险。6）投资建议：业绩增速和库存降幅好于预期、大中华区持续表现亮眼，看好供应商订单与零售商销售恢复确定性。对供应商订单影响方面：耐克当前自身及市场库存水平健康，我们预计未来大概率不再为了提高自身库存周转率以及减轻市场库存而明显缩减订单。本次虽对25财年上半年指引不甚乐观，但在品牌商库存恢复良性以及2023年供应商订单低基数的基础上，供应商订单恢复确定性强；同时上次业绩会上公司新增通过精简组织、利用规模优势提高效率的中长期盈利提升计划，我们预计有利于供应商集中度的提升，核心供应商订单恢复弹性大，重点推荐核心供应商申洲国际、华利集团。 大中华区方面，本季度大中华区销售增长再次超出市场预期，尤其线下销售仍表现强劲，NIKE自身及合作伙伴零售额均持续增长。我们看好核心零售商滔搏，受益于品牌势能及库存轻装上阵加速零售增长和盈利弹性。同时，看好估值及业绩调整较充分，景气度较高、库存健康、低估值的品牌商安踏体育、李宁。 评论： 业绩和指引核心观点：FY2024Q3业绩超预期，北美、大中华区收入增长超预期，库存好于预期，FY2025 1H收入指引低于预期 FY2024Q3收入同比增长0.3%，超彭博一致预期（-0.7%）和公司此前指引（略微下降）。分品牌看，Nike主品牌收入超预期，Converse收入低于预期，形成拖累。分区域看，北美与大中华区收入增速超彭博一致预期。公司净利润好于彭博一致预期，库存降幅好于彭博一致预期；截至三季度末，北美库存下降两位数，EMEA地区库存量下降两位数，保持健康水平。 展望未来，公司维持对2024财年及第四季度的收入指引，下调毛利率指引，上调SG&A费用指引，维持税率和其他收入支出指引。2025财年公司预计收入有所增长，其中上半财年下降低个位数（低于彭博一致预期），反映了全球低迷的宏观经济环境展望，以及关键产品生命周期管理带来的短期不利影响，而随着产品组合向新颖性和创新性转变，这些不利因素将被新产品的规模增长所抵消。在剔除2024财年重组费用影响下，营业利润率将同比提升、盈利预计有所增长。 图1：耐克FY2024Q3（截至2024/2/29）业绩和指引 FY2024Q3业绩：业绩好于管理层指引和彭博一致预期，库存降幅好于彭博一致预期 FY2024Q3收入124.3亿美元，同比+0.3%（不变汇率收入小幅上涨），好于彭博一致预期，好于管理层此前对收入同比略有下降的指引。 分渠道看：批发渠道收入恢复正向增长，电商渠道下滑拖累DTC表现。不变汇率口径，DTC渠道收入略有增长，主要受电商渠道收入下滑4%拖累，自有门店收入增长6%，且各区域自有门店收入均实现同比正向增长。批发渠道本季度收入增长3%，分区域看仅EMEA地区批发渠道收入出现下滑。 分区域看：大中华区、北美地区收入增长超预期。不变汇率口径，大中华区、北美地区收入分别增长6%和3%，均好于彭博一致预期，其中大中华区连续六个季度收入同比正向增长；亚太拉美地区收入增长4%，EMEA地区收入下滑4%，均低于彭博一致预期。本季度北美地区营业利润率也超出市场预期。 分品牌看：Nike品牌收入保持稳定，Converse下滑幅度大。不变汇率口径，NIKE品牌收入增长2%，其中北美、大中华区和亚太拉美地区收入均正向增长，被EMEA地区的下降所冲抵。Converse品牌收入下滑20%，主要受北美和欧洲市场销售额下滑影响。 分产品看：鞋类收入稳健增长，加强产品生命周期管理和新品推进。不变汇率口径，服装收入下滑3%，鞋类收入增长3%。从鞋类产品组合来看，为了保持较好的产品生命周期和推进新品，减少一些经典鞋款供应，例如AF1以及飞马41上市之前减少该系列老款供应，可能对短期业绩产生影响但利于长期品牌发展。篮球组合在12个月以前减少了一个核心签名IP，受到重大影响，随后公司通过扩大GT系列，以及引入JA、Sabrina、Kobe和Book系列抵消了这种影响，并在本季度篮球板块恢复了强劲的两位数增长。 图2：公司历年单季度收入与变化情况 图3：公司历年单季度净利润与变化情况 毛利率同环比改善，重组费用对毛利润和SG&A费用造成影响但符合此前管理层指引，净利润超彭博一致预期 毛利率：同比提升150基点，环比提升20基点至44.8%，略低于彭博一致预期，符合管理层此前指引（第三季度毛利率提升60-180个基点）。正向因素包括战略定价策略、较低的海运费率、供应链效率的提高； 负面因素包括产品投入成本的增加，以及重组费用带来约50个基点的不利影响。 SG&A：SG&A费用同比增长7%至42亿美元，其中包括3.4亿美元的重组费用；费用率同比增加2百分点至34.0%。上季度公司表示预计下半年将产生4-4.5亿美元的重组费用，主要涉及遣散费用，这部分费用将在第三季度确认。 有效税率：通过严格的支出管理和一些支出时间上的调整，本季度实际税率为17.9%，去年同期为19.3%。 净利润：净利润同比下滑5.5%至11.7亿美元，好于彭博一致预期；稀释后每股收益同比下滑2.5%至0.77美元，包括重组费用0.21美元，若剔除此费用，稀释后每股收益应为0.98美元。 图4：公司历年单季度毛利率、费用率与净利率水平 图5：公司历年季度资产负债率水平 去库速度超预期。截至2月末，库存金额同比下降13%至77.3亿美元，环比上季度末继续下降3%，降幅好于彭博一致预期。过去市场库存问题较大的北美地区和EMEA地区，本季度也分别实现了库存金额和库存量的双位数下降。存货周转率同环比改善，存货周转天数为106天，同比-1天，环比-4天。ROE为36.4%，同比下降2.6个百分点，环比提升1.0百分点。 图6：公司历年单季度ROE与变化情况 图7：公司历年单季度运营资金周转情况 分地区：FY2024Q3大中华区、北美地区收入超预期，大中华区连续六季度收入正向增长，各区域线下商店渠道均正向增长 1）北美：在FY2023Q3收入大幅增长的基础上，FY2024Q3收入同比+3%至50.7亿美元，不变汇率收入+3%； 息税前利润同比增长18%，息税前利润率同比提升3.4pp，超彭博一致预期。 分渠道看，NIKE Direct增长2%，其中NIKE Digital增长1%，NIKE商店增长3%；批发渠道增长5%。第三季度末的库存也实现了两位数下降。分品类看，鞋类收入增长4%，服装收入小幅下滑。 2）EMEA：在FY2023Q3收入大幅增长的基础上，FY2024Q3收入同比-3%至31.4亿美元，不变汇率收入-4%； 息税前利润同比下滑6%，息税前利润率同比小幅下滑0.8pp，利润率好于彭博一致预期。由于宏观经济波动加剧和消费者需求疲软，本季度该地区的销售额低于管理层预期，但创新和品牌特色继续推动着EMEA地区的发展势头。 分渠道看，NIKEDirect下滑4%，其中NIKEDigital下滑10%，NIKE商店增长6%；批发渠道下降5%。库存保持健康，库存量同比下降了两位数。分品类看，鞋类收入下滑3%，服装收入下滑9%。 3）大中华区：FY2024Q3收入同比+4.5%至20.8亿美元，不变汇率收入增长6.0%，与上季度末管理层预期一致。息税前利润同比增长3%，一定程度受到汇率变动的负面影响，息税前利润率同比小幅下滑0.6pp。 分渠道看，NIKEDirect下滑1%，主要受NIKEDigital下滑13%影响，NIKE商店增长6%；批发渠道增长12%。Nike大中华区合作伙伴零售额在三季度也实现了双位数增长。分品类看，鞋类收入增长3%，服装收入增长8%。 4）亚太拉美地区：FY2024Q3收入同比+3%至16.5亿美元，不变汇率收入增长4%；其中，中美洲、南美洲、日本收入均实现了两位数的增长。息税前利润同比下滑3%，息税前利润率同比下滑1.7pp。 分渠道看，NIKEDirect增长4%，其中NIKEDigital下降6%，NIKE商店增长18%；批发渠道增长3%。分品类看，鞋类收入增长5%，服装收入下滑4%。 图8：FY2024第三季度分地区收入结构 图9：FY2024第三季度分地区收入规模与变化 图10：FY2024第三季度分地区EBIT规模与变化 图11：公司单季度各地区经营利润率 图12：公司单季度各地区报告收入增长 图13：公司单季度各地区报告EBIT增速 表1：公司单季度各地区收入拆分及增速 业绩指引：维持2024财年及第四季度收入指引，下调毛利率指引，首次给出2025财年指引 2024财年指引： 维持收入指引：维持全年收入增长1%，以及四季度收入小幅增长的指引。美元走强对第四季度报告收入产生1百分点的负面影响。 下调毛利率指引：全年毛利率将提升120基点（此前为140-160个基点），其中包含大约60个基点的汇率不利因素影响，重组费用带来15个基点不利影响。 四季度毛利率预计提升160-180基点（此前为225–250基点）。 上调SG&A：全年增长低个位数，若剔除重组费用，全年SG&A费用大致持平；四季度将略有下降（此前为高于上半年增长率）。 下半年约产生4.5亿美元的重组费用，其中三季度产生了4.03亿美元，主要影响SG&A。 维持其他收入和支出：预计包括净利息收入在内，预计全年在2.75-3.25亿美元之间。 维持有效税率：全年将在10%以上。 2025财年指引： 除去2024财年重组费用的影响，预计收入和盈利将增长，营业利润率将提升。上半年收入将出现低个位数的下降，反映了全球低迷的宏观经济环境展望，以及关键产品生命周期管理带来的短期不利影响，而随着产品组合向新颖性和创新性转变，这些不利因素将被新产品的规模增长所抵消。 投资建议：业绩增速和库存降幅好于预期、大中华区持续表现亮眼，看好供应商订单与零售商销售恢复确定性 耐克FY2024Q3业绩好于管理层指引和彭博一致预期，净利润及库存水平超彭博一致预期。大中华区收入连续六个季度正向增长，各地区线下直营业务均实现正向增长；公司报表库存金额持续下降、此前市场库存问题较大的北美和EMEA地区在本季度末库存也实现了双位数下降，去库速度超预期。 对供应商订单影响方面：耐克当前自身及市场库存水平健康，我们预计未来大概率不再为了提高自身库存周转率以及减轻市场库存而明显缩减订单。本次虽对25财年上半年指引不甚乐观，但在品牌商库存恢复良性以及2023年供应商订单低基数的基础上，供应商订单恢复确定性强；同时上次业绩会上公司新增通过精简组织、利用规模优势提高效率的中长期盈利提升计划，我们预计有利于供应商集中度的提升，核心供应商订单恢复弹性大，重点推荐核心供应商申洲国际、华利集团。