纺织服装海外跟踪系列三十六：耐克二季度库存同比下降14%，下调全年收入指引

事项： 公司公告：2023年12月22日，耐克披露截至2023年11月30日的2024财年第二季度业绩：第二季度公司收入133.9亿美元，同比+0.5%；归母净利润15.8亿美元，同比+18.6%。 国信纺服观点：1）2024财年第二季度业绩：业绩符合管理层指引，净利润及库存水平好于彭博一致预期。 分渠道看，DTC业务，尤其线下零售持续引领增长，批发收入下降受库存管控影响。毛利率同环比改善，严控费用下费用率同比持平。2）库存：公司报表库存金额、公司市场上总库存量均实现双位数下降，去库速度超预期。存货周转率环比改善。3）分地区：北美和亚太拉美地区好于彭博一致预期，EMEA/大中华区低于彭博一致预期，各地区线下零售均实现快速增长。大中华区线上业务受促销环境及宏观经济影响收入下滑，但NIKE自有门店和合作伙伴门店的销售额均增长中双位数。4）业绩指引：下调全年收入指引，维持盈利指引，中长期计划通过成本节约提升长期盈利能力。5）投资建议：业绩符合预期、库存改善效果明显，看好供应商订单恢复确定性。对供应商订单影响方面：①耐克库存水平较FY23Q1末（截至2022年8月底）的峰值已下降近17亿美元，当前库存水平健康，我们预计未来大概率不再为了提高自身库存周转率而明显缩减订单；②公司此前表示，为帮助经销商库存保持健康，会影响2024财年上半年的批发发货和采购，我们预计财年下半年对批发渠道发货和采购将不会进一步收紧。本次虽下调了全年指引，主要系对中国市场和EMEA地区消费需求担忧，但在品牌商库存恢复良性以及今年供应商订单低基数的基础上，明年供应商订单恢复确定性强；同时本次业绩会上公司新增通过精简组织、利用规模优势提高效率的中长期盈利提升计划，我们预计有利于供应商集中度的提升，核心供应商订单恢复弹性大，重点推荐核心供应商华利集团、申洲国际。大中华区线下销售仍表现强劲，全价销售额和NIKE自有及合作伙伴的销售额均持续增长。我们看好核心零售商滔搏，受益于品牌势能及库存轻装上阵加速零售增长和盈利弹性。同时，看好估值及业绩调整较充分，景气度较高、库存健康、低估值的品牌商安踏体育、李宁。 评论： FY2024Q2业绩：业绩符合管理层指引，净利润及库存水平超彭博一致预期 FY2024Q2收入133.9亿美元，同比+0.5%（货币中性口径-1.0%），略低于彭博一致预期，符合管理层此前对收入同比略有上升的指引。 分渠道看：DTC业务持续引领增长，批发业务受库存管控影响收入下降。Nike Direct销售额货币中性口径+4%至57亿美元，得益于线下客流的回归，其中线下门店在本季度表现尤为强劲，货币中性口径增长19%； 数字渠道本季度货币中性口径增长1%。分区域看，北美、EMEA以及亚太拉美地区直营渠道均实现同比增长，合计增长约10%；大中华区直营渠道下降4%，主要受数字渠道下降22%影响，线下商店实现16%的增长。 批发渠道收入货币中性口径-3%至71亿美元，主要因公司主动收紧供应，使市场库存水平正常化。分区域看，北美、EMEA地区批发渠道收入下滑，但公司与DICK's SportGoods、JD Finish Line在内的主要合作伙伴共同实现了中个位数的零售额增长；大中华区、亚太拉美地区批发渠道收入实现增长。 分区域看：大中华区、亚太拉美地区收入增长领先。货币中性口径，北美地区营收下滑3%，略好于彭博一致预期；EMEA营收下滑3%，低于彭博一致预期；大中华区营收增长8%，连续五个季度同比正向增长，本季度增幅低于彭博一致预期；亚太拉美地区营收增长10%，好于彭博一致预期。 图1：公司历年单季度收入与变化情况 图2：公司历年单季度净利润与变化情况 毛利率同环比改善，严控费用下费用率同比持平，净利润超彭博一致预期 毛利率：同比提升170基点，环比提升40基点至44.6%，好于彭博一致预期及管理层此前指引。正向因素包括战略定价策略、较低的海运费率、供应链效率的提高以及适度的降价，公司一直保持低于许多竞争对手的降价幅度；负面因素包括产品投入成本的增加，以及约60个基点的汇率变动带来的不利影响。 SG&A：费用同比+1%，费用率为31.0%，同比持平。严控费用策略有所显现，费用增长较上一季度放缓。 有效税率：通过严格的支出管理和一些支出时间上的调整，本季度实际税率为17.9%，去年同期为19.3%。 净利润：15.8亿美元，同比+18.6%，增速符合此前管理层给出的高双位数增长的指引，净利率11.8%；每股收益为1.03美元，超彭博一致预期。 图3：公司历年单季度毛利率、费用率与净利率水平 图4：公司历年季度资产负债率水平 去库速度超预期。截至11月末，库存金额为79.8亿美元，与去年同期相比-14%，环比上季度末下降8%； 实际库存金额低于彭博预期的85.2亿美元。包括公司自身和经销商在内，整个市场总库存量与去年同期相比下降了两位数。 存货周转率环比改善：存货周转天数为109天，同比+3天，环比-6天；应收账款周转天数为36天，同比+2天，环比+2天；应付账款周转天数为35天，同比-3天，环比-3天。ROE为36.0%，同比下降1.3个百分点，降幅较上季度收窄；环比提升2.1百分点。 图5：公司历年单季度ROE与变化情况 图6：公司历年单季度运营资金周转情况 分地区：FY2024Q2大中华区、亚太拉美地区批发渠道正增长，北美、EMEA以及亚太拉美地区直营渠道带动增长，各地区线下零售均实现快速增长 1）北美：FY2024Q2收入56亿美元（占比43.7%），同比-3.5%，货币中性-3.0%，收入下滑主要受批发业务下滑影响；息税前利润率提升1.5pp。 分渠道看，NIKE Direct增长3%，其中NIKE Digital增长2%，NIKE商店增长4%；批发渠道下降9%，主要因为保持库存健康，公司对批发商限制市场供应；公司与DICK'sSport Goods、JD FinishLine在内的主要合作伙伴共同实现了中个位数的零售额增长。 分品类看，鞋类下滑5%至37.6亿美元，服装下滑1%至16.7亿美元。在女装领域，公司100美元以上的瑜伽裤实现了强劲增长。 2）EMEA：FY2024Q2收入36亿美元（占比27.7%），同比增长2.2%，货币中性-3.0%。收入同样靠直营渠道带动，批发渠道收入下滑；息税前利润率下滑2.4pp。 分渠道看，NIKEDirect增长7%，其中NIKE Digital增长7%，NIKE商店增长8%；批发渠道下降8%。 分品类看，冬季跑鞋推动了销售额的增长，鞋类增长6%至21.9亿美元，服装下滑6%至12.0亿美元。 3）大中华区：FY2024Q2收入19亿美元（占比14.5%），同比增长4.2%，货币中性增长8.0%。本季度大中华区收入增长主要受批发渠道和线下商店带动，线上收入下滑。息税前利润率下滑1.0pp，受折扣率同比加深影响。 分渠道看，NIKEDirect下滑4%，主要受NIKEDigital下滑22%影响，NIKE商店增长16%；批发渠道增长19%。本季度大中华区销售，尤其线上业务受促销环境、宏观不利因素增加影响，但线下销售仍表现强劲，全价销售额和NIKE自有及合作伙伴的销售额均持续增长。与去年同期相比，NIKE自有门店和合作伙伴门店的销售额增长中双位数。 分品类看，篮球、健身、复古跑鞋和冬季服装势头强劲，鞋类下滑0.7%至13.6亿美元，服装增长19%至4.7亿美元。 4）亚太拉美地区：FY2024Q2收入18亿美元（占比14.0%），同比增长12.9%，货币中性增长10.0%。其中，东南亚、印度、韩国和墨西哥实现了双位数的增长，本季度该地区创下历史新高。息税前利润率下滑1.5pp。 分渠道看，NIKEDirect增长15%，其中NIKEDigital增长14%，NIKE商店增长17%；批发渠道增长7%. 分品类看，Jordan品牌和儿童业务引领该地区增长，鞋类增长18%至13.0亿美元，服装增长0.5%至4.4亿美元。 图7：FY2024第二季度分地区收入结构 图8：FY2024第二季度分地区收入规模与变化 图9：FY2024第二季度分地区EBIT规模与变化 图10：公司单季度各地区经营利润率 图11：公司单季度各地区报告收入增长 图12：公司单季度各地区报告EBIT增速 表1：公司单季度各地区收入拆分及增速 业绩指引：下调全年收入指引，维持盈利指引，中长期计划通过成本节约提升长期盈利能力 2024财年指引： 下调收入指引：下调全年收入增长至1%（此前指引：增长中个位数）。下调指引主要因宏观压力的增加，尤其是在大中华区和EMEA。与上季度末比，关键产品的生命周期管理，以及美元走强对下半年收入产生了负面影响。同时上一年供应链中断和加速清库造成了约400个基点的不利影响。 维持毛利率：全年毛利率将提升140-160个基点。这反映了战略提价、海运费上涨和供应链效率提高带来的好处，但产品投入成本的增加和大约60个基点的汇率不利影响部分抵消了这一增长。 维持SG&A：全年增长低个位数（不包括重组费用）；预计包括重组费用在内的全年SG&A将实现中个位数增长。将继续严格管理开支，提高生产力和效率。 其他收入和支出：预计包括净利息收入在内，预计全年在2.75-3.25亿美元之间。 有效税率：全年将在10%以上。 维持净利润（剔除重组费用）：综合来看，强劲的毛利率和严格的成本控制使我们能够抵消下半年收入的疲软，推动盈利增长。如果不计入重组费用，预计全年盈利将达到之前的预期。 FY2024 H2 指引： 收入：预计Q3收入将略微下降，Q4收入将增长低个位数。 毛利率：预计下半年毛利率将进一步提升，Q3的毛利率将提升60-180个基点；第四季度的毛利率将提升225-250个基点。 SG&A：预计Q3和Q4的SG&A费用将略高于上半年的增长率（不包括重组费用，下半年预计将产生4-4.5亿美元的重组费用，主要涉及遣散费用，这部分费用将在第三季度确认）。 中长期规划： 公司正在寻找机会，以便在未来三年内实现累计高达20亿美元的成本节约，节约成本的领域包括简化产品种类、提高自动化程度和技术使用率、精简组织，利用规模优势提高效率。这些节省下来的资金大部分将投入到未来的增长中，加快创新速度和规模，提高长期利润率。 图13：耐克FY2024Q2（截至2023/11/30）业绩和指引 投资建议：业绩符合预期、库存改善效果明显，看好供应商订单恢复确定性 本次耐克FY2024Q2业绩符合管理层指引，净利润及库存水平超彭博一致预期。大中华区收入连续五个季度正向增长，虽然本季度线上销售受促销环境和宏观经济影响，但公司自身和经销商线下零售依然保持中双位数增长。各地区线下直营业务均实现增长；公司报表库存金额、公司市场上总库存量均实现双位数下降，去库速度超预期。 对供应商订单影响方面：1）耐克库存水平较FY23Q1末（截至2022年8月底）的峰值已下降近17亿美元，当前库存水平健康，我们预计未来大概率不再为了提高自身库存周转率而明显缩减订单；2）公司在FY2023业绩交流会上表示，将继续帮助经销商库存保持健康，会影响2024财年上半年的批发发货和采购，我们预计财年下半年对批发渠道发货和采购将不会进一步收紧。本次虽下调了全年指引，主要系对中国市场和EMEA地区消费需求担忧，但在品牌商库存恢复良性以及今年供应商订单低基数的基础上，供应商订单恢复确定性强；同时本次业绩会上公司新增通过精简组织、利用规模优势提高效率的中长期盈利提升计划，我们预计有利于供应商集中度的提升，核心供应商订单恢复弹性大，重点推荐核心供应商华利集团、申洲国际。 大中华区方面，本季度大中华区销售，尤其线上业务受促销环境、宏观不利因素增加影响，但线下销售仍表现强劲，全价销售额和NIKE自有及合作伙伴的销售额均持续增长。与去年同期相比，NIKE自有门店和合作伙伴门店的销售额增长