公司事件点评报告：盈利边际改善，渠道开发持续推进

证 券 研2024年03月23日 究 报盈利边际改善，渠道开发持续推进 告—金龙鱼（300999.SZ）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 2024年03日22日，金龙鱼发布2023年年报。 投资要点 基本数据 2024-03-22 ▌业绩略有承压，盈利能力边际改善 当前股价（元） 31.17 2023年总营业收入2515.24亿元（同减2%），主要系产品价 总市值（亿元） 1690 格下跌的影响超过销量增长带来的营收贡献，归母净利润 总股本（百万股） 5422 28.48亿元（同减5%），扣非净利润13.21亿元（同减 流通股本（百万股） 543 59%）。其中2023Q4总营业收入630.01亿元（同减10%）， 52周价格范围（元） 日均成交额（百万元） 29.3-43.67 215.23 市场表现 (%)金龙鱼沪深300 10 0 -10 -20 -30 -40 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《金龙鱼（300999）：业绩短期承压，盈利弹性释放可期》2024-02-22 2、《金龙鱼（300999）：业绩环比修复，看好央厨业务新增量》2023-10-27 3、《金龙鱼（300999）：业绩阶段承压，期待后续改善》2023-08-13 相关研究 公司研究 归母净利润7.19亿元（同增9%），盈利能力边际改善，扣非净利润4.12亿元（同减55%），主要因为未完全满足套期会计要求的衍生金融工具及结构性存款损益的影响。盈利端，2023年公司毛利率/净利率分别为4.83%/1.11%，分别同比-1pct/-0.1pct；2023Q4毛利率/净利率分别为5.12%/1.13%，分别同比+0.01pct/+0.2pct，公司前期消耗高价小麦库存导致盈利承压，2023Q3小麦库存已恢复正常水平，因此2023Q4毛利率恢复平稳。费用端，2023年公司销售费用率/管理费用率分别为2.41%/1.40%，分别同比 +0.1pct/+0.1pct；2023Q4销售费用率/管理费用率分别为2.40%/1.36%，分别同比+0.4pct/+0.2pct，销售费用同比增长主要系港口业务增加所致。 ▌主要产品价格回落，渠道下沉稳步推进 全年厨房食品营收1476.47亿元，同减6%，主要系市场需求不振及竞争激烈导致面粉业务业绩同比下降所致；销量2321.80万吨（+8%），主要系公司餐饮和食品工业渠道产品的销量随着市场逐步恢复有较大幅度增长；对应吨价为6359.16元/吨（-13%）。饲料原料及油脂科技营收1022.46亿元，同增4%；销量2687.40万吨（+14%）；对应吨价为3804.64元/吨（-9%）。公司主要产品价格随着大豆、大豆油及棕榈油等主要原材料价格下跌有所回落。其他产品营收 16.31亿元，同减7%。分渠道来看，2023年公司经销/直销渠道营收分别为731.38/745.09亿元，分别同比-1%/-10%，2023年末公司经销商数量为8722家，全年净新增954家，公司渠道、人员下沉仍在持续推进，随着经销商数量稳定增长，空白市场持续开发。目前，公司正将自身的产品线逐渐拓展至调味品/酵母/植物肉以及中央厨房等领域，依靠整条 产业链的竞争优势，公司在拓展其他食品新品类的过程中更有竞争力，预计中长期仍保持市场领先地位。 ▌盈利预测 公司作为厨房食品龙头，凭借供应链优势开拓央厨新蓝海，看好公司渠道下沉带来规模成长空间，同时随着原材料成本回落，公司业绩弹性有望持续释放。根据年报，预计2024-2026年EPS分别为0.77/1.00/1.13元，当前股价对应PE分别为41/31/28倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济波动风险、行业政策变动风险、消费复苏不及预期、下游需求波动、原材料价格波动等。 预测指标 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入（百万元） 251,524 277,589 302,763 323,413 增长率（%） -2.3% 10.4% 9.1% 6.8% 归母净利润（百万元） 2,848 4,150 5,409 6,144 增长率（%） -5.4% 45.7% 30.3% 13.6% 摊薄每股收益（元） 0.53 0.77 1.00 1.13 ROE（%） 3.0% 4.3% 5.7% 6.5% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产: 营业收入 251,524 277,589 302,763 323,413 现金及现金等价物 59,296 62,396 64,446 65,816 营业成本 239,366 262,745 285,684 304,997 应收款 14,402 15,894 17,336 18,518 营业税金及附加 664 694 666 647 存货 47,589 52,375 56,930 60,765 销售费用 6,073 6,385 6,661 6,792 其他流动资产 28,163 29,105 29,950 30,578 管理费用 3,524 3,470 3,633 3,719 流动资产合计 149,450 159,771 168,662 175,678 财务费用 64 297 301 313 非流动资产: 研发费用 267 295 322 344 金融类资产 20,516 20,666 20,746 20,746 费用合计 9,928 10,446 10,917 11,167 固定资产 40,363 43,857 43,407 41,503 资产减值损失 -138 1 20 30 在建工程 10,308 4,123 1,649 660 公允价值变动 438 470 400 300 无形资产 14,882 14,138 13,394 12,687 投资收益 1,235 900 750 650 长期股权投资 2,988 2,988 2,988 2,988 营业利润 3,391 5,274 6,836 7,732 其他非流动资产 20,509 20,509 20,509 20,509 加:营业外收入 93 92 90 80 非流动资产合计 89,050 85,615 81,947 78,347 减:营业外支出 68 51 45 40 资产总计 238,500 245,386 250,609 254,025 利润总额 3,416 5,315 6,881 7,772 流动负债: 所得税费用 631 1,015 1,294 1,438 短期借款 95,401 104,401 109,401 111,401 净利润 2,785 4,300 5,587 6,335 应付账款、票据 13,051 14,363 15,612 16,664 少数股东损益 -63 151 179 190 其他流动负债 18,527 18,527 18,527 18,527 归母净利润 2,848 4,150 5,409 6,144 流动负债合计 129,959 140,580 147,128 150,424 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 成长性营业收入增长率 -2.3% 10.4% 9.1% 6.8% 归母净利润增长率 -5.4% 45.7% 30.3% 13.6% 盈利能力毛利率 4.8% 5.3% 5.6% 5.7% 四项费用/营收 3.9% 3.8% 3.6% 3.5% 净利率 1.1% 1.5% 1.8% 2.0% ROE 3.0% 4.3% 5.7% 6.5% 偿债能力资产负债率 59.8% 61.0% 61.9% 62.6% 净利润 2785 4300 5587 6335 营运能力 少数股东权益 -63 151 179 190 总资产周转率 1.1 1.1 1.2 1.3 折旧摊销 3428 3435 3631 3563 应收账款周转率 17.5 17.5 17.5 17.5 公允价值变动 438 470 400 300 存货周转率 5.0 5.0 5.0 5.0 营运资金变动 8333 -5450 -5214 -4349 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 14921 2906 4583 6039 EPS 0.53 0.77 1.00 1.13 投资活动现金净流量 -17681 2541 2844 2894 P/E 59.3 40.7 31.2 27.5 筹资活动现金净流量 5860 964 -1912 -4216 P/S 0.7 0.6 0.6 0.5 现金流量净额 3,100 6,411 5,515 4,717 P/B 1.8 1.9 1.9 1.9 非流动负债:长期借款 10,358 6,858 5,858 6,358 其他非流动负债 2,218 2,218 2,218 2,218 非流动负债合计 12,576 9,076 8,076 8,576 负债合计 142,535 149,657 155,204 159,001 所有者权益股本 5,422 5,422 5,422 5,422 股东权益 95,965 95,729 95,405 95,024 负债和所有者权益 238,500 245,386 250,609 254,025 现金流量表 2023A 2024E 2025E 2026E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 肖燕南：湖南大学硕士，金融专业毕业，于2023年6月加入华鑫证券研究所。 廖望州：香港中文大学硕士，CFA，3年食品饮料行业研究经验，覆盖啤酒、卤味、徽酒领域。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基 准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点