新股报告：荃信生物-B

中泰评分 综合得分：(100分为满) 中性 64 注：各项满分为20分，综合得分满分为100分。 招股概要 公开发售价：每手股数：每手费用：公司市值：保荐人： 主要股东：总发行股数：公开发售：国际发售：截止认购日：分配结果日：正式上市日： 来源：公司资料 19.80-20.20港元 200股 4,080.75港元 44.0-44.9亿港元 中金公司裘霁宛主席 12.0百万股 1.2百万股 10.8百万股 2024年3月15日 2024年3月19日 2024年3月20日 分析师 施佳丽（ScarlettShi） +85223591854 Scarlett.shi@ztsc.com.hk 香港股市｜医药 荃信生物-B（2509HK） 公司简介 行业前景 12 公司经营 13 估值水平 10 稳价人往绩 15 市场氛围 14 (一)公司于2015年在江苏泰州成立，专注于针对自身免疫及过敏性疾病生物疗法产品研发。公司拥有两个自主研发的核心产品QX002N及QX005N。QX002N是一种IL-17A抑制剂，目前已在中国就治疗强直性脊柱炎(AS)开展III期临床试验，预计二季度将完成患者入组。QX005N是一种阻断IL-4Rα的单克隆抗体(mAb)，已在中国启动用于特应性皮炎(AD)、结节性痒疹(PN)及慢性鼻窦炎合并鼻息肉(CRSwNP)的II期临床试验。 (二)公司在研产品QX001S的中重度斑块型银屑病适应症已提交上市申请，中美华东计划于2024年第四季度开始将产品商业化，如能成功有望成为国内首款乌司奴单抗（2022年销售额排名全球自免药物第九）的生物类似药。 (三)公司还有四款药物正在进行1期或2期临床试验，主要用于克罗恩病、红斑狼疮、哮喘等疾病治疗，目前来看研发需要时间。我们建议重点关注用于消化道疾病克罗恩病及红斑狼疮治疗的QX004N。国内克罗恩病患病人数不断增加，红斑狼疮领域缺乏优质生物制剂，因此QX004N这两项适应症获批有望获得市场关注。 行业前景 目前来看，我们应重点关注核心产品QX005N、QX002N及2024年有望上市的QX001S针对的特应性皮炎、强直性关节炎药物、中重度斑块型银屑病的生物制剂需求前景。我们认为特应性皮炎生物制剂与银屑病药物需求增长将较快，而强直性关节炎生物制剂的普及略需时间。 国内特应性皮炎患者人数2018-22年复合增长率为2.4%，但由于诊断率提升等原因，相关药物销售额2018-22年复合增长率达17.8%，其中生物制剂销售额从2020年的1,370万美元增加到2022年的2.7亿美元，市场接受度快速提升。通常来说生物制剂对人体伤害较小，预计需求将提升。 2022年国内有约670万银屑病患者，其中20%-30%为中重度患者。国内银屑病药物市场由2018年的604.2百万美元快速增长至2022年的1,435.8百万美元，复合年增长率为24.2%。由于生物制剂副作用较小，因此生物制剂近年来销售额快速增加，2022年市场占有率已达43.4%。 2022年国内强直性关节炎患者已达390万人，近年国内市场销售额从 2018年的约13亿美元增加到2022年的18亿美元，2018-22年复合增长率为7.9%，但强直性关节炎生物制剂研发难度较高，现有药物以缓解症状及预防关节损伤的小分子药物为主，目前国国内市场上生物制剂仅诺华 （NVOUS）的司库奇尤单抗与礼来（LLYUS）的依奇珠单抗，2022年生物制剂在中国强直性关节炎市场的占有率仅为16.7%。考虑到研发难度及市场接受度等原因，我们认为国内强直性关节炎生物制剂的市场占有率提升略需时间。 公司经营 公司目前未有产品上市没有收入，主要成本为研发与行政开支。公司2021与22年研发开支分别为1.5 亿元（人民币，下同）与2.6亿元。2023年1-9月研发开支同比增加38.7%至2.6亿元。研发开支的增长主要是由于公司为了加快研发增聘研发外包服务商（CRO）及增加试验地点，我们认为加大研发投入有利于业务发展。公司2021-22年行政开支分别为4,880.4万元及7,660.3万元。2023年1-9月行政 开支同比增加38.7%至2.6亿元。2021-22年股东净亏损分别为4.1亿元及3.0亿元，2023年1-9月股东净亏损同比增加90.2%至3.7亿元。如QX001S能于2024年底前如期获批上市，公司将开始获得收入。 保荐人往绩 本次没有稳价人。保荐人为中金公司，过去一年内总共参与20个项目，其中10家首日上涨，6家首 日下跌，其余4家首日持平。 基石投资者 公司基石投资人中包含著名医药公司华东医药（000963CH）旗下的华东医药投资控股等三家公司，已总共认购2,500万美元（约1.96亿港元），占全球发售完成后已发行股份的4.45%。 估值 由于公司目前没有收入，我们主要对比近期上市的同类公司中上市时研发管线内处于类似阶段的未盈利生物科技股在上市时的市值。由于港股医药公司中无专注于自身免疫类药物公司，我们主要对比2023年上市的肿瘤药研发商来凯医药（2105HK）与绿竹生物（2480HK）。按照19.80-20.20港元招股 图表1：同业比较 价，公司上市后市值为约44.0-44.9亿港元，略低于可比公司，但是考虑到自身免疫类疾病的治疗急迫性低于肿瘤，推广难度也略高，因此估值应存在折让，我们不认为公司估值明显偏低。 公司名称 股票代码 上市时市值 来凯医药 2105HK 48.4亿港元 绿竹生物 2480HK 66.4亿港元 荃信生物 2509HK 44.0-44.9亿港元 来源：港交所，中泰国际研究部 市场氛围 港股过去一年总共上市65家公司，其中首日下跌21家，8家首日持平，36家首日上升。2024年2月份后上市的公司首日表现有改观，上市的三家公司首日均上涨。 申购建议 公司是2024年以来上市的第一家生物科技企业，基石投资者包含华东医药（000963CH）旗下公司，近期生物科技板块投资气氛较年初有改善，市场可能会关注，但是我们应留意到自免类产品上市后推广难度通常略大于肿瘤等刚需型药物，而且估值并不明显偏低。综合以上情况，给予64分评分及“中性”评级。 风险提示 （1）新药研发进展可能不顺利；（2）上市后产品推广效果可能不达预期 图表2：研发管线 来源：公司资料，中泰国际研究部^AD:特应性皮炎CRSwNP：慢性鼻窦炎合并鼻息肉Ps：银屑病,AS：强直性脊柱炎CSU： 2021年 2022年 2022年1-9月 2023年1-9月 0.0 (20.0) (40.0)(33.2) (60.0) (48.8) (80.0) (76.6) (100.0) (120.0) (123.2) (140.0) 2021年 2022年 2022年1-9月 2023年1-9月 0.0 (50.0) (100.0) (150.0) (151.9) (200.0) (189.7) (250.0) (257.2) (263.3) (300.0) 图表3：行政开支（单位：百万元人民币） 图表4：研发开支（单位：百万元人民币） 慢性自发性荨麻疹SLE：系统性红斑狼疮,CD：克罗恩病LN：狼疮性肾炎UC：溃疡性结肠,COPD：慢性阻塞性肺病PN：结节性痒疹，IFNAR1：干扰素α/β受体亚基1，IL-4Rα：白介素4受体α亚基，IL-12/IL-23p40：白介素12╱白介素23p40亚基，IL-17A：白介素17AIL-33：白介素33，IL-23p19：白介素23p19亚基，IL-31R：白介素31受体，TSLP：胸腺基质淋巴细胞生成素。 来源：公司资料，中泰国际研究部来源：公司资料，中泰证券研究部 图表5：股东净亏损（单位：百万元人民币） 2021年 2022年 2022年1-9月 2023年1-9月 0.0(50.0)(100.0)(150.0)(200.0) (196.6) (250.0)(300.0) (298.2) (350.0)(400.0) (374.0) (450.0) (411.0) 来源：公司资料，中泰国际研究部 新股申购评级 以新股综合评分总得分为基准，从五方面来评估股份的投资价值： 1.行业前景评分：1-20分，20分为最高分 2.公司经营评分：1-20分，20分为最高分 3.估值水平评分：1-20分，20分为最高分 4.稳价人往绩评分：1-20分，20分为最高分 5.市场氛围评分：1-20分，20分为最高分 综合评分总得分=（行业前景评分+公司经营评分+估值水平评分+稳价人往绩评分+市场氛围评分）之总和积极申购：综合评分总得分>=80分 申购：70分=<综合评分总得分<80分中性：60分=<综合评分总得分<70分不申购：综合评分总得分<60分 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司（以下简称“中泰国际”或“我们”）分发。本研究报告仅供我们的客户使用，发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接受到本报告而视为中泰国际客户。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中泰国际都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分担投资损失，中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何直接或间接责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。中泰国际所提供的报告或资料未必适合所有投资者，任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的、财务状况、风险偏好及独特需要做出各种证券、金融工具或策略之推荐。投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见。 中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表中泰国际或附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 权益披露： （1）在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资业务关系。 （2）分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。 （3）中泰国际或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1%或以上的财务权益。 版权所有中泰国际证券有限公司 未经中泰国际证券有限公司事先书面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或(ii)再次分发。 中泰国际研究部 香港中环德辅道中189-195号李宝椿大厦6楼 电话：(852)39792886 传真：(852)39792805