全年业绩逆势增长，煤电一体成长可期

2024年03月21日新集能源(601918.SH) 全年业绩逆势增长，煤电一体成长可期 公司快报 证券研究报告动力煤投资评级买入-A维持评级 6个月目标价9.0元股价(2024-03-20)7.99元 公司发布2023年年度报告：2023年公司实现营业收入128.5亿元，同比+7.0%；归母净利润约21.1亿元，同比+1.6%；扣非归母净利润20.53亿元，同比-1.5%。分季度看，据公司公告，2023 999563303 年第四季度公司实现营业收入31.5亿元，同比+1.9%，环比-8.1%； 交易数据总市值(百万元) 20,698.43 流通市值(百万元) 20,698.43 总股本(百万股) 2,590.54 流通股本(百万股) 2,590.54 12个月价格区间4.06/8.24元 归母净利润1.9亿，同比-15.5%，环比-69.2%；扣非后归母净利 润1.6亿元，同比-42.5%，环比-74.3%。每10股派发现金红利 1.50元（含税）。 煤炭业务：2023年煤炭业务量价齐升，但成本增加挤压毛利。据公司公告，1）产销量方面：2023年公司原煤产量2140.0万吨，同比-3.76%；商品煤产量1936.9万吨，同比+5.16%；商品煤销量 1968.6万吨，同比+8.70%。分季度看，23Q4公司实现原煤产量 479.8万吨，同比-14.5%，环比-10.6%；商品煤产量448.3万吨，同比-7.5%，环比-11.3%；商品煤销量445.3万吨，同比-9.9%，环比-12.5%。2）价格方面：2023年公司商品煤单位售价551.4元 /吨，同比+0.2%；23Q4商品煤单位售价573.4元/吨，同比+9.0%，环比+3.3%。3）成本方面：2023年公司商品煤单位成本351元/吨，同比+5.0%；23Q4商品煤单位成本为409.4元/吨，同比+17.0%，环比+19.8%。4）毛利方面：2023年公司商品煤单位毛利200.4元 /吨，同比-7.1%；23Q4商品煤单位毛利为164.0元/吨，同比-6.8%，环比-23.2%。其中成本端增加较为明显的原因包括生产人员工资上涨同时工资及社保基数调整、国网部门调整电费结算方式影响费用、设备升级改造加大投入、安全生产费提高等。 电力业务：全年发电量受调峰和机组检修影响同比微降，稳定煤源叠加电价上浮，公司火电板块度电毛利亮眼。据公司公告，2023年公司发电量为104.8亿千瓦时，同比-2.6%；上网电量为 99.0亿千瓦时，同比-2.8%；平均上网电价为0.4098元/千瓦时，同比+0.4%。23Q4实现发电量30.7亿千瓦时，同比+19.2%，环比 -7.1%；上网电量29.1亿千瓦时，同比+19.1%，环比-6.8%。其中全年发电量同比微降原因：据Wind投资者平台的回复，一是安徽省新能源装机发展迅速，严重挤压火电机组发电空间，利辛发电运行机组长期处于调峰状态；二是利辛发电1号机组因炉管磨损停机检修，影响发电量；三是由于500kV电力线路改迁，利辛发电两台机组配合调停备用，合计停机25天。从成本端看，受益于煤电一体的经营方式，公司电厂燃料拥有长期稳定供应的同时还可减少中间采购环节。据公司公告，2023年公司约有467万吨煤炭供给自有电厂，对内供给量占商品煤总销量比例24%，一定程 新集能源沪深300 100% 85% 70% 55% 40% 25% 10% -5% -20% 2023-032023-072023-112024-03 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益24.2 绝对收益29.3 3M 43.8 52.5 12M 102.0 93.0 周喆分析师 SAC执业证书编号：S1450521060003 zhouzhe1@essence.com.cn 林祎楠联系人 SAC执业证书编号：S1450122070049 linyn@essence.com.cn 朱心怡分析师 SAC执业证书编号：S1450523060001 zhuxy@essence.com.cn 朱昕怡联系人 SAC执业证书编号：S1450122100043 zhuxy1@essence.com.cn 2024-01-22 煤电联营，稳中求进 相关报告 度上降低了电厂的用煤成本。结合已披露的火电板块毛利水平及火电发电量计算，公司2023年度电毛利实现0.0890元/千瓦时。 加快推进火电项目进度，装后机成长空间可观。公司有4个在 建及筹建火电项目，据年报中提到的2024年经营计划，公司将加 快推进火电项目进度，确保板集电厂二期2024年达标投产；上饶电厂、滁州电厂一季度正式开工建设，六安电厂上半年正式开工建设。上饶、滁州以及六安项目按火电建设周期计算，有望于2026年实现并网。 投资建议：买入-A投资评级。我们预计公司2024-2026年分别实现营业收入125.55亿元、133.01亿元、157.98亿元，增速分别为-2.3%、5.9%、18.8%；净利润23.24亿元、25.07亿元、28.93亿元，增速分别为3.6%、9.2%、17.0%。公司作为中煤集团旗下上市煤企，煤炭资源区位优、储量大，销售煤种以动力煤为主，长协占比高增强业绩稳定性。同时火电在建或拟建项目基本位于安徽省内或周边，与公司所属煤矿距离较近，假设2026年全部火电项目投产后业绩有望大幅放量，届时公司煤电一体化的协同优势得到充分发挥，进一步提高公司的盈利能力和抗风险能力，从而有望实现从煤炭股估值转向煤电一体化稳健资产估值。给予公司2024年10xPE，对应6个月目标价为9.0元。 风险提示：宏观经济周期波动风险、煤炭价格波动、生产安全风险、环保风险、地质条件变化影响公司煤质风险、探矿权开发进度不及预期、火电项目建设进度不及预期、预测假设及模型误差超预期、煤电利用小时数下降风险、煤电电价下降风险。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 12,002.9 12,844.8 12,554.8 13,301.4 15,798.2 净利润 2,064.3 2,109.4 2,323.7 2,506.8 2,893.2 每股收益(元) 0.80 0.81 0.90 0.97 1.12 每股净资产(元) 4.43 5.22 5.62 6.43 7.37 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 10.0 9.8 8.9 8.3 7.2 市净率(倍) 1.8 1.5 1.4 1.2 1.1 净利润率 17.2% 16.4% 18.5% 18.8% 18.3% 净资产收益率 18.0% 15.6% 16.0% 15.0% 15.2% 股息收益率 1.4% 0.0% 1.7% 1.9% 2.2% ROIC 15.6% 14.9% 13.8% 15.2% 12.9% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 12,002.9 12,844.8 12,554.8 13,301.4 15,798.2 成长性 减:营业成本 6,913.2 7,750.1 7,490.9 7,805.3 9,388.8 营业收入增长率 -3.9% 7.0% -2.3% 5.9% 18.8% 营业税费 418.6 420.7 433.1 458.9 535.9 营业利润增长率 -2.3% 4.4% 3.6% 9.2% 17.0% 销售费用 59.5 58.4 62.8 66.5 74.3 净利润增长率 -15.2% 2.2% 10.2% 7.9% 15.4% 管理费用 789.6 778.7 816.1 851.3 932.1 EBITDA增长率 1.1% 2.1% -1.7% 10.8% 13.8% 研发费用 - 8.0 6.3 6.7 6.3 EBIT增长率 -2.9% 1.1% -2.5% 10.0% 18.2% 财务费用 644.0 539.0 298.6 354.5 465.3 NOPLAT增长率 -8.2% -2.1% 3.7% 9.5% 19.0% 加:资产/信用减值损失 -30.7 -16.7 -15.0 -10.0 - 投资资本增长率 2.6% 12.2% -0.6% 40.3% 12.0% 公允价值变动收益 0.7 5.1 -4.7 1.7 0.4 净资产增长率 24.1% 19.5% 9.0% 15.3% 15.7% 投资和汇兑收益 74.7 92.6 85.0 86.0 90.3 营业利润 3,246.1 3,389.3 3,512.3 3,836.0 4,486.3 利润率 加:营业外净收支 -8.4 48.2 -10.0 15.0 40.0 毛利率 42.4% 39.7% 40.3% 41.3% 40.6% 利润总额 3,237.7 3,437.6 3,502.3 3,851.0 4,526.3 营业利润率 27.0% 26.4% 28.0% 28.8% 28.4% 减:所得税 902.3 1,032.6 882.6 982.0 1,131.6 净利润率 17.2% 16.4% 18.5% 18.8% 18.3% 净利润 2,064.3 2,109.4 2,323.7 2,506.8 2,893.2 EBITDA/营业收入 41.4% 39.5% 39.7% 41.6% 39.8% EBIT/营业收入 32.2% 30.4% 30.4% 31.5% 31.3% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 651 610 617 597 508 货币资金 1,405.7 1,635.2 1,004.4 1,064.1 1,263.9 流动营业资本周转天数 -117 -103 -113 -106 -96 交易性金融资产 29.0 33.2 28.5 30.2 30.6 流动资产周转天数 93 90 81 74 71 应收帐款 1,338.5 1,010.6 965.1 1,312.0 1,381.3 应收帐款周转天数 31 33 28 31 31 应收票据 - - 19.2 4.7 7.1 存货周转天数 10 9 9 9 9 预付帐款 39.4 28.0 32.3 33.6 45.2 总资产周转天数 974 981 1,034 1,080 1,059 存货 343.7 298.2 326.4 344.5 444.6 投资资本周转天数 545 548 591 668 696 其他流动资产 161.3 132.1 127.5 140.3 133.3 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 18.0% 15.6% 16.0% 15.0% 15.2% 长期股权投资 668.2 761.8 761.8 761.8 761.8 ROA 6.9% 6.6% 7.3% 6.5% 6.9% 投资性房地产 161.8 156.0 156.0 156.0 156.0 ROIC 15.6% 14.9% 13.8% 15.2% 12.9% 固定资产 21,624.3 21,880.4 21,129.3 22,951.0 21,651.3 费用率 在建工程 631.9 1,537.3 2,877.5 8,908.2 14,908.2 销售费用率 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 无形资产 1,758.2 1,920.0 1,879.4 1,838.8 1,798.2 管理费用率 6.6% 6.1% 6.5% 6.4% 5.9% 其他非流动资产 5,544.2 6,901.8