渠道库存回归健康状态，2023年跑步品类流水表现靓丽

纺织服饰 李宁（02331.HK） 买入-A(维持) 渠道库存回归健康状态，2023年跑步品类流水表现靓丽 2024年3月20日 公司研究/公司快报 事件描述 3月20日，公司披露2023年年度业绩，2023年，公司实现营收275.98亿元，同比增长7.0%，实现归母净利润31.87亿元，同比下降21.6%。董事会建议派发2023年末期股息18.54分/股，结合中期股息36.20分/股，全年派息54.74分/股，全年派息率45%。 事件点评 资料来源：最闻，山西证券研究所 2023年公司减少批发渠道发货，营业收入增速弱于零售流水。营收端，2023年，公司实现营收275.98亿元，同比增长7.0%，从渠道角度看，公司收入增长主要为直营渠道带动。其中23H1、23H2营收分别实现140.19、135.79亿元，同比增长12.97%、1.38%。从流水角度看，2023年公司整体流水增长10%-20%低段，其中电商渠道流水增长低单位数，线下渠道流水增长10%-20%中段，线下渠道零售折扣略有改善、连带率保持稳定、平均件单价进一步提升。公司2023年营收增速慢于零售流水增速主因：1）为支持经销商良性发展，减少部分批发渠道发货；2）电商平台增长有所承压。业绩端，2023年，公司实现归母净利润31.87亿元，同比下降21.6%，其中23H1、23H2分别实现归母净利润21.21、10.66亿元，同比下降3.11%、43.15%。2023年公司营收增长、但业绩下滑，主因销售费用率提升、政府补助/公允价值变动收益等其它收入下降。 分析师： 跑步品类零售流水表现强劲，篮球品类承压，童装业务保持外延开店与同店快速增长。分产品看，2023年，鞋、服装、配件和器材收入分别为133.89、124.11、17.99亿元，同比增长-0.66%、15.90%、11.29%，收入占比为48.5%、45.0%、6.6%，同比下滑3.7、提升3.5、提升0.3pct。2023年，跑步、健身、篮球、运动生活四大品类零售流水占比分别为23%、14%、27%、35%，零售流水同比增长40%、25%、持平、持平。童装业务方面，2023年，童装零售流水同比增长约35%，其中同店销售同比增长高双位数，童装门店净开120家至1428家，同比增长9.2%。 王冯执业登记编码：S0760522030003邮箱：wangfeng@sxzq.com 孙萌执业登记编码：S0760523050001邮箱：sunmeng@sxzq.com 直营渠道坚持高线城市核心商圈布局，电商渠道客流与折扣压力较大。分渠道看，直营渠道方面，2023年收入69.07亿元，同比增长29.59%，收入占比为25%，其中同店销售增长低双位数，直营门店净开68家至1498家，门店同比增长4.8%，公司不断扩张在高线城市优质购物中心和奥莱渠道的门店布局，高层级市场（超大及一线城市）流水贡献稳中有升。批发渠道方面，2023年收入126.28亿元，同比增长0.61%，收入占比为46%，其中同店销售下降低单位数，批发门店净关123家至4742家，门店同比下降2.5%。2023年，李宁牌（不含国际市场和李宁YOUNG）批发渠道流水同比增长 低双位数，为保证渠道库存健康可控，公司主动减少批发渠道发货，使得批发渠道收入同比增长1%。2023年公司店铺总面积增加中单位数，平均面积超过245平方米。电商渠道方面，2023年收入75.31亿元，同比增长0.89%，收入占比为27%，其中同店销售下降高单位数，平均零售折扣加深低单位数，但转化率同比略有改善。 2023年销售毛利率保持稳定，全渠道库存周转为近五年最佳。盈利能力方面，2023年，公司毛利率为48.4%，同比持平，公司线下直营门店零售折扣有所改善，毛利率略有提升，但电商渠道竞争加剧，毛利率有所下滑。2023年，公司销售费用率为32.9%，同比提升4.6pct，其中广告及市场推广费用率同比提升0.2pct至9.0%，销售费用率提升主因公司加大高层级市场布局，店铺固定租金和装修道具摊销金额增长、以及亏损店铺计提资产减值。公司管理费用率为4.6%，同比提升0.2pct，其中研发费用率同比提升0.1pct至2.2%。叠加政府补助等其它收入下降，综合影响下，2023年公司经营利润率同比下滑6.0pct至12.9%，归母净利率同比下滑4.2pct至11.5%。存货方面，截至2023末，公司存货金额24.93亿元，同比增长2.7%，平均存货周转天数63天，同比增加5天，全渠道库销比3.6个月，同比减少0.6个月，6个月或以下的新品库存占比87%，同比基本持平。经营活动现金流方面，2023年，公司经营活动现金流净额为46.88亿元，同比增长19.8%。 投资建议 2023年，高线城市客流恢复不及预期、电商平台竞争加剧、渠道窜货问题，使得公司经营遇到较大挑战，公司坚持保证渠道库存健康、高线城市核心商圈布局，持续致力于品牌力、产品力提升，全年销售毛利率保持稳定，渠道库存水平回归健康。2024年初至今，公司预计零售流水同比持平，管理层预计2024年营业收入同比增长中单位数，净利 润 率 保 持 低 双 位 数 水 平 。 我 们预 计公 司2024-2026年营 业 收 入为292.47/322.01/350.14亿 元 ， 同 比 增 长6.0%/10.1%/8.7%， 归 母 净 利 润为34.16/38.67/42.00亿 元 ， 同 比 增 长7.2%/13.2%/8.6%，3月20日 收 盘 价 对 应公司2024-2026年PE为15.0/13.2/12.2倍，维持“买入-A”建议。 风险提示 国内消费市场恢复不及预期；电商渠道增长不及预期；行业竞争加剧；下沉市场拓展不及预期。 财务报表预测和估值数据汇总 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上；增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上；同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数；B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。公司在知晓范围内履行披露义务。本报告版权归公司所有。公司对本报告保留一切权利。未经公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯公司版权的其他方式使用。否则，公司将保留随时追究其法律责任的权利。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止公司员工将公司证券研究报告私自提供给未经公司授权的任何媒体或机构；禁止任何媒体或机构未经授权私自刊载或转发公司证券研究报告。刊载或转发公司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定，且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此提示公司证券研究业务客户不得将公司证券研究报告转发给他人，提示公司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 依据《证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定》和《证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则》规定特此告知公司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定。 山西证券研究所： 深圳广东省深圳市福田区林创路新一代产业园5栋17层 上海上海市浦东新区滨江大道5159号陆家嘴滨江中心N5座3楼太原北京太原市府西街69号国贸中心A座28层电话：0351-8686981http://www.i618.com.cn北京市丰台区金泽西路2号院1号楼丽泽平安金融中心A座25层