家电行业深度报告：央国企改革专题研究-长虹系公司出海的借鉴意义

行业研究|深度报告 看好（维持） 长虹系公司出海的借鉴意义 央国企改革专题研究 家电行业 国家/地区中国 行业家电行业 报告发布日期2024年03月15日 核心观点 家电国企处于合理估值，黑电板块外销提升明显。在2023年“一利五率”的指标体系上，2024年1月国资委产权管理局进一步做出指示将把市值管理成效纳入对中 央企业负责人的考核，目前中信一级分类家电板块共有88家公司，其中国资控股 14家，其中央企1家，地方国企13家，主要为黑电、白电及上下游相配套的产业链公司；家电类国企在PE估值上并未表现出明显的低估特点，而自2020年以来遭遇疫情以及海外市场变化、新品崛起等外部环境快速变化下，家电类国企展现出了经营灵活度不够的弱点，在海外收入占比上家电国企黑电外销占比明显提升。 长虹系推进改革，出海效果显著。在家电国企的外销比例中，长虹美菱、四川长虹与长虹华意为代表的长虹系企业外销增速均有不同程度的提升，长虹集团下的长虹 美菱作为国企公司，近年来提出围绕一个目标、紧扣三条主线、做实四个管理体系、深化营销转型的经营思路。我们认为长虹集团在持续推进改革下稳步提升外销规模的原因主要在于渠道供应与产品品牌两方面，在渠道及供应上通过灵活的全球化布局完善了渠道与供应链体系，根据不同国家情况形成进口与本土化生产灵活结 合的模式。产品品牌上也形成了OEM与自有品牌出海相结合的模式，并根据当地市场消费习惯提升产品力，向高毛利的智能化、高端化产品进化。 响应“一带一路”倡议为其他家电企业出口提供借鉴意义。长虹的出海的成功也为其他家电企业提供了借鉴经验，随着国内地产承压，家电行业面临产业变革和结构 性的调整，而海外市场成为很多企业降低风险，缓解压力，扩大收入规模的主要出路之一。长虹通过先后开拓印尼、捷克、巴基斯坦、西班牙等国家加快了海外布局，已经从单纯的出口、OEM生产、海外投资建厂转向产品、技术、人才、资本、品牌共同发展的态势。对于其他家电国企同样有望享受全球发达国家去工业化后对中国消费品需求提升、“一带一路”周边国家为代表的新兴市场需求增长带来的高弹性红利。 投资建议与投资标的 目前家电板块共有国资控股14家，其中央企1家，地方国企13家，主要为黑电、白电及上下游相配套的产业链公司；家电类国企在PE估值上并未表现出明显的低估特点，在家电国企中长虹系公司外销规模提升较为显著，主要原因是在持续推进改革下布局全球渠道供应与输出产品品牌的举措获得成效，同时积极响应国家“一带一路”倡议也为其他家电器企业出海提供了借鉴意义。未来面对国内地产承压，家电行业面临产业变革和结构性的调整，而海外市场成为很多企业降低风险、缓解压力、扩大收入规模的主要出路之一。建议关注具备出海优势的国企长虹华意(000404，未评级)、四川长虹(600839，未评级)、长虹美菱(000521，未评级)；同时考虑到中国家电企业出海带来的红利，看好其他家电企业的发展，建议关注海外收入占比较高的海尔智家(600690，未评级)、海信家电(000921，未评级)、海信视像(600060，未评级)。 风险提示 海外消费不振；政策监管风险；汇率波动风险 周振zhouzhen@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523070002 路天奇lutianqi@orientsec.com.cn 彩电延续大幅提价，释放哪些积极信号 2024-02-24 关税担忧再起，对家电影响几何？：—— 2024-02-03 2024年第5周周观点TikTokShop美国地区家电企业运营情况 2024-01-12 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 家电国企处于合理估值，黑电板块外销提升明显4 长虹系推进改革，出海效果提升5 渠道与供应10 产品与品牌11 响应“一带一路”倡议为其他家电企业出口提供借鉴意义12 投资建议13 风险提示14 图表目录 图1：“一利五率”目标4 图2：中信一级分类家电行业国企状况4 图3：家电国企营业收入增长率5 图4：家电国企归母净利润增长率5 图5：中信一级分类家电行业国企外销收入占比5 图6：长虹空调外销量及增速6 图7：各品牌空调外销增速6 图8：美菱冰箱外销量及增速6 图9：各品牌冰箱外销增速6 图10：长虹集团下属事业群7 图11：长虹集团产业7 图12：四川长虹股权（截至2023年三季度）8 图13：长虹美菱股权（截至2023年三季度）8 图14：长虹集团经营思路8 图15：长虹美菱营业收入及增速（百万元）9 图16：长虹美菱归母净利润及增速（百万元）9 图17：四川长虹营业收入及增速（百万元）9 图18：四川长虹归母净利润及增速（百万元）9 图19：长虹华意营业收入及增速（百万元）9 图20：长虹华意归母净利润及增速（百万元）9 图21：长虹不同地区出口模式10 图22：长虹美菱关联交易金额（万元）10 图23：长虹印尼官网11 图24：CHIQ法国与德国亚马逊单季度销售额合计（千美元）12 图25：四川长虹海外布局12 图26：中国家电出口数量13 图27：中国家电出口金额13 图28：长虹“一带一路”发展布局13 家电国企处于合理估值，黑电板块外销提升明显 2023年国资委对央企全面实施“一企一策”的考核，在“一利五率”（即利润总额、资产负债率、净资产收益率、全员劳动生产率、研发经费投入强度、营业现金比率）体系指标中要求一利稳增长，五率有改善，同时建立双加分机制，对跑赢国民经济增速的企业给予考核加分，同步设立提质增效特别奖，对作出突出贡献的企业再给予额外加分。2024年1月国资委产权管理局做出指示将把市值管理成效纳入对中央企业负责人的考核，同时引导企业更加重视上市公司的内在价值和市场表现，传递信心，稳定预期，更好地回报投资者。国企改革在2024年进一步深化，对公司治理、盈利能力、发展可持续性和投资者回报均做出了更高的要求。 图1：“一利五率”目标 数据来源：国资委，东方证券研究所 目前中信家电一级分类共有88家公司，其中国资控股14家，其中央企1家，地方国企13家，主要为黑电、白电及上下游相配套的产业链公司，地域分布主要在家电产业集群集中的广东、四川、山东。根据中信行业一级分类，当前家电整体PETTM为15.54倍（参考2024年3月4日收盘价），家电类国企在PE估值上并未表现出明显的低估特点。 图2：中信一级分类家电行业国企状况 数据来源：Wind，东方证券研究所 经营状况：自2020年以来遭遇疫情以及海外市场变化、新品崛起等外部环境快速变化下，家电类国企展现出了经营灵活度不够的弱点，以中信家电一级分类为代表，家电国企收入业绩的稳定性 弱于行业平均。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2019 2020 2021 2022 兆驰股份 3% 52% 12% -33% 四川长虹 6% 6% 5%-7% 四川九洲 -21% 10% 7%10% 长虹美菱 -5% -7% 17%12% 佛山照明 -12% 12% 27% 84% 深康佳A 19% -9% -2% -40% 天银机电 27% -5% 16%-19% 海立股份 4%-9%42%5% 长虹华意 8%9%26%-1% 秀强股份 -9%1%13%3% 澳柯玛 14%10%22%11% 顺威股份 4% 3% 23% -2% 奇精机械 21% -6% 29% -10% 高斯贝尔 -20% -34% 38% -34% 行业平均 -1% -7% 11% -3% 2019 2020 2021 2022 兆驰股份 152% 57%-81% 244% 四川长虹 -81% -25%527% 64% 四川九洲 -69% 183%89% 37% 长虹美菱 46% -252%161% 371% 佛山照明 -20% 5%-21% -8% 深康佳A -48% 125%90% -263% 天银机电 45% -10%-22% -92% 海立股份 -8% -43%99% -89% 长虹华意 -58% 279%60% 42% 秀强股份 154% -2%12% 34% 澳柯玛 176% 61%-42% -19% 顺威股份 60% 200%24% 24% 奇精机械 -2% -26%58% -28% 高斯贝尔 114% -3724%66%96% 行业平均 22% 3% 1% 7% 图3：家电国企营业收入增长率图4：家电国企归母净利润增长率 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 复盘家电国内外业务收入情况，国企中的白电行业外销占比由2018年平均17.94%提升至2022年23.74%，国企黑电行业外销占比由2018年平均42.49%下滑至2022年平均36.67%，其中兆驰股份凭借着全球领先的TV代工龙头地位，外销由2018年占收入比30.76%提升至2022年占收入比44.19%。零部件行业的国企外销占比由2018年的20.41%提升至2022年的29.17%。照明行业的佛山照明因为国内业务增速较快，外销占比由2018年43.22%下降到2022年24.37%。 图5：中信一级分类家电行业国企外销收入占比 21.21%23.61%32.36%26.67%25.56% 14.66%20.30%23.16%17.80%21.92% 63.43%63.13%60.45%55.13%49.86% 20%21.09%22.93%20.30%21.23% 60.76%57.73%41.41%48.44% 30.76%33.03%43.36%44.94%44.19% 19.47%15.74%15.70%17.63%19.61% 19.15%12.49%29.09%34.14% 34.72%36.27%33.47%34.07%38.20% 24.70%30.17%34.62%43.69%50.07% 25.40%26.07%30.95%34.51%34.61% 43.22%40.58%39.53%31.41%24.37% 佛山照明 照明 奇精机械 3.80% 6.42% 4.57% 5.08% 5.36% 天银机电 14.21% 15.72% 16.84% 15.93% 13.12% 顺威股份 秀强股份 长虹华意 10.69% 海立股份 零部件 四川九州 兆驰股份 78.77% 高斯贝尔 四川长虹 深康佳A 黑电 澳柯玛 长虹美菱 白电 2022 2021 2020 2019 2018 数据来源：Wind，东方证券研究所 长虹系推进改革，出海效果提升 在家电国企的外销比例中，长虹美菱、四川长虹与长虹华意为代表的长虹系企业外销增速均有不同程度的提升，根据产业在线数据美菱冰箱2023年外销销量同比增速为48.77%，对比其他行业龙头海尔、美的、海信同期外销销量平均同比增速为49.92%、36.68%、27.98%。长虹空调2023年外销销量同比增速为57.32%，对比其他行业龙头格力、美的、海尔、海信同期外销销量平均同比增速为-1.82%、0.79%、-10.07%、5.22%。 图6：长虹空调外销量及增速图7：各品牌空调外销增速 单月外销量（万台）同比增长 35 30 25 20 15 10 5 2023/11 2023/9 2023/7 2023/5 2023/3 2023/1 2022/11 2022/9 2022/7 2022/5 2022/3 2022/1 0 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 海尔海信美的格力长虹 2023/11 2023/9 2023