权益指数月报（2024年3月）：流动性宽松与资本市场改革下的均衡配置

2024年3月7日 权益指数研究·月度报告 流动性宽松与资本市场改革下的均衡配置 ——权益指数月报（2024年3月） 指数 配置建议（未来6个月） 配置变化 高配 中高配 标配 中低配 低配 沪深300 ● 中证500 ● 中证1000 ● 中证2000 ● 资料来源：招商银行研究院 一、市场回顾：市场大幅反弹，风格较为均衡 2月A股市场大幅反弹，是前期超跌后的修复性行情。决策层出台的一系列稳定市场的政策，包括证监会的一系列措施、央行货币宽松以及中央汇金扩大ETF申购等，有效提振了市场信心，缓解了市场的负面循环和流动性枯竭。叠加前期下跌过程中充分出清的资金面，A股市场整体的资金环境已经得到明显改善。 本月的相对表现方面，中证500>中证1000>沪深300>中证2000，风格较为均衡，下跌时小盘股跌的多，反弹时涨幅也大，与我们上期的判断基本一致。一方面，企业盈利增速较低，投资者风险偏好下降，对小盘股较为不利；另一方面，由于市场流动性问题，小盘股在前期下跌过程中，出清更加彻底，在多项政策出台后，小盘股受益于市场流动性的明显改善。 表1：2月指数表现回顾 指数 现价 今年以来 近6个月 近1个月 PE PE五年分位数% PB PB五年分位数% 沪深300 3516 2.48 -7.23 9.35 11.4 15 1.3 8 中证500 5347 -1.52 -7.34 13.83 21.7 26 1.7 11 中证1000 5345 -9.22 -12.51 11.69 32.3 25 1.8 2 中证2000 2010 -16.25 -14.16 5.97 57.7 28 1.9 11 资料来源：Wind，招商银行研究院，截至2024/2/29 表2：各指数前10大权重行业2月涨跌幅（%） 沪深300 中证500 中证1000 中证2000 行业名称 权重% 涨跌幅% 行业名称 权重% 涨跌幅% 行业名称 权重% 涨跌幅% 行业名称 权重% 涨跌幅% 银行 12.65 3.42 医药 11.32 3.63 医药 13.27 3.63 机械 13.23 5.48 食品饮料 11.51 4.12 电子 9.85 8.23 电子 9.95 8.23 医药 9.89 3.63 非银金融 9.81 4.12 基础化工 8.16 3.24 基础化工 9.14 3.24 电子 8.70 8.23 电子 8.73 8.23 非银金融 7.10 4.12 计算机 8.53 9.64 计算机 8.31 9.64 电力设备 7.90 5.79 有色金属 6.64 4.58 机械 7.17 5.48 基础化工 8.09 3.24 医药 7.04 3.63 电力设备 6.00 5.79 电力设备 6.37 5.79 电力设备 6.94 5.79 家电 3.62 7.30 机械 5.41 5.48 传媒 4.54 6.56 汽车 5.01 9.07 公用事业 3.61 0.52 国防军工 4.94 5.33 有色金属 4.51 4.58 通信 3.76 11.82 汽车 3.58 9.07 计算机 4.89 9.64 公用事业 3.92 0.52 传媒 3.66 6.56 计算机 3.47 9.64 传媒 3.99 6.56 汽车 3.81 9.07 公用事业 3.38 0.52 资料来源：Wind，招商银行研究院，截至2024/2/29 二、关键因子展望 1、分析框架概述 对于如何配置沪深300、中证500、中证1000、中证2000等指数，我们既要判断指数未来的趋势方向，也需要判断指数的相对强弱。多数情况下，指数的趋势方向与大盘是一致的，具体可参见《招商银行资本市场一季报：境外流动性转向宽松，境内等待基本面和政策共振》。四大指数的相对强弱，主要取决于市值风格，具体可参见《A股结构研究系列 （一）——如何选择大小盘风格》。 2、宏观经济展望：一季度经济筑底，二季度有望改观 从二月份已公布的经济数据看，制造业PMI指数仍在荣枯线以下，读数比一月份略低；支柱产业房地产也未见好转，30大中城市新房销售量仍在明显下行。从Wind宏观分析师的一致预期看，GDP+(PPI+CPI)/2一季度筑底，二季度将有改观。 我们预计，A股主要宽基指数的盈利预期也将跟随经济预期。相比于大盘股，小盘股业绩对经济的敏感度更高。预计小盘股业绩一季度相对较差，二季度将好转。 图1：小盘股业绩一季度或相对较差，二季度相对较好 指数净利润与名义GDP同比增速 中证500中证1000 GDP+(CPI+PPI)/2（右轴） （%） 200 150 100 50 0 -50 2014-12 -100 沪深300 （%） 25 20 15 10 5 0 2019-12 2020-12 2021-12 2022-12 2023-12 2024-12 -5 2015-12 2016-12 2017-12 2018-12 资料来源：Wind，招商银行研究院 3、流动性展望：整体资金面已好转，但小微盘有压力 A股整体的流动性预期已有好转。从年初到2月5日，A股整体快速下跌，资金负向循环较为明显，尤其是小盘股跌幅较大。春节前后，为稳定资本市场，决策层作出系列政策部署，证监会密集出台资本市场改革政策、央行降息降准并在幅度上超出市场预期，中央汇金宣布扩大ETF的申购规模和范围。当前上证指数已回到3000点附近，主要宽基指数均有不同程度反弹，小盘股大幅下跌的局面也有明显改善。在有救市措施和救市资金的预期之下，当前A股整体所面临的资金环境已有改善。 但是小微盘的资金面仍然存在忧虑之处。目前对量化资金的监管已趋严，DMA去杠杆还在继续，证监会于2月28日表示，春节后开市以来DMA业务规模稳步下降，日均成交量占全市场成交比例约3%。在去杠杆完成之前，在市场波动率和股指期货贴水回归正常之前，小微盘资金面较难回到去年的宽松状态。 4、行业展望：较为均衡 近期的超跌反弹行情中，各行业普涨，反弹幅度和前期超跌幅度成正比。展望未来，高质量发展新时代，科技行业是具备长期产业政策支持的重要方向，传统产业中竞争格局好转的高分红高股息方向也将备受资金关注。同时，科技和红利也都存在一定瑕疵，比如科技股受海外脱钩预期的影响，红利股的短期成交拥挤度已略微偏高。 从行业角度来看，传统产业占比较高的沪深300等大市值公司，以及 科技占比相对较高的中证1000等中小市值公司，难有明确的高低好差之分。 5、估值：各大指数估值普遍处在低位 当前各大指数估值普遍处在低位。相对来说，从估值分位数来看，它们之间没有明显的差异，这表明整体市场给予的价值判断较为一致。换句话说，投资者在评估不同指数的潜在价值时，并没有给出哪个指数更具吸引力的明确信号。在这种情况下，难以单纯通过比较估值来做出明确的投资选择。 图4：今年以来小盘估值收缩图5：各大指数估值普遍处在低位 权益指数估值变动 2023年初PE2024年2月底PE 35 30 25 20 15 10 上证指数 沪深300 中证500 5 指数估值历史分位数 PE五年分位数PB五年分位数 26 25 15 8 11 2 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 沪深300 中证500 中证1000 0 中证1000 资料来源：wind,招商银行研究院资料来源：wind,招商银行研究院 三、未来展望和配置建议：流动性宽松与资本市场改革下的均衡配置 展望未来6个月，企业盈利方面，各指数企业盈利增速水平均不高。首先，经济温和回升，但增速有限。其次，当前缺乏突出的景气赛道，科技板块尽管受到政策的大力支持，但是受制于脱钩的影响。 估值变化方面，大小市值风格将表现的较为均衡，小盘股将受益于流动性宽松，但在资本市场改革的大方向不利于小盘股。第一，在经济回升的背景下，各指数景气也将温和企稳，但影响有限。第二，国内货币政策持续宽松，利率快速下行，宏观流动性改善，股市流动性也已好转，未来小盘股将受益于宽松的流动性。第三，小盘股的政策环境较此前变差，而大盘股的政策环境变好。一方面，近期证监会表示，要设置更加严格的退市制度，做到应退尽退，绩差公司的退市风险正在增大，不利于小盘股估值，监管工作重点为“两强两严”，加强监管也不利于小盘股估值。另一方面，鼓励分红、吸引长期资金等政策有利于大盘股。 综合来看，各指数企业盈利增速水平不高，受流动性宽松、以及资本市场改革影响，估值变化或呈均衡态势。我们认为，未来市值风格将较为均衡。 基于中长期视角维持中高配，各指数均衡配置。 关键因子 沪深300 中证500 中证1000中证2000 宏观经济 较低 较低 盈利增速 行业 无变化 无变化 综合盈利增速 较低 较低 较低较低 科技板块政科技板块政策和脱钩策和脱钩 较低较低 流动性 无变化 无变化 有利 有利 景气变化 温和企稳 温和企稳 温和企稳 温和企稳 估值变化 资本市场政策 受益高股息 无变化 不利 不利 当前估值水平 较低 较低 较低 较低 综合估值变化 无变化 无变化 无变化 无变化 表3:三大指数关键因子表 资料来源：招商银行研究院，关键因子可参见前期报告《A股结构研究系列（一）——如何选择大小盘风格》 （作者：赵宇、石武斌、刘东亮） 感谢汪程对本文的贡献 权益指数研究·月度报告 2024年3月7日 免责声明 本报告仅供招商银行股份有限公司（以下简称“本公司”）及其关联机构的特定客户和其他专业人士使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司可能采取与报告中建议及/或观点不一致的立场或投资决定。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自 己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经招商银行书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“招商银行研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 未经招商银行事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。 招商银行版权所有，保留一切权利。 招商银行研究院 地址深圳市福田区深南大道7088号招商银行大厦16F（518040）电话0755-22699002 邮箱zsyhyjy@cmbchina.com 传真0755-83195085更多资讯请关注招商银行研究微信公众号 或一事通信息总汇