权益指数月报（2024年4月）：均衡配置，短期关注小盘股业绩风险

权益指数研究·月度报告 2024年4月10日 均衡配置，短期关注小盘股业绩风险 ——权益指数月报（2024年4月） 指数 配置建议（未来6个月） 配置变化 高配 中高配 标配 中低配 低配 沪深300 ● 中证500 ● 中证1000 ● 中证2000 ● 资料来源：招商银行研究院 一、市场回顾：由反弹转为震荡 3月整体来看，A股市场延续了2月份的超跌反弹，但是3月下旬后转为震荡。到目前为止，各主要指数今年以来的涨跌幅都在个位数，市场经历了流动性危机引发的大幅下跌后，已经基本收复失地。市场波动和成交额逐步下降，反映出市场情绪和资金面已经恢复正常，市场将回归基本面，且4月是年报和一季报披露期，基本面是影响市场的主要因素。 本月的相对表现方面，中证2000>中证500>中证1000>沪深300，风格偏小盘，主要由于3月中上旬市场延续超跌反弹，下跌时小盘股跌的多，反弹时涨幅也大。全年来看，小盘股表现仍然偏弱。整体来看市场风格较为模糊，大小盘风格快速轮动切换，与去年小盘股全面占优的格局完全不同。从基本面来看，除了流动性仍然偏宽松外，企业盈利增长预期和资本市场监管政策均有所变化。而前期小盘股的暴涨暴跌主要还是来自资金面的原因，反映出抱团-崩溃-杀跌-救市-反弹的过程。 表1：3月指数表现回顾 指数 现价 今年以来 近6个月 近1个月 PE PE五年分位数% PB PB五年分位数% 沪深300 3537 3.10 -4.12 0.61 11.6 22 1.3 8 中证500 5286 -2.64 -7.11 -1.13 21.7 26 1.6 7 中证1000 5441 -7.58 -10.49 1.81 32.5 26 1.9 3 中证2000 2134 -11.05 -9.33 6.21 59.1 44 2.0 23 资料来源：Wind，招商银行研究院，截至2024/3/31 表2：各指数前10大权重行业3月涨跌幅（%） 沪深300 中证500 中证1000 中证2000 行业名称 权重% 涨跌幅% 行业名称 权重% 涨跌幅% 行业名称 权重% 涨跌幅% 行业名称 权重% 涨跌幅% 银行 12.56 -0.12 医药 10.95 -2.17 医药 12.76 -2.17 机械 13.19 3.93 食品饮料 11.66 1.46 电子 9.19 0.65 电子 9.97 0.65 医药 9.74 -2.17 非银金融 9.19 -5.96 基础化工 7.96 1.23 基础化工 8.95 1.23 电子 8.88 0.65 电子 8.59 0.65 有色金属 7.26 12.73 计算机 8.42 0.98 计算机 8.19 0.98 电力设备 8.22 4.09 非银金融 6.70 -5.96 机械 7.30 3.93 基础化工 8.09 1.23 医药 6.71 -2.17 电力设备 6.23 4.09 电力设备 6.35 4.09 电力设备 7.02 4.09 有色金属 3.95 12.73 机械 5.43 3.93 有色金属 4.87 12.73 汽车 5.09 4.93 公用事业 3.71 3.54 国防军工 5.25 4.02 传媒 4.56 1.58 通信 3.75 3.38 汽车 3.71 4.93 计算机 4.79 0.98 汽车 4.06 4.93 传媒 3.58 1.58 家电 3.65 2.43 公用事业 3.64 3.54 公用事业 3.99 3.54 公用事业 3.42 3.54 资料来源：Wind，招商银行研究院，截至2024/3/31 二、关键因子展望 1、分析框架概述 对于如何配置沪深300、中证500、中证1000、中证2000等指数，我们既要判断指数未来的趋势方向，也需要判断指数的相对强弱。多数情况下，指数的趋势方向与大盘是一致的，具体可参见《招商银行资本市场一季报：境外流动性转向宽松，境内等待基本面和政策共振》。四大指数的相对强弱，主要取决于市值风格，具体可参见《A股结构研究系列 （一）——如何选择大小盘风格》。 2、宏观经济展望：读数好转，动力不强 从3月份已公布的经济数据看，制造业PMI指数已在荣枯线之上，读数明显好转。从Wind宏观分析师的一致预期看，GDP+(PPI+CPI)/2二季度将有所上行，这一定程度上源于去年同期的低基数，实际的经济动能仍然不强，经济领先指标货币信贷数据仍偏弱，支柱产业房地产销售也未见明显好转。 我们预计，A股主要宽基指数的盈利预期也将跟随经济预期。相比于大盘股，小盘股业绩对经济的敏感度更高。预计小盘股业绩二季度改善幅度相对较大，但改善的动力尚不足。 4月份是年报和一季报的密集披露期。去年名义GDP增速仅有4.6% （实际GDP增速5.2%），今年一季度实际GDP增速一致预期为4.9%，而PPI处于-2.5%到-2.7%的通缩区间，预计今年一季度名义GDP增速仍较低。因此，预计年报和一季报的业绩普遍不佳，尤其是对于部分小公司来说，业绩风险较大。 图1：小盘股业绩二季度或相对较好，但动力不强 指数净利润与名义GDP同比增速 （%） 沪深300中证500 中证1000 GDP+(CPI+PPI)/2（右轴） （%） 20025 15020 10015 5010 05 -500 2014-12 2015-12 2016-12 2017-12 2018-12 2019-12 2020-12 2021-12 2022-12 2023-12 2024-12 -100-5 资料来源：Wind，招商银行研究院 3、流动性展望：宏观流动性宽松，微观资金面有压力 国内宏观流动性持续呈宽松状态。分析师一致预期的M2增速明显高于名义GDP增速。 跨境资本流动存在压力。人民币汇率和美债利率一季度均明显上行，或影响北向资金的流入。 图2：国内宏观流动性相对宽松 M2 GDP+(CPI+PPI)/2 M2增速vs名义GDP 30 25 20 15 10 5 0 2009-12 2010-12 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 2017-12 2018-12 2019-12 2020-12 2021-12 2022-12 2023-12 2024-12 -5 资料来源：Wind，招商银行研究院 4、行业展望：红利和消费或略强于科技 红利板块或相对较强。一季度银行、煤炭、石油石化、家电、交运、电力及公用事业等高股息行业，在景气行业稀缺的背景下，获得显著超额收益。二季度经济虽有改善但动能不强，红利板块仍有望获得资金青睐。 消费板块的逻辑有所加强。名义GDP二季度有望结束过往三年的下行趋势，转为震荡并略有回升，这将使得消费白马的ROE有了稳定的基础。此类股票经过长时间的估值消化，后续有反弹机会，只是经济动能仍然不强，对反弹的持续性要持审慎态度。 科技板块波动较大。尽管科技板块受益于新质生产力政策支持、AI快速发展，以及全球半导体销售周期回升，这可能吸引资金流入。但是，科技股的估值可能受到海外脱钩预期的压制，且目前拥挤度偏高。 从行业角度来看，红利股和消费股占比较高的沪深300指数，或略强 于科技股占比较高的中证1000指数。 5、估值：各大指数估值普遍处在低位 当前各大指数估值普遍处在低位。相对来说，从估值分位数来看，它们之间没有明显的差异，这表明整体市场给予的价值判断较为一致。换句话说，投资者在评估不同指数的潜在价值时，并没有给出哪个指数更具吸引力的明确信号。在这种情况下，难以单纯通过比较估值来做出明确的投资选择。 图3：今年以来小盘估值收缩图4：各大指数估值普遍处在低位 权益指数估值变动 2023年初PE2024年3月底PE 35 30 25 20 15 10 上证指数 沪深300 中证500 5 指数估值历史分位数 PE五年分位数PB五年分位数 22 26 26 8 7 3 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 沪深300 中证500 中证1000 0 中证1000 资料来源：wind,招商银行研究院资料来源：wind,招商银行研究院 三、未来展望和配置建议：均衡配置，短期关注小盘股业绩风险 展望未来6个月，企业盈利方面，各指数企业盈利增速有限，经济有所回暖，但增长动力仍然不强。根据前文的分析，4月份是年报和一季报的密集披露期，需要关注小盘股的业绩风险。 估值变化方面，大小市值风格将表现的较为均衡。第一，在经济改善但动力不足的背景下，各指数景气将温和企稳。从行业景气角度来看，红利和消费占比较高的大盘指数，或略强于科技股占比较高的中小盘指数。第二，国内宏观流动性持续呈宽松状态，但跨境资本流动存在压力，对小盘股利好有限。第三，小盘股的政策环境喜忧参半。一方面，资本市场监管政策趋严，监管“两强两严”，要设置更加严格的退市制度，做到应退尽退，不利于小盘股估值。另一方面，由于市场压力增大，2月份以来IPO数量明显减少，对小盘股有利。 综合来看，各指数企业盈利增速有限，估值变化或呈均衡态势，未来市值风格将较为均衡，短期需要关注小盘股业绩风险。 基于中长期视角，各指数均衡配置，维持中高配。中小盘指数建议4 月之后再进行配置。 关键因子 沪深300 中证500 中证1000中证2000 宏观经济 盈利增速 行业 综合盈利增速 较低较低较低较低 无优势明显无优势明显无优势明显无优势明显行业行业行业行业 较低较低较低较低 流动性 无变化 温和企稳，行业景气略占优 无变化 无变化 温和企稳，行业景气略占优 无变化 有限利好 有限利好 景气变化 温和企稳 温和企稳 估值变化 资本市场政策 喜忧参半 喜忧参半 当前估值水平 较低 较低 较低 较低 综合估值变化 无变化 无变化 无变化 无变化 表3:三大指数关键因子表 资料来源：招商银行研究院，关键因子可参见前期报告《A股结构研究系列（一）——如何选择大小盘风格》 （作者：赵宇、石武斌、刘东亮） 感谢汪程对本文的贡献 权益指数研究·月度报告 2024年4月10日 免责声明 本报告仅供招商银行股份有限公司（以下简称“本公司”）及其关联机构的特定客户和其他专业人士使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司可能采取与报告中建议及/或观点不一致的立场或投资决定。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自 己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经招商银行书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“招商银行研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 未经招商银行事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。 招商银行版权所有，保留一切权利。 招商银行研究院 地址深圳市福田区深南大道7088号招商银行大厦16F（518040）电话0755-22699002 邮箱zsyhyjy@cmbchin