2月发电量表现亮眼，在建项目创新高

更新报告 买入 2月发电量表现亮眼，在建项目创新高 协合新能源（0182.HK） 2024-03-12星期二 目标价：0.99港元 现价：0.67港元 预计升幅:48% 重要数据日期 2024-03-11 收盘价（港元） 0.67 总股本（百万股） 8,121 总市值（百万港元） 5,441 净资产（百万元） 8,435 总资产（百万元） 31,236 52周高低（港元） 0.73/0.60 每股净资产（元） 0.98 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 主要股东 ChinaWindPowerInvestmentLimited(11.17%) 华电福新(9.8%) SplendorPowerLimited(8.14%) 相关报告 更新报告-20190802/20200407更新报告-20200811/1112 更新报告-20210219/20210317 更新报告-20210806/20220303/0804更新报告-20221115/20230313/0803 更新报告-20231108 研究部 姓名：杨义琼 SFC：AXU943 电话：0755-21516065 Email:yangyq@gyzq.com.hk 投资要点 项目储备充裕，在建拟建项目创新高达到2.9GW： 2023年公司实现收入人民币25.89亿元，同比增加7.85%;权益持有人应 占溢利9.64亿元，同比增加10.55%;基本每股盈利11.42分，每股股息 0.035港元（派息率约28%）。公司项目储备充裕，2023年末在建拟建项目规模2.9GW，强力保障装机容量持续增长，其中2024年目标新增装机1GW，全年资本开支在人民币40-60亿元左右。 2月权益发电量同比增长46.32%，表现亮眼： 2024年2月权益发电量总计872.28GWh，同比增加46.32%；其中，风电权益发电量810.80GWh，同比增长49.6%；太阳能权益发电量61.48GWh，同比增长13.52%。1-2月，权益发电量总量1628.51GWh，同比增长31.16%；其中，风电权益发电量1496.49GWh，同比增长32.23%；太阳能权益发电量132.02GWh，同比增长20.15%。 对比行业标杆龙源电力（2月风电发电量+8.81%，1-2月风电累计-0.62%），公司数据表现亮眼，主要所在区域风资源同比大幅增长所致。 2024年持续股份回购，增厚每股收益： 2023年公司股份回购频繁，累计回购比例达到5%，公司股票回购有利增加管理层持股比例，获得稳定收益回报，符合全体股东利益，有助提振市场信心，并得到股东一致认可，2024年公司将择机回购股票（董事会授权回购比例为10%），有利持续增厚公司每股收益。 估值优势明显，维持买入评级，目标价0.99港元： 公司估值优势明显，目前股价对应2023年PE仅约4.4倍。我们更新公司目标价0.99港元，相当于2024年和2025年6.5倍和6倍和PE，目标价较现价有48%上升空间，维持买入评级。 人民币百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业额 2,679 2,589 2,971 3,370 3,557 同比增长(%) 22.7% -3.4% 14.8% 13.4% 5.5% 净利润 872 964 1,122 1,216 1,272 同比增长(%) 12.0% 10.5% 16.4% 8.4% 4.6% 每股盈利（分） 9.86 11.39 13.81 14.98 15.66 PE@0.67HKD 6.2 5.3 4.4 4.1 3.9 每股股息（港元） 0.035 0.035 0.040 0.050 0.055 股息率 5.22% 5.22% 5.97% 7.46% 8.21% 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 证券研究报告 请务必阅读投资评级定义和免责条款 报告正文 项目储备充裕，在建拟建项目创新高达到2.9GW： 2023年公司实现收入人民币25.89亿元，同比增加7.85%;权益持有人应占溢利9.64 亿元，同比增加10.55%;基本每股盈利11.42分，每股股息0.035港元（派息率约28%）。公司项目储备充裕，2023年末在建拟建项目规模2.9GW，强力保障装机容量持续增长，其中2024年目标新增装机1GW，全年资本开支在人民币40-60亿元左右。 2月权益发电量同比增长46.32%，表现亮眼： 2024年2月权益发电量总计872.28GWh，同比增加46.32%；其中，风电权益发电量810.80GWh，同比增长49.6%；太阳能权益发电量61.48GWh，同比增长13.52%。1-2月，权益发电量总量1628.51GWh，同比增长31.16%；其中，风电权益发电量 1496.49GWh，同比增长32.23%；太阳能权益发电量132.02GWh，同比增长20.15%。 对比行业标杆龙源电力（2月风电发电量+8.81%，1-2月风电累计-0.62%），公司数据表现亮眼，主要所在区域风资源同比大幅增长所致。 2024年持续股份回购，增厚每股收益： 2023年公司股份回购频繁，累计回购比例达到5%，公司股票回购有利增加管理层持股比例，获得稳定收益回报，符合全体股东利益，有助提振市场信心，并得到股东一致认可，2024年公司将择机回购股票（董事会授权回购比例为10%），有利持续增厚公司每股收益。 估值优势明显，维持买入评级，目标价0.99港元： 公司估值优势明显，目前股价对应2023年PE仅约4.4倍。我们更新公司目标价 0.99港元，相当于2024年和2025年6.5倍和6倍和PE，目标价较现价有48%上升空间，维持买入评级。。 风险提示： 风电及光伏项目投产因多种因素推迟政府补贴延后下发影响自有现金流风资源不好，或限电影响发电量 其他不可控风险 表1：行业估值 市值 PE PB 新能源行业 代码 简称 货币 股价 (亿港元) 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 6865.HK 福莱特玻璃 HKD 20.50 696 20.3 15.1 11.3 8.9 2.0 2.2 1.9 1.6 光伏 0968.HK 信义光能 HKD 6.57 585 15.3 12.6 11.2 8.6 1.8 1.8 1.7 1.5 3868.HK 信义能源 HKD 1.15 95 9.8 9.6 7.8 6.7 0.7 0.7 0.7 0.7 平均 15.1 12.4 10.1 8.1 1.5 1.6 1.4 1.3 2208.HK 金风科技 HKD 3.25 332 5.1 4.7 3.4 3.0 0.4 0.3 0.3 0.3 风电 0916.HK1798.HK 龙源电力 大唐新能源 HKDHKD 5.991.85 1,316135 8.76.3 5.95.4 5.04.6 4.23.9 0.70.7 0.60.9 0.60.8 0.70.8 0956.HK 新天绿色能源 HKD 3.05 276 5.0 4.9 4.8 4.7 0.6 0.6 0.6 0.6 1811.HK 中广核新能源 HKD 2.06 88 5.8 5.7 5.6 5.5 0.8 0.9 0.8 0.8 平均 6.2 5.3 4.7 4.3 0.6 0.7 0.6 0.6 0182.HK 协合新能源 HKD 0.67 54 6.2 5.3 4.4 4.1 0.6 0.7 0.7 0.7 资料来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 财务报表摘要 损益表 人民币百万元,财务年度截至12月31日 财务分析 2022E 2023A 2024E 2025E 2026E 2022E 2023A 2024E 2025E 2026E 收入 2,679 2,589 2,971 3,370 3,557 盈利能力 经营成本 (1,084) (1,183) (1,218) (1,382) (1,458) EBITDA利率(%) 39% 39% 46% 45% 45% 其他收入 60 105 50 50 50 净利率(%) 33% 37% 38% 36% 36% 行政费用 (426) (404) (409) (441) (476) 营运表现 财务开支 (546) (644) (631) (638) (644) SG&A/收入(%) 16% 16% 14% 13% 13% 应占联营公司利润 40 34 36 36 36 实际税率(%) 20% 15% 15% 15% 15% 其他开支 318 404 400 400 400 股息支付率(%) 35% 31% 29% 33% 35% 税前盈利 1,154 1,049 1,375 1,490 1,558 库存周转 20 14 14 12 12 所得税 (228) (154) (206) (224) (234) 应付账款天数 84 131 115 102 98 少数股东应占利润 54 25 47 51 53 应收账款天数 187 200 165 138 125 净利润 872 964 1,122 1,216 1,272 ROE(%) 11% 12% 13% 13% 13% 折旧及摊销 551 546 540 535 530 ROA(%) 3% 3% 4% 4% 4% EBITDA 1,048 1,008 1,379 1,507 1,587 财务状况净负债/股本 (0.2) 0.2 0.2 0.2 0.2 增长 收入/总资产 0.10 0.08 0.10 0.11 0.12 总收入(%) 23% -3% 15% 13% 6% 总资产/股本 3.47 3.77 3.60 3.37 3.15 EBITDA(%) 30% -4% 37% 9% 5% 收入对利息倍数 4.9 4.0 4.7 5.3 5.5 资产负债表 现金流量表 人民币百万元,财务年度截至12月31日人民币百万元,财务年度截至12月31日 2022E 2023A 2024E 2025E 2026E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 现金 3,471 2,445 2,040 1,962 2,076 EBITDA 1,048 1,008 1,379 1,507 1,587 应收账款 1,370 1,416 1,345 1,278 1,214 融资成本 3,077 1,360 410 204 97 存货 59 46 47 47 48 营运资金变化 (1,599) (40) 130 449 585 其他流动资产 1,765 3,079 2,926 2,908 2,890 所得税 (127) (154) (206) (224) (234) 流动资产 6,664 6,986 6,357 6,195 6,228 营运现金流 2,400 2,174 1,713 1,937 2,035 固定资产 14,877 17,759 17,937 18,116 18,298 其他固定资产 5,631 6,490 6,279 6,132 6,001 资本开支 (4,254) (1,200) (1,200) (1,200) (1,200) 非流动资产 20,508 24,250 24,216 24,248 24,299 其他投资活动 482 (1,252) (252) (219) (190) 总资产 27,173 31,236 30,574 30,443 30,527 投资活动现金流 (3,772) (2,452) (1,452) (1,419) (1,390) 流动负债 6,517 6,879 6,120 5,508 4,957 应付帐款 1,263 1,672 1,505 1,355 1,219 负债变化 936 0 0 0 0 短期银行贷款 979 973 876 788 710