无锡晶海（836547）：北交所个股研究系列报告：氨基酸“小巨人”企业

无锡晶海（836547.BJ） 北交所个股研究系列报告：氨基酸“小巨人”企业 1 公司基本情况 1.1主营业务 1.2产品介绍 1.3财务情况 2 无锡晶海氨基酸股份有限公司成立于1995年，2016年在新三板挂牌，2023年在北交所上市。无锡晶海是一家主要从事氨基酸产品研发、生产、销售的国家级专精特新“小巨人”企业，主要产品包括支链氨基酸（异亮氨酸、缬氨酸、亮氨酸）、色氨酸、苯丙氨酸、脯氨酸等，可广泛应用于医药、食品、保健品、日化等众多领域。 公司下游客户领域以医药类为主，下游客户主要为制剂厂商和培养基生产商，收入占比超过70%。公司国内客户主要为下游制剂厂商，销售为直销模式；境外客户以贸易商为主，销售主要为贸易商模式。 图表1：公司产品收入构成情况（%）图表2：公司产品毛利率情况（%） 2020 2021 2022 亮氨酸 13.18 12.11 14.00 异亮氨酸 11.66 9.16 10.16 色氨酸 10.24 8.77 9.26 苯丙氨酸 9.22 9.39 7.85 脯氨酸 8.14 8.16 8.17 缬氨酸 6.37 5.48 7.00 丝氨酸 3.86 9.26 5.23 醋酸赖氨酸 8.80 7.62 6.74 精氨酸 6.17 4.76 6.62 其他 22.37 25.30 24.97 合计 100.00 100.00 100.00 2020 2021 2022 亮氨酸 26.03 28.02 37.44 异亮氨酸 39.53 28.25 16.71 色氨酸 45.99 41.07 43.08 苯丙氨酸 17.57 17.27 15.51 脯氨酸 25.28 28.13 23.08 缬氨酸 37.56 42.32 43.07 丝氨酸 11.44 44.28 33.81 醋酸赖氨酸 63.12 59.95 53.81 精氨酸 7.98 15.07 24.00 其他 33.34 34.78 33.06 图表4：公司前五大客户情况（万元） 图表3：公司按区域划分的营收情况（%） 2020 2021 2022 境内 54.43 45.53 47.77 境外 45.57 54.47 52.23 合计 100.00 100.00 100.00 贸易商 51.84 54.67 57.37 直销 48.16 45.33 42.63 合计 100.00 100.00 100.00 序号 2020年 2021年 2022年 客户 金额 占比 客户 金额 占比 客户 金额 占比 1 费森尤斯卡比 2,486.24 9.34% PHARMHE 6,152.75 16.04% PHARMHE 4,683.15 12.12% 2 PHARMHE 2,078.73 7.81% Cytiva 3,352.82 8.74% 费森尤斯卡比 2,422.53 6.27% 3 海思科 1,505.69 5.65% 费森尤斯卡比 3,248.44 8.47% PRINOVA 2,028.24 5.25% 4 K.P.ManishGlobal 1,248.93 4.69% K.P.ManishGlobal 1,743.65 4.55% 湖北一半天制药 1,881.76 4.87% 5 PRINOVA 1,020.38 3.83% PRINOVA 1,565.14 4.08% K.P.ManishGlobal 1,459.30 3.78% 8,339.97 31.32% 16,062.79 41.88% 12,474.98 32.28% 图表5：公司的产品情况 产品应用 L-异亮氨酸 甘氨酸 L-色氨酸 L-半胱氨酸碱 L-谷氨酸 L-天门冬氨酸 L-精氨酸 L-叔亮氨酸 L-丝氨酸 L-正缬氨酸 L-蛋氨酸 L-瓜氨酸-DL-苹果酸 L-天冬酰胺一水物 L-亮氨酸 L-胱氨酸 N-乙酰-L-半胱氨酸 L-丙氨酸 L-精氨酸盐酸盐 L-组氨酸盐酸盐 L-精氨酸-a-酮戊二 L-鸟氨酸盐酸盐 L-酪氨酸 L-赖氨酸碱 D-天冬氨酸 L-羟脯氨酸 L-谷氨酰胺 L-苏氨酸 D-脯氨酸 L-缬氨酸 L-瓜氨酸 L-脯氨酸 依克多因 L-醋酸赖氨酸 L-组氨酸 BCAA L-脯氨酰胺 L-半胱氨酸盐酸盐 L-茶氨酸 DL-蛋氨酸 必需氨基酸EAA L-天冬酰胺无水物 L-苯丙氨酸 L-赖氨酸盐酸盐 N-乙酰-L-酪氨酸 近年来，公司的营业收入持续增长，公司的成长性较好。特别地，2020年、2021年，公司营业收入的增长较大，增长率分别为34.78%、 44.06%。但近两年的增速略有放缓。根据公司2023年业绩快报显示，公司2023年营业收入预计同比增长0.82%，但净利润预计同比下降15.29%。盈利能力方面，公司毛利率及净利率一直较为平稳。2020年至2022年，公司的平均毛利率为32.64%，平均净利率为18.16%。此外，公司毛利 率低于同行业可比上市公司毛利率平均水平，主要系与可比上市公司的产品差异较大影响所致。 另外，2020-2022年，公司期间费用率相对稳定，平均期间费用率为12.25%。 38,357 38,651 26,626 34.78% 44.06% 29,991 4.31% 2020 2021 0.77% 2022 2023年三季度 营业收入（万元） 同比增长 7,396 124.98% 4,937 6,435 5,000 49.79% 15.52% 2020 2021 -12.99% 2022 2023年三季度 净利润（万元） 同比增长 图表6：公司营业收入情况图表7：公司净利润情况 图表8：公司毛利率及净利率情况图表9：公司期间费用率情况 32.37% 33.67% 31.89% 34.05% 18.54% 19.28% 16.65% 16.67% 2020 2021 2022 2023年三季度 毛利率 净利率 12.54% 12.63% 11.58% 2020 2021 2022 2023年三季度 14.47% 公司研发费用率保持在5%左右，2020-2022年，平均研发费用为1,731万元。根据公司招股书资料显示，公司拥有27项专利，其中发明专利22项，实用新型5项。此外，公司作为第一起草单位主持2项国家标准、1项行业标准和1项团体标准，参与制定2项行业标准和2项团体标准；获得教育部、无锡市科技进步奖等多项奖项，2018年获得江苏省科学技术二等奖。 公司资产周转方面，公司的存货及应收账款的周转天数相对稳定，且周转速度相对较快。公司的资产负债率一直保持较低水平。另外，公 司的现金收入比有所上升，收款能力较好，2022年公司现金收入比为97%。 图表10：公司研发费用情况图表11：公司资产周转情况 1,954 1,869 5.62% 1,686 1,370 5.15% 5.09% 4.84% 2020 2021 2022 2023年三季度 研发费用（万元） 研发费用率 81 88 72 73 78 78 77 78 2020 2021 2022 2023年三季度 存货周转天数(天)应收账款周转天数(天) 23.41% 24.50% 17.57% 2020 2021 2022 2023年三季度 28.12% 97% 85% 90% 78% 2020 2021 2022 2023年三季度 图表12：公司资产负债率情况图表13：公司现金收入比情况 行业分析 2.1所属行业及产业链 2.2氨基酸行业情况 2.3下游行业发展情况 2.4同行企业对比 7 无锡晶海是一家主要从事氨基酸产品研发、生产、销售的国家级专精特新“小巨人”企业，主要产品包括支链氨基酸（异亮氨酸、缬氨酸、亮氨酸）、色氨酸、苯丙氨酸、脯氨酸等，可广泛应用于医药、食品、保健品、日化等众多领域。 根据《上市公司行业分类指引》（2012年修订），公司所属行业为“C27医药制造业”。根据《国民经济行业分类（GB/T4754—2017）》， 公司所处行业为“C27医药制造业”下属的“C2710化学药品原料药制造”。 目前生产氨基酸原材料主要是从粮食产品中提取，如从玉米淀粉中提取的葡萄糖作为碳源，补加各种无机盐及氮源，通过生产菌种进行新陈代谢，得到所需的产物，再进行提纯、烘干、包装。基于此，当前氨基酸原材料主要以玉米、大豆和小麦等农产品为主，而这些属于大宗商品，同质化严重且供应充足，此外，在能源供应方面，主要以蒸汽、电力为主。 氨基酸主要应用于医药、食品、保健品、化妆品、饲料等领域。 上游行业：原料 种业 农林牧渔业 动植物 基础化 工材料 石油 中游行业 氨基酸行业 活性剂 补充剂 添加剂 原料药 下游行业 饲料 化妆品 保健品 食品 医药 图表14：氨基酸产业链图 氨基酸是构成蛋白质大分子的基础结构，与动物生命活动有关，在饲料、食品、医药、培养基、保健品等营养健康领域发挥着至关重要作用。根据ImarcGroup的统计数据显示，全球氨基酸产量规模在2021年突破一千万吨，预计在2022年到2027年间保持4.7%的增长速度，到了2027 年，全球氨基酸产量规模将达到1,380万吨。 根据PolarisMarketResearch数据，全球氨基酸市场规模在2021年达到261.9亿美元，预计在2022年至2030年间保持7.5%的年均复合增长率， 2030年全球氨基酸市场规模将达到494.2亿美元。医药、食品和营养保健品等应用领域对氨基酸的需求不断加大，全球氨基酸市场规模也将呈现 快速增长趋势。 1,380.00 1,318.05 1,258.88 1,202.37 1,148.40 1,096.85 1,030.00 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 全球氨基酸产量（万吨） 494.2 459.7 427.6 397.8 370.1 344.2 320.2 297.9 261.9 277.1 2021 2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E 全球氨基酸市场规模（亿美元） 图表15：全球氨基酸产量规模情况图表16：全球氨基酸市场份额情况 根据Statista数据，2017-2021年，中国医药市场规模，从652.10亿美元增长至931.70亿美元，年均复合增长率为9.33%，预计未来2022-2027年，中国医药市场规模将保持7.59%的年均复合增长率增长，从1,012.00亿美元增长至1,459.00亿美元。随着经济发展、人口惯性增长、社会老龄化程度的上升以及民众健康意识的不断增强，我国医药行业将保持持续增长趋势。 根据Facts&Factors数据，2021年全球细胞培养基市场规模约47.16亿美元，预计2022年至2028年，将以15.8%的年均复合增长率增长。而氨 基酸是培养基的必须成分，为细胞蛋白合成，细胞增殖和生存提供原料。 与此同时，受益于医药行业、培养基行业的快速发展，也进一步带动氨基酸的需求增长。 1,459.0 1,360.0 1,265.0 1,173.0 1,088.0 1,012.0 931.7 817.7 728.4 759.5 652.1 2017 2018 2019 2020 20212022E2023E2024E2025E2026E2027E 中国医药市场规模（亿美元） 131.68 113.72 98.20 84.80 73.23 63.24 54.61 47.16 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 全球培养基市场规模（亿美元） 图表17：中国医药市场规模情况图表18：全球培养基市场规模情况 氨基酸在食品工业中具有重大的应用价值，主要应用为食品调味剂、食品强化剂、油脂抗氧化、食品除臭增香剂，可有效提高食品质量。根据