【债券周报】存单周报：3月供需格局仍有压力

债券研究 证券研究报告 债券周报2024年03月04日 【债券周报】 存单周报（0226-0303）：3月供需格局仍有压力 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080002 相关研究报告 《【华创固收】止盈风险或可控，高票息灵活应对 ——3月债券月报》 2024-03-03 《【华创固收】普涨或结束，重视自下而上择券— —3月可转债月报》 2024-03-03 《【华创固收】中短端二永债收益率开始上行— —信用周报20240302》 2024-03-02 《【华创固收】“三大工程”进入加速落地期——每周高频跟踪20240302》 2024-03-02 《【华创固收】政策双周报（0205-0226）：5年期 LPR大幅调降，保险资管存款纳入同业存款》 2024-02-27 供给方面，本周存单净融资减少，期限结构小幅拉长。本周（2月26日至3月3日）存单发行规模为5748.3亿元，净融资额574亿元。截至3月3日，本月存单净融资额1081亿元。供给结构上，本周国有行发行占比由上周的15%上行至29%；股份行发行占比由45%下行至33%。期限方面，发行加权期限升至8.03个月附近（上周为7.83个月）。下周（3月4日至3月10日）到期规模小幅上行，存单到期规模为5720.2亿元，周度环比增加545.9亿元，到期主要集中在股份行、城商行，基于期限视角，1Y存单到期金额最高。 需求方面，三农配置需求小幅减少，理财机构继续增持。（1）就二级配置机构而言，本周三农配置需求小幅减少，由上周的611.82亿元小幅下行至585.68亿元；理财机构配置需求有所增加，由上周的238.39亿元上行至427.45亿元 （2）一级发行方面，本周全市场募集率继续维持在89%。 估值方面，一级定价方面，本周存单发行定价长短端分化，短端品种定价大幅上行，长端延续震荡。（1）本周股份行存单定价长短端分化，6M及以上股份行NCD一级定价小幅下行，短端品种定价大幅上行。具体来看，1M品种大 幅上行13BP，3M品种上行7BP，6M品种下行1BP，9M品种下行1BP，1Y品种下行3BP。（2）期限利差而言，股份行1Y-3M期限利差大幅下行，由16.91BP下行至6.73BP，在历史分位数6%水平。（3）信用利差方面，1Y期城商行与股份行利差较上周走扩7.19BP，农商行与股份行利差收窄4.53BP。 二级收益率方面，本周除1Y长久期外，AAA等级存单收益率均有下行，其中1M下行幅度更大。（1）本周AAA等级存单二级收益率下行，其中短端下行幅度更大，1M品种下行19BP，3M品种下行1BP，6M品种下行3BP，9M品种下行1BP，1Y品种上行1BP。（2）期限利差而言，股份行1Y-3M期限利差小幅走扩，由8.30BP上行至10.55BP，在历史分位数12%水平。 资产比价方面，月末资金走势平稳，1y国股行存单定价在2.2%-2.3%区间震荡。本周1Y股份行存单发行利率下行3.05BP至2.24%附近，DR007:15DMA下行1.35BP左右至1.85%附近，R007:15DMA下行3.01BP左右至2%附近， 股份行存单与R007资金价差下行0.04BP，分位数维持在23%位置；1Y国债利率上行1.34BP至1.78%，股份行存单与国债价差收窄，分位数下行至50%附近；此外，MLF-存单价差上行3BP，价差分位数上行至60%附近，AAA等级中短票利率下行0.71BP，中短票-存单的价差下行至34%的分位数水平。 总结来看，3月存单供需格局或有一定压力，与资金价差偏低，但与国债比价性价比偏高，收益率或有小幅下行空间，关注季末资本新规扰动。3月存单到期规模2.87万亿，明显处于季节性偏高水平，不过信贷平滑诉求下，季末冲 刺压力或相对缓和，叠加1至2月存单净融资相对积极，月度净融资规模分别在10000亿元、2659亿元，或部分缓解季末的存单“刚性”供给压力；需求侧来看，季末理财资金回表，对于存单配置的增量需求或较为有限，农村机构二级市场存单买入量多为季节性下行。从比价的角度看，国股行一级存单定价与DR、与R的价差分别处于10%、23%的历史分位数位置，若资金难有进一步宽松，存单继续大幅下行或相对受限，但当前存单与国债价差仍有压缩空间，若“欠配”情绪依然偏强，存单定价或有小幅下行机会。此外，监管方面，3月末资本新规考核落地，对偏长期限的存单或有一定负面影响，关注临近季末银行自营及货基等在监管指标考核压力下调仓行为的变化。 风险提示：流动性超预期收紧。 目录 一、供给：净融资大幅减少，期限结构小幅拉长4 二、需求：三农配置小幅减少，理财机构继续增持5 三、估值：短端一二级走势分化7 四、比价：供需格局有压力，定价延续震荡9 �、风险提示11 图表目录 图表1本周存单净融资额574亿元，净融资大幅减少4 图表2截至3月3日，当月净融资额1081亿元4 图表3国有行发行进度基本维持4 图表4股份行发行占比降至33%左右5 图表56M及以上中长久期发行占比降至70%5 图表6存单发行加权久期在8.03个月附近5 图表7下周存单到期规模在5720.2亿元5 图表8三农机构配置需求小幅减少，理财机构继续增持6 图表9分机构看，三农机构配置需求小幅减少6 图表10理财机构继续增持6 图表11全市场募集率继续维持在89%6 图表12国有行存单募集率上行至100%6 图表13各期限、类型存单发行利率以及期限利差7 图表14股份行存单各期限利率变动7 图表15存单1Y-3M期限利差分位数水平在历史分位数6%水平8 图表16农商行与股份行以及城商行与股份行的利差走势8 图表17各期限、类型存单二级利率以及期限利差9 图表18股份行存单各期限二级收益率变动9 图表19存单一二级价差9 图表20存单一级发行利率与资金、国债、MLF、中短票比价10 图表21存单二级发行利率与资金、国债、MLF、中短票比价10 图表22存单-R007价差维持在历史分位数23%位置10 图表23存单-国债价差下行至50%分位数位置10 图表24MLF-存单价差上行至60%分位数位置11 图表25中短票-存单价差上行至34%分位数位置11 一、供给：净融资大幅减少，期限结构小幅拉长 供给方面，本周存单净融资减少，期限结构小幅拉长。本周（2月26日至3月3日） 存单发行规模为5748.3亿元，净融资额574亿元。截至3月3日，本月存单净融资额1081亿元。供给结构上，本周国有行发行占比由上周的15%上行至29%；股份行发行占比由45%下行至33%；城商行发行占比维持在30%附近，农商行发行占比维持在7%附近。期限方面，1M存单发行占比由7%下行至6%，3M存单占比由14%上行至24%，6M期存单占比由22%下行至15%，9M期存单占比由22%下行至7%，1Y期存单占比由34%上行至48%，存单发行加权期限升至8.03个月附近（上周为7.83个月）。下周（3月4日 至3月10日）到期规模小幅上行，存单到期规模为5720.2亿元，周度环比增加545.9亿 元，到期主要集中在股份行、城商行，基于期限视角，1Y存单到期金额最高，为2135.4 亿元。 图表1本周存单净融资额574亿元，净融资大幅减少 12,000.00 10,000.00 8,000.00 6,000.00 4,000.00 2,000.00 0.00 -2,000.00 -4,000.00 -6,000.00 -8,000.00 2022/3/6 2022/3/20 2022/4/3 2022/4/17 2022/5/1 2022/5/15 2022/5/29 2022/6/12 2022/6/26 2022/7/10 2022/7/24 2022/8/7 2022/8/21 2022/9/4 2022/9/18 2022/10/2 2022/10/16 2022/10/30 2022/11/13 2022/11/27 2022/12/11 2022/12/25 2023/1/8 2023/1/22 2023/2/5 2023/2/19 2023/3/5 2023/3/19 2023/4/2 2023/4/16 2023/4/30 2023/5/14 2023/5/28 2023/6/11 2023/6/25 2023/7/9 2023/7/23 2023/8/6 2023/8/20 2023/9/3 2023/9/17 2023/10/1 2023/10/15 2023/10/29 2023/11/12 2023/11/26 2023/12/10 2023/12/24 2024/1/7 2024/1/21 2024/2/4 -10,000.00 总发行量(亿元)总偿还量(亿元)净融资额(亿元) 资料来源：Wind，华创证券 图表2截至3月3日，当月净融资额1081亿元图表3国有行发行进度基本维持 30,000.00 20,000.00 10,000.00 0.00 -10,000.00 -20,000.00 -30,000.00 2022/1/31 2022/3/31 2022/5/31 2022/7/31 2022/9/30 2022/11/30 2023/1/31 2023/3/31 2023/5/31 2023/7/31 2023/9/30 2023/11/30 2024/1/31 截至2024/3/32024/5/31 -40,000.00 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 90000 81645.5573 67428 71091.3 81.54% 67.99% 55.50% 20977.5627 50.67% 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 国有大型商业银行股份制商业银行城市商业银行农村商业银行 总发行量(亿元)总偿还量(亿元)净融资额(亿元,右) 备案额度(亿元）存量发行进度上周进度 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 图表4股份行发行占比降至33%左右图表56M及以上中长久期发行占比降至70% 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 45% 2021/12/8 2022/1/8 2022/2/8 2022/3/8 2022/4/8 2022/5/8 2022/6/8 2022/7/8 2022/8/8 2022/9/8 2022/10/8 2022/11/8 2022/12/8 2023/1/8 2023/2/8 2023/3/8 2023/4/8 2023/5/8 2023/6/8 2023/7/8 2023/8/8 2023/9/8 2023/10/8 2023/11/8 2023/12/8 2024/1/8 2024/2/8 下周到期 1M 3M 6M 9M 1Y 合计 国有行 146.20 40.90 8.00 350.00 775.00 1320.1 0 股份行 66.70 456.00 20.10 817.30 919.20 2279.30 城商行 453.70 534.70 78.00 312.20 368.70 1747.30 农商行 26.00 66.70 50.80 109.10 63.30 315.90 其他 17.20 14.00 4.50 12.70 9.20 57.60 合计 70 9.80 1112.3 0 161.40 1601.30 2135.40 5720.20 35% 25% 15% 5% -5% 12000 1