2月PMI的5大信号：有喜有忧

宏观点评 有喜有忧—2月PMI的5大信号 事件：2024年2月制造业PMI49.1%（前值49.2%）；非制造业PMI51.4%（前值50.7%）。作者 核心观点：2月PMI有喜有忧：喜在，制造业PMI微降、高于预期和季节性，且内需有所 证券研究报告|宏观经济研究 2024年03月01日 好转；忧在，去除供货商配送时间扰动后，制造业PMI实际上并未明显好转，小企业景气也再度降至低位，结合地产基建高频低迷，指向经济压力仍大。往后看，随着春节假期过去，3月PMI有望季节性回升；经济可能延续分化，政策仍待继续加码。 1、2月制造业PMI微降、高于预期和季节性；非制造业PMI反弹。2月制造业PMI回落 0.1个点至49.1%，高于预期、强于季节性（2015-2019年2月PMI平均回落0.3个点），与供货商配送时间延长的拉动有关（详见后文分析），且仍处于收缩区间、近年来低位。2月非制造业PMI回升0.7个点至51.4%；其中服务业PMI回升0.9个点至51.0%，建筑业PMI回落0.4个点至53.5%。2月综合PMI产出指数持平于50.9%，经济景气整体稳定。2、分项看，可重点关注供需端、贸易端、价格端、库存端、就业端的5大信号： 1）供给季节性回落，内需有所好转。供给端，2月PMI生产指数49.8%，较上月回落1.5 个点，与2月焦化企业、汽车半钢胎开工率等生产端高频节后回落的指向一致。需求端，2月PMI新订单指数持平于49%，新出口订单指数回落0.9点至46.3%，指向外需回落，而内需有所好转。行业看，食品饮料、医药、有色、电气机械等行业供需指数连续两个月位于临界点以上、景气较高；化纤、橡胶塑料、黑色等行业供需指数低于临界点、景气较低。 2）进出口订单均回落，出口回落更多。出口端，2月新出口订单回落0.9个点至46.3%，高频看，2月前20日韩国出口-7.8%（1月-1%），出口运价低位反弹，但主要应是和红海局势有关，叠加基数走高影响，我国2月出口增速可能重回负增长；进口端，2月进口订单回落0.3个点至46.4%，可能也受到出口链拖累。 3）价格指数震荡，预计2月PPI同比-2.6%左右；库存小幅回落。价格端，2月原材料价格、出厂价格指数分别变动-0.3、1.1个点；结合高频和基数效应，预计2月PPI同比-2.6%左右（1月-2.5%）。库存端，2月PMI原材料库存、产成品库存分别回落0.2、1.5个点，产成品库存指数降至47.9%。往后看，随着经济修复、价格回升，补库周期仍有望开启。 4）小企业景气降至低位，就业指数多数回落。2月大中小型企业PMI分别变动0、0.2、- 0.8个点，小企业景气回落至近年来低位；就业方面，2月制造业、服务业、建筑业从业人员指数分别变动-0.1、0.5、-2.5个点，均继续处于收缩区间。 5）服务业景气回升，建筑业回落。服务业方面，2月服务业PMI回升0.9个点至51.0%，应是与春节的节日效应有关。从行业看，居民出行消费意愿增强，零售、交通、餐饮、文体娱乐业景气较高，房地产业景气较低。建筑业方面，2月建筑业PMI回落0.4个点至53.5%，应是受春节假期及低温雨雪天气等因素影响。 3、总体看，2月PMI有喜有忧：喜在内需有所好转，忧在去除供货商配送时间扰动后PMI并未明显好转，小企业景气降至低位。一方面，2月PMI新订单指数、服务业指数有所好转，结合此前商务部公布，春节期间全国重点零售和餐饮企业销售额同比增长8.5%，指向 春节消费较好。另一方面，2月PMI降幅较小，主因受南方低温雨雪天气影响、道路运输受阻，供货商配送时间指数大幅回落2个点（2015-2019年2月供货商配送时间指数平均 回落0.3个点），由于其为逆指数，在合成制造业PMI指数时进行反向运算，向上拉动2月PMI达0.3个点。去除这一异常因素后，PMI其他分项合计回落0.4个点，实际是持平或略低于季节性的。再结合高频数据，2月春节前后新房销售再创新低、恢复缓慢，基建没有明显起色，仍指向经济修复基础尚不牢固；本质还是国内债务去化、信心较弱等导致的内生动力不强、需求不足，后续经济改善的持续性仍需观察。 4、往后看，经济可能延续分化，新一轮稳增长政策有望继续出台。基本面看，随着春节假期过去，3月PMI有望季节性回升。经济可能延续分化，线下服务业消费表现较好，地产、 基建仍较低迷。政策面看，近期5年期LPR超预期降息，开展新一轮大规模设备更新和消费品以旧换新等，指向政策延续稳增长稳信心防风险，新一轮政策有望陆续出台，包括降准降息仍有空间、续发PSL、重启政策性金融工具等。短期紧盯两点：3.4-3.5全国“两会” （预计2024年GDP目标定为5%左右的偏高水平，赤字率底线目标应是3%、定3.5%左右的可能性提升）；二十届三中全会进展。 风险提示：政策力度、外部环境等超预期变化。 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师杨涛 执业证书编号：S0680522070001邮箱：yangtao3123@gszq.com 相关研究 1、《政策半月观—央地“新春第一会”的信号》2024- 02-25 2、《超预期降息的5点理解》2024-02-20 3、《喜忧并存—春节大事8看点》2024-02-17 4、《CPI创十余年新低，怎么看、怎么办？》2024-02- 08 5、《1月PMI低位小升的背后》2024-01-31 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：2月制造业PMI小幅回落图表2：2月PMI进出口订单小幅回落 %PMI:新出口订单PMI:进口 54 52 50 48 46 44 42 22-02 22-04 22-06 22-08 22-10 22-12 23-02 23-04 23-06 23-08 23-10 23-12 24-02 40 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：2月PMI价格指数小幅震荡图表4：2月PMI产成品库存指数回落 %PMI:主要原材料购进价格 PMI:出厂价格 75 70 65 60 55 50 45 40 19-02 19-06 19-10 20-02 20-06 20-10 21-02 21-06 21-10 22-02 22-06 22-10 23-02 23-06 23-10 24-02 35 %PMI:产成品库存 51工业企业:产成品存货:累计同比（右轴 50 49 48 47 46 45 -02 6 44 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 % 图表5：2月小型企业PMI降至低位图表6：2月非制造业景气度回升 %PMI:大型企业PMI:中型企业 56PMI:小型企业70 65 5460 5255 5050 4845 4640 22-02 22-04 22-06 22-08 22-10 22-12 23-02 23-04 23-06 23-08 23-10 23-12 24-02 4435 非制造业PMI:商务活动中国:非制造业PMI:建筑业中国:非制造业PMI:服务业 22-02 22-04 22-06 22-08 22-10 22-12 23-02 23-04 23-06 23-08 23-10 23-12 24-02 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在10%以上 国盛证券研究所 北京上海 地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产 广场东塔7层邮编：100077 邮箱：gsresearch@gszq.com 地址：上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编：200120 电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦邮编：330038 传真：0791-86281485 邮箱：gsresearch@gszq.com 地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：518033 邮箱：gsresearch@gszq.com