4Q23业绩超预期:4Q23理想交付量同比增长184.6%/环比增长25.4%至13.2万辆,收入同比增长136.4%/环比增长20.3%至417.3亿元,毛利率同比增长3.3pcts/环比增长1.5pcts至23.5%,Non-GAAP归母净利润同比增长368.5%/环比增长29.2%至44.9亿元。4Q23毛利率、Non-GAAP单车归母净利润表现超预期,主要由于规模效应、供应商返利+质保计提费用冲回。 Non-GAAP单车盈利创新高,在手现金充沛,2024E毛利率或维持20%以上:1)4Q23汽车收入同比增长133.8%/环比增长20.1%至403.8亿元(ASP同比下降17.8%/环比下降4.2%至30.6万元,主要由于产品结构差异+终端优惠放大); 汽车业务毛利率同比增长2.7pcts/环比增长1.5pcts至22.7%,表现超预期。2)4Q23研发费用率同比下降3.4pcts/环比增长0.3pcts至8.4%,SG&A费用率同比下降1.4pcts/环比增长0.5pcts至7.8%。3)4Q23Non-GAAP单车盈利同比增长64.7%/环比增长3.1%至3.4万元,表现超预期(Non-GAAP归母净利润率同比增长5.3pcts/环比增长0.7pcts至10.8%)。4)4Q23自由现金流净流入约146.4亿元(截至4Q23末,在手现金合计约1,036.7亿元)。 2024E4款增程+4款纯电开启产品大年,智能化+充电+渠道加速推进:管理层指引3月纯电MPV Mega+2024款L7/8/9上市交付、2Q24EL6上市交付、2H24E三款纯电SUV车型上市交付。我们判断,1)理想增程L系列+纯电系列开启强势新车型周期,规模优势有望进一步扩大,2024E单季度毛利率或维持20%+。 2)2024E智能化+充电+渠道加速推进。智能化方面,2Q24E Max车型将实现无图版城市NOA全国开放(推进节奏保持全国第一梯队);充电方面,2024E年底计划建成2,000+个超级充电站(700个高速公路充电站、1,300+个城市超充站vs.截至2024/2/20已建成343个超充站);渠道方面,2024E年底计划建成800家零售中心(vs.截至2024/1/31已建成474家零售中心)。3)海外市场同步布局,1H24E将在中亚+中东建立专门售后网络,4Q24E海外开启交付。 维持“买入”评级:鉴于2024E新车型增量贡献前景,我们上调2024E/2025E Non-GAAP归母净利润至215亿元/274亿元(vs.之前预计分别约147亿元/200亿元),预计2026E Non-GAAP归母净利润约308亿元。我们看好理想家庭用户的明确定位、智能化兑现、以及规模效应/降本能力,上调目标价至US$57.48(对应约20x 2024E P/E),维持“买入”评级。 风险提示:需求不及预期+订单回落;竞争加剧;毛利率不及预期;市场风险等。 公司盈利预测与估值简表