债市技术面周报（2月第2周）：节前非银普遍增配，基金久期加速上行

固定收益 固收周报 节前非银普遍增配，基金久期加速上行 ——债市技术面周报（2月第2周） 报告日期：2024-2-18 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com分析师：杨佩霖 执业证书号：S0010523070002 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 本周综述： 降准资金全面落地，资金面整体平稳宽松 节前一周降准落地，长债收益率在2.40%至2.45%震荡，短端与长端利率分别上行4bp/1bp，资金面在春节前平稳宽松： 第一，久期持续上升，杠杆率有所下降。本周杠杆率降至108.37%，较上周五下降0.32pct；久期延续上升态势，周四中长期债券型基金久期中位数（去杠杆）升至2.02年，较上周五上升0.03年。 第二，资金利率上行。本周五DR001与DR007分别为1.85%、1.85%，较上周五上行，位于2020年以来的66%和32%分位点。 第三，银行系资净融出先升后降，中小行周内整体净融入。2月9日大行资金融出升至4.95万亿元，银行系净融出降至3.75万亿元，同时， 中小行周均净融入0.56万亿元。 非银机构全面增配，保险基金拉久期配长债 在本周现券交易中除去具有较为明显“一级认购、二级分销”现象的3类机构（城商行、股份行、券商），其余9类机构全部增配债券，具体来看： 第一，农商持续主动加仓，为本周债市主力买盘。本周农商行净买入552亿元，主要增配国债与同业存单251/316亿元，连续两周增配，季节性买债规律明显，而大行买债力度连续3周减弱，主要增配政金债与存单。 第二，非银机构全面增配，买债力度保险>其他产品类>货基>其他（外资）>基金与理财。分券种看，利率债是其主要买入种类，基金买入135/162亿元中票/短融，外资增配同业存单178亿元。 第三，部分非银机构持续拉久期。保险、其他产品、基金增持10Y债券 141/138/74亿元。此外，保险大额增配30Y地方债258亿元，基金增持 30Y国债110亿元。 风险提示： 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。 正文目录 1杠杆率4 1.1杠杆率：降至108.37%4 1.2流动性：本周质押式回购日均成交额4.6万亿元，日均隔夜占比62.80%5 1.3资金面：银行系资金融出先升后降6 2久期7 2.1久期中位数（去杠杆）升至2.02年7 3收益曲线与期限利差8 3.1收益曲线：国债、国开债收益率整体上行8 3.2期限利差：息差升降互现9 3.3中美利差：利差倒挂加剧10 3.4隐含税率：整体下行10 4现券交易11 4.1本周现券交易跟踪：买盘分散，主力卖盘单一11 4.2分券种：成交量普遍下降11 4.3分机构：券商由正转负减持地方债13 5风险提示：17 图表目录 图表1银行间债市杠杆率（单位：%，周）4 图表2银行间质押式回购余额（单位：万亿元，周）4 图表3银行间质押式回购成交额（单位：亿元，交易日）5 图表4银行间隔夜质押式回购金额占比（单位：%，交易日）5 图表52024年1月以来分机构资金融出余额（单位：万亿元）6 图表62024年1月以来分机构单日出钱量（单位：万亿元）7 图表710Y国债收益率与中长期债券型基金久期不同口径测算值（单位：年，%）8 图表8近4周国债国开债收益率（单位：BP，%）9 图表9近4周国债国开债期限利差（单位：BP，%）10 图表10近4周中美国债期限利差（单位：BP，%）10 图表11近4周国债国开债隐含税率（单位：BP，%）11 图表122月4日至2月9日各机构现券买卖情况（单位：亿元）11 图表13利率债分机构成交（单位：亿元）12 图表14信用债分机构成交（单位：亿元）12 图表15同业存单分机构成交（单位：亿元）13 图表16大行分券种成交（单位：亿元）14 图表17股份行分券种成交（单位：亿元）14 图表18基金公司分券种成交（单位：亿元）15 图表19证券公司分券种成交（单位：亿元）15 图表20保险机构分券种成交（单位：亿元）16 图表21农村金融机构分券种成交（单位：亿元）16 图表22理财分券种成交（单位：亿元）17 1杠杆率 1.1杠杆率：降至108.37% 2月4日-2月9日，杠杆率周内先升后降。截至2月9日，杠杆率约为108.37%，较上周五（2月2日）下降0.32pct，较上周日（2月4日）下降0.29pct。 图表1银行间债市杠杆率（单位：%，周） 资料来源：CFETS，华安证券研究所 2月9日，银行间质押式回购余额约为10.87万亿元，较上周五下降0.37万亿元， 较上周日下降2.12万亿元。 图表2银行间质押式回购余额（单位：万亿元，周） 2024202320222021 14 12 10 8 6 4 0481216202428323640444852 资料来源：CFETS，华安证券研究所 1.2流动性：本周质押式回购日均成交额4.6万亿元，日均隔夜占比62.80% 日均回购成交额较上周下降，2月9日质押式回购成交额为0.8万亿元。2月4日至 2月9日，质押式回购日均成交额约为4.6万亿元，较上周下降1.7万亿元；周五质押式 回购成交额约0.8万亿元，较上周五下降6.50万亿元，较上周日下降2.12万亿元。 图表3银行间质押式回购成交额（单位：亿元，交易日） 资料来源：CFETS，华安证券研究所 2月4日-2月9日，隔夜质押式回购成交额均值为3.2万亿元，环比下降1.5万亿元。隔夜成交占比均值为62.80%，环比下降13.26pct。 图表4银行间隔夜质押式回购金额占比（单位：%，交易日） 2024202320222021 100 90 80 70 60 50 40 0255075100125150175200225250 资料来源：CFETS，华安证券研究所,注释：低于50%以50%代替 1.3资金面：银行系资金融出先升后降 2月4日至2月9日，银行系资金融出先升后降。大行与政策行2月9日资金升至 4.95万亿元；股份行与城农商行资金周均净融入0.56万亿元，周五净融入升至1.20万亿元。银行系净融出降至3.75万亿元。 主要资金融入方为基金，券商净融入先升后降。2月9日券商净融入升至1.64万亿 元，基金净融入降至2.21万亿元。 2月4日至2月9日，银行单日出钱量持续下降。2月9日，大行单日出钱量降至 0.62万亿元，中小行单日融入发生额升至0.61万亿元。 分机构净融入余额 主要资金融出机构 主要资金融入机构 图表52024年1月以来分机构资金融出余额（单位：万亿元） 日期 银行合计 政策行+大行 股份行+城农商行 货基 基金 券商 保险 2024-2-9 -3.75 -4.95 1.20 -1.61 2.11 1.64 0.64 2024-2-8 -3.84 -4.67 0.83 -1.61 2.11 1.64 2024-2-7 -4.45 -4.79 0.34 -1.39 2.19 1.65 2024-2-6 -4.77 -5.08 0.32 -1.26 2.24 1.70 2024-2-5 -4.92 -5.05 0.13 -1.05 2.25 2024-2-4 -4.80 -4.78 -0.03 -1.06 2.24 2024-2-2 -4.82 -4.80 -0.02 -1.06 2.24 2024-2-1 -5.24 -4.99 -0.25 -0.83 2024-1-31 -5.26 -5.20 -0.06 -0.78 2024-1-30 -5.05 -4.77 -0.28 -0.8 2024-1-29 -4.88 -4.81 -0.08 2024-1-26 -4.61 -4.65 0.04 2024-1-25 -4.59 -4.78 0.19 2024-1-24 -4.77 -5.04 0.28 2024-1-23 -5.00 -5.15 2024-1-22 -4.93 -5.34 2024-1-19 -4.88 -5.19 2024-1-18 -4.96 -5.16 2024-1-17 -4.70 -4.97 2024-1-16 -4.54 - 2024-1-15 -4.82 2024-1-12 -4.92 2024-1-11 -5.15 2024-1-10 -5.36 2024-1-9 -5 2024-1-82024-1-52024-1-42024 资料来源：CFETS，华安证券研究所 图表62024年1月以来分机构单日出钱量（单位：万亿元） 资料来源：CFETS，华安证券研究所 2久期 2.1久期中位数（去杠杆）升至2.02年 本周（2月4日-2月8日），中长期债券型基金久期中位数测算值为2.02年（去杠杆）、2.33年（含杠杆）。周四久期中位数（去杠杆）升至2.02年，较上周五上升0.03 年；久期中位数（含杠杆）升至2.33年，较上周五上升0.08年。 图表710Y国债收益率与中长期债券型基金久期不同口径测算值（单位：年，%） 加杠杆与去杠杆的久期中位数差值（右轴）中长期债基季报披露实际久期中位数中长期债基久期中位数（含杠杆）中长期债基久期中位数（去杠杆）10Y国债收益率（右轴） 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 2018-9 8-11 -1 1.0 资料来源：Wind，华安证券研究所。 注：样本剔除定开类与摊余成本发估值基金，及部分与转债指数相关性较大的基金，共715支。 3收益曲线与期限利差 3.1收益曲线：国债、国开债收益率整体上行 国债：短端收益率上行4bp，3Y收益率与上周持平，5Y收益率上行1bp，10Y收益率上行1bp，30Y收益率上行1bp。分位点方面，短端升至22%分位点，3Y仍为6%分位点。 国开债：短端收益率下行5bp，3Y收益率上行1bp，5Y收益率上行4bp，10Y收益率上行2bp，30Y收益率下行1bp。分位点方面，短端降至21%分位点，3Y仍为7%分位点。 图表8近4周国债国开债收益率（单位：bp，%） 国债1月19日收益率 1Y2.08 3Y2.29 5Y2.38 7Y 2.51 10Y 2.50 15Y 2.61 30Y 1月26日收益率 2.02 2.24 2.34 2.48 2.50 2.58 2月2日收益率 1.89 2.19 2.28 2.41 2.42 2月9日收益率 1.93 2.19 2.29 2.43 2.43 1月19日分位点 37% 21% 7% 4% 1月26日分位点 31% 11% 5% 3% 2月2日分位点 18% 6% 4% 2月9日分位点 22% 6% 4% 国开债 1Y 3Y 1月19日收益率 2.19 2.39 1月26日收益率 2.18 2月2日收益率2月9日收益率 2.10 1月19日分位点1月26日分 2月2 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.2期限利差：息差升降互现 国债：1Y-DR001息差下行10bp，1Y-DR007息差上行3bp；3Y-1Y上行4bp，其余期限利差波动在1bp以内。分位点方面，本周1Y-DR001降至12%分位点，1Y-DR007升至33%分位点。 国开债：1Y-DR001息差下行18bp，1Y-DR007息差下行6bp；3Y-1Y上行6bp，5Y-3Y上行3bp，7Y-5Y下行4bp，10Y-7Y上行2bp，超长端利差(15Y-10Y/30Y-15Y)分别与上周基本持平/下行2bp。分位点方面，本周1Y-DR001降至11%分位点，1Y-DR007降至27%分位点，超长端利差(15Y-10Y/30Y-15Y)下行1%。 图表9近4周国债国开债期限利差（单位：bp，%） 国债 1Y-DR001 1Y-DR007 3Y-1Y 5Y-3Y 7Y-5Y