FICC&资产配置周观察：美联储2024H1降息预期收敛

——FICC&资产配置周观察(2024/02/12-2024/02/18) 投资要点 ➢春节期间海外主变量为联储货币政策鸽派程度的削弱。资产表现：1）权益：港股连续两周上行，其中恒生科技指数周涨幅达6.89%；日韩股市及欧洲股市整体录得正收益，其中日经225指数周涨幅为4.31%，连续三周上行；美股则明显回落，纳指周跌幅为1.34%。美国1月通胀数据超预期，物价顽固对降息预期收敛的催化之下，美国金融条件放松节奏或延后。2）债券：海外国债收益率高位震荡。美债收益率受鹰派数据推动延续反弹，其中10Y美债利率上行13bp至4.3%，美债2s10s利差倒挂幅度为34bp；英国、德国、法国、日本10Y国债收益率分别录得4.14%、2.38%、2.88%及0.74%。3）汇率：美元反弹至104.27，离人民币汇率USDCNH运行至7.2以上，美元兑日元收于150。4）商品：原油价格连续两周回暖，WTI原油期货两周累计涨幅近10%，重回80美元/桶关口，布油价格上行至83美元/桶附近。美国原油库存上升且零售数据疲软，但春节期间中东局势紧张引发供应偏紧担忧，对油价形成支撑。贵金属表现承压。受美债利率抬头及降息预期收敛影响，伦敦金现价格先下后上，一度回落至2000美元/盎司下方，收盘重回2013美元/盎司，周跌幅0.55%。 1．《从油价、商品规律与经济周期，展望资产方向——FICC&资产配置深度报告》2.《美联储加息及衰退预期下大宗商品研究框架》3.《资产配置框架与行业比较复盘深度报告——资产联动下的周期规律》4.《美债收益率曲线及中美国债利差》5.《存款利率下行，债牛或延续》6.《多因素下债牛延续，关注降息预期》7.《如何看待美元兑人民币汇率破“7”》8.《贵金属或再迎配置窗口期》9.《如何看待国内降息可能性》10.《历轮降息前后债市如何演绎？》11.《海外鹰派信号略有升温》12.《人民币汇率有望于三季度企稳》13.《如何看待美国地产景气度的反弹？》14.《全球流动性拐点临近，股、商、汇共振回暖》15.《央行释放稳外汇信号，30年国债期货创新高》16.《日央行YCC政策微调，原油价格延续回暖》17.《如何看待地产政策信号对债市影响？》18.《信贷数据弱于季节性，债牛或未止》19.《降息落地，如何看待人民币汇率波动？》20.《美债收益率见顶了吗》21．《如何看待外汇存款准备金率调降？》22.《美元指数缘何再度上破105？》23.《年内二次降准落地，沪金创历史新高》24.《美债利率再度上行,与2022年10月有何异同?》25.《“8·11”汇改以来人民币汇率周期复盘及展望》26.《如何看待全球资产定价之锚——美债利率再新高？》27.《复苏定价及供给扰动，债市或延续震荡》28.《债市是否已处十字路口》29.《海外流动性拐点初现》30.《如何看待近期人民币汇率的走强？》 ➢通胀就业双重目标均较顽固，2024H1联储降息预期收敛。据CME FedWatch观测工具，2024年1月以来市场对联储政策利率目标逐步上修，本质在于美国经济韧性仍然偏强，而这与美国财政前期发力的余温仍然相关。通胀方面，2024年1月美国CPI与核心CPI同比增速分别为3.1%与3.9%，私人非农企业平均时薪同比4.48%，增幅连续两个月回升。劳动力市场方面，1月非农新增就业人数初值为35.3万人，失业率连续三个月持平于3.7%的低位。至2024年2月17日，CME预期美联储5月降息开启概率已不足4成，而6月开启降息概率收敛至82%以下。2月初鲍威尔于CBS《60分钟》访谈中提及年度首次降息发生时点或在年中。当前美国库存周期进入主动补库，后续降息博弈仍然在经济数据及债务置换成本、美国银行业背后商业地产风险暴露间博弈。整体而言美国经济年内软着陆概率有所上行。 ➢美联储本轮加息与1995年加息后经济软着陆历史背景对比。回顾1988年以来的六轮加息周期，美国仅在1994年-1995年的周期过后未出现衰退。从历史背景观察，1993年美国经济增速平稳上行，随后通胀有所抬头。1994年2月，时任美联储主席格林斯潘临时性预防式加息。通胀水平回落后，1995年2月美联储暂停加息。此轮为期一年的7次加息过后美国经济实现软着陆，且美股并未出现失速下行。美联储结束加息并本来美联储在1997年4月意向再度开启加息，但彼时1997年-1998年泰铢暴跌背后的亚洲金融危机，其外溢影响使得联储加息未能真正实施。并为1996年-2000年的美国科技互联网腾飞提供夯实基础，随后美国迎来科技产业的长牛。此轮短暂加息也引发美债国债2s10s利率出现为期不到3个月的倒挂，但此轮期限溢价倒挂后的两年半内并未出现美国的经济衰退。回顾本轮美债期限溢价倒挂至今已超一年半，但美国尚未出现明显经济下行迹象，且在前期芯片法案补贴下，制造业回流对美股科技企业形成提振，与上世纪末的科网景气程度存在一定类似之处。 ➢日本名义GDP下行至全球第四，日央行YCC退出时点或将延后。据日本内阁府，2023年日本GDP名义总额为约为591.48万亿日元，折合美元计价为4.21万亿美元，全球排位下降一位，部分源于日元对美元汇率的贬值。德国则以2023年GDP名义总额4.4万亿美元反超日本成为全球第三大经济体。具体而言，日本2023Q4实际GDP环比降0.1%，环比折年率-0.4%且已连续两个季度负增。考虑2023年12月日本通胀数据回落及地震外溢影响，多重因素对日央行退出宽松预期节奏放缓，后续关注“春斗”结果及物价和薪资正循环是否验证。 ➢风险提示：美国通胀回落速度不及预期、海外银行业危机蔓延、国际地缘摩擦超预期。 正文目录 1.资产配置核心观点.......................................................................42.债券市场.....................................................................................72.1.国内债市.....................................................................................................72.2.海外流动性观察..........................................................................................92.3.基准利率及债市情绪.................................................................................103.商品市场....................................................................................114.外汇市场...................................................................................125.经济日历...................................................................................136.风险提示...................................................................................14 图表目录 图1春节期间资产表现汇总..........................................................................................................4图2美国通胀水平仍较顽固..........................................................................................................5图3美元、油价反弹.....................................................................................................................5图4一年内CME对美联储政策目标利率预期的变化...................................................................5图5美国劳动力市场仍然强劲......................................................................................................6图6美国库存销售比[逆序]及铜价.................................................................................................6图7CME预期联储6月开启降息概率降至82%...........................................................................6图8美国国债净发行额.................................................................................................................6图9日本2023年实际GDP环比折年率.......................................................................................7图10日元汇率及美日国债10Y利差............................................................................................7图11公开市场操作货币净投放[逆回购]........................................................................................7图12MLF+TMLF合计净投放.......................................................................................................7图13银行间质押式回购总量........................................................................................................8图14IRS质押式回购定盘利率......................................................................................................8图15AAA同业存单利率与FR007 IRS利差.................................................................................8图16国债期货收盘价......................................................................................