【思想钢印】每日投资感悟—转债从债券的角度，比正股的位置更低

思想钢印每日投资感悟20240207 转债从债券的角度，比正股的位置更低 一、宏观&策略 今天个股中位数下跌-1.36%，指数中最强的中证50涨6.32%，最弱的中证2000 跌-2.8%，偏中盘风格，“成长价值”风格偏成长。 今天盘中国家队继续护盘，另外有较多主动买入资金，还有一些小盘策略的资金，因为不许降仓位，不得不向中大票上调仓，导致今天的中证500和中证 1000这两个雪球被打爆的指数继续领涨。 昨天我分析微盘股的流动性压力没有解除，果然今天微盘股继续下跌9%，中证2000跌-2.8%，由于跌停家数还是有点多，所以大概明天还要再消化一天， 这种完全以流动性为导向的买卖方式，使整个盘面都乱了套，下面是今天收盘时的涨跌分布： 正常的涨跌分布应该是正态分析，类似下图，中间的那两、三根柱子是两边两根的两倍，再依次类推。 这说明了占市场70%数量的中小盘股仍然处于股价重新调整的阶段，即前一段时间，一口气全部跌下去，这两天开始，错杀的、没有流动性压力的开始涨回去，不算错杀的和调仓的继续杀。 流动性是技术面的问题，都好解决，只要国家队持续不断的买买买，流动性问题很快会解除，但这一次下跌并仅仅是因为量化或雪球，而是上市公司经营层面的问题。这种微观层面的问题，会通过企业调研一点点地影响二级市场的心态，最终达到一个阈值，引发崩盘。 很多人说不理解为什么国外的上市公司上市都是不停回购分红，A股的股东就是不断减持，这个问题的答案很简单，国外公司上市，融资只是目的之一，很多企业几乎不融资，更主要的目的是让自己手上的股权更值钱，以及让公司知 名度上升，更有公信力。而A股大部分公司，以前上市也是这了融资发展壮大，但现在不少就是为了融资+减持变现，为了把自己的一部分股权转换成公众的 股权，让自己这么多年的奋斗成果保存一部分，再相机行事，是不是要把企业都卖掉，很多50岁以上的企业家都没有考虑传承的问题。如果不是这个目标，很多企业根本不想上市，因为很容易让很多以前发展过程中的灰色交易暴露。 为什么现在跟以前不一样了呢？这就别问了，如果你没做过企业，说了你也不理解，我还很容易惹是非，如果你做过企业，我点上面你就应该明白了，企业家随时要判断收益与风险的平衡。 所以说，不要用以前股灾后的经验去考虑怎么抄底，这些经验可能都不管用了。 今天的恐慌兴奋指数反弹到20% 二、主线&板块 今天上涨的行业是有色、军工、钢铁、风电、个护、化纤、医疗器械，下跌的行业包括水产、工程咨询、银行、纺织、出版、包装、地产 港股，医疗和非必需消费上涨，地产和互联网下跌 股票暂时不考虑，先看看可转债 1、可转债 可转债是目前比较好的配置品种，今年转债指数跌了3%，但等权指数跌了8%，主要是转债中大盘股发债金额较大，但从个数上看，更类似于中证2000，所以这次很多小盘股对应的转债都跌到了100元以下，主要是正股崩盘，加上流动 性压力，卖转债降仓位，所以当前可转债的债性大大增强。 目前转债全市场余额加权的年化利差水平已经升至6.50%，这一数值已经高 于2018年市场调整过程中的极值6.41%，也就是说，转债从债券的角度，比正股的位置更低。股票要考虑未来，债券只要考虑眼前。 目前全市场YTM>1%的转债数量占比已经达到71.27%，纯债溢价率<0%的转债 数量占比达到9.45%。很多可转债是正常的企业债券再加白送一张正股的期权，这就是流动性危机给出的机会，类似2020年石油期货砸到负价格。 举个例子，山鹰转债，还有几个月到期，到期的债券是110元，现在是107元， YTM高达6.54%，公司是造纸巨头，经营性现金流为正，不存在兑付问题，所以此前都是110元左右，这就是流动性危机下的价格。 一般而言，一轮下跌后看反弹，正股的机会大于转债，但这一次是整个估值中枢的下移，所以不能一概而论，整体上看，未来仍然存在二次下跌的可能，所以应该首先考虑下跌有底的转债。从经验看，2018年转债指数先于权益市场见 底，中证转债在2018年7月见底，其他主要风格指数在四季度均出现了二次探底的迹象。 如果大盘还有二次探底或熊市下跌延伸浪，那么可转债就是最好的防御品种。 策略上，目前大盘未稳时，低价策略和大盘股转债最好，之后还是可以恢复到双低策略。 过去几年，可转债行情主要是小盘股行情带动，很多大盘股可转债一动不动，但这一次的量化DMA被打击，不知道未来的恢复情况，所以目前可转债还是更多考虑正股的高股息因子和低估值因子。 三、精选问答 1、关于港股 来自未来：钢大，港股恒生指数上涨4%，恒生科技大涨7%，港股进入反弹周期了吗？港股后市如何看 答：港股早就反弹了，它近期都没有创新低，但港股受A股影响太大了，每一次都是上午反弹，下午就被拖下水。所以还是要看A股能不能启稳，如果A股短期同见底，港股的弹性应该比较大。 2、关于苹果MR 玄之又玄：刚大，苹果MR现在火爆朋友圈，大A居然没啥反应，如何看待后市 答：这种产业趋势的板块，只有大盘风险偏好高的时候才会炒，现在都是系统性风险，大部分人都不会看这些的标的。 3、关于估值体系 花花：钢大，想请教个问题。一是文中提到的成长股PEG估值体系崩塌，行业层面，越来越觉得A股的不同板块有着不同的估值体系，比如有的板块可以匹配PEG增速，有的板块如光伏，明明是同比下滑，但估值还是很高。似乎是不同资金定价，很割裂。 您如何看待PEG估值体系失败之后，一个更适用全A股资产的策略。是否为红字提到的ROE红利理论，是否可以认为A股也会逐渐回归到ROE策略，那一些经典的PB-ROE理论能否做完选股参考。盼复抱拳，期待您的指点。 答：我说的PEG估值体系塌缩，不是失败，是指之前PEG1合理，现在可能要PEG0.8的意思。没有任何一个策略适用于所有的股票，也没有任何一个策略适用于一支股票的所有的时间，策略总是应人而异，应时而变。 你说的光伏，我从前年就一直在说，这是产业趋势的标的，PEG在这段时间是无效的，PEG只能适用于稳定增长的公司。 ROE不是策略，它只是一个相对重要的财务指标，ROE水平高，要找到它高的原因，分析它的特点，推测它的持续性。 4、关于中国平安 布鲁托-王晖@卫通：钢大，请问中国平安港股股息率8左右，虽然周期属性比较重，是否值得配置呢 答：A股和美股的统计结果，股息率高于6%的公司，收益率反而会下降，因为假设一家公司的派息率为50%，股息率6%对应8.3倍PE，明显估值折价状态，一定是有原因的，如果估值正常，那很可能派息率高于100%，也要看看为什么。所以一般高于6%的公司，要看一看为什么这么高，跟低PE的公司一样，一定 是有原因的。 港股股息率高是因为股价普遍折价，公司还是一回事，所以要看A股的。就是因为估值低，所以不能用同一个股息率标准在不同的公司之间比较，这跟所有的估值方法一样。 平安以前的股息率很低，这两年开始提高，主要是因为股价跌了，实际上就是以股息率为标准进行下跌。 5、关于关于质量因子 崔永高（环境水土）：钢师，你推荐的四稳一低，是不是等同于质量因子呢？又，四稳一低的标的，pe、pb上限，约多少？ 答：差不多就是质量因子，但每一家的质量因子都有区别，所以你这么说也不错。PE和PB当然没有什么标准，不同行业不同企业发展阶段都不同，特别是 PE，盈利本身是波动的，假如今年利润特别低，PE的上限就无效了。任何企业都要和同行比，和自己正常水平比，还要考虑大盘和风格的因素，多比较之后，自己大致有一个低估和高估的标准。