有色金属行业周报：美联储鹰派信号打压市场降息预期，大宗金属短期承压

【本周关键词】：全球制造业PMI超预期恢复、美国非农数据超预期改善投资建议：维持行业“增持”评级 1）贵金属上行趋势不变：本周美国经济数据整体保持韧性，短期对金价形成压力，但在超额储蓄持续消耗及高利率维持下，美国经济周期性回落难以避免，贵金属将进入降息预期驱动的上涨阶段，重视板块内高成长及资源优势突出标的投资机会。 2）基本金属恰处布局良机：全球制造业PMI超预期恢复，但美元指数回升下，大宗金属价格整体下行。大宗金属供给瓶颈终将在弱复苏的带动下，迎来新一轮的景气周期，尤其是铜铝更是如此，我们坚定看好2024年大宗板块的投资表现。 行情回顾：大宗价格整体回落：1）周内，LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为-0.8%、-1.0%、-1.2%、-5.3%、-4.1%、-2.1%，SHFE铜、铝、铅、锌、锡、镍的涨跌幅为-0.3%、-1.3%、0.1%、-3.2%、-3.5%、-3.0%；2）COMEX黄金收2053.70美元/盎司，环比上涨1.80%，SHFE黄金收484.82元/克，环比上涨1.27%；3）本周有色行业指数跑输市场，申万有色金属指数收于3,557.73点，环比下跌9.75%，跑输上证综指3.56个百分点，贵金属、工业金属、小金属、金属新材料、能源金属的涨跌幅分别为-2.54%、-6.52%、-11.37%、-14.45%、-17.43%。 宏观“三因素”总结——筑底回升的前半段：国内经济复苏动能仍有待提升；美国经济保持韧性；欧元区2023年Q4实际GDP同比超预期回升。具体来看： 1）国内1月PMI有所回升：1月官方制造业PMI为49.2（前值49.0），非制造业商务活动PMI为50.7（前值50.4）。 2）美国经济保持韧性：1月ISM制造业PMI为49.1（前值47.1，预期47.4），1月Markit制造业PMI季调为50.7（前值47.9，预期50.3）；1月失业率季调为3.7%（前值3.7%，预期3.8%）；1月新增非农就业人数季调为35.3万人（前值33.3万人，预期17.3万人）。 3）欧元区2023年Q4实际GDP同比超预期回升：欧元区2023年第四季度实际GDP（初值）季调同比为0.1%（前值0.0%，预期0.0%），环比为0.0%（前值-0.1%，预期-0.1%）；1月欧元区制造业PMI为46.6（前值44.4，预期46.6）；12月欧元区失业率季调为6.4%（前值6.4%），12月欧盟失业率为5.9%（前值5.9%）。 4）1月全球制造业景气度回升：1月全球制造业PMI为50.0，环比上升1.0，结束连续16个月处于荣枯线以下，全球经济复苏动能仍有进一步提升空间。 贵金属：美国经济及就业数据保持韧性，金价整体震荡 周内，十年期美债实际收益率1.82%，环比-0.03pcts，实际收益率模型计算的残差为1176.2美元/盎司，环比+28.9美元/盎司；美国财政部意外下调季度联邦借款规模预估，市场对流动性紧张的担忧减弱，金价有所回升；而美国1月ISM制造业PMI数据依旧强劲且高于预期，且美联储FOMC议息会议打压市场的3月降息预期；周五新增非农就业数据超预期，致使金价下行。我们认为美国经济回落难以避免，当前4.5%左右的远端名义利率离经济底部的1.5%有较大回落空间，看好板块内高成长及资源优势突出标的投资机会。 大宗金属：美元指数回升，价格整体下行 周内，美联储FOMC会议维持利率政策不变，美联储主席鲍威尔鹰派言论有所打消市场对美联储3月开始降息的预期，并且美国1月制造业PMI数据超预期，就业数据高于预期，美元指数回升，基本金属价格整体承压下行。 1、对于电解铝，降息预期回落，累库预期兑现，铝价震荡。 供应方面，本周电解铝行业并未有增减产行为，行业开工持稳。截至目前，电解铝行业开工产能4207.80万吨。周内市场传言云南地区电解铝企业或将在3月份复产，目前暂无明确的电力等相关明确的复产通知，企业暂稳运行为主。库存方面，铝锭出现较大幅度累库，对近期铝价施加了一定压力。需求方面，周内国内下游加工企业开工继续走弱为主，中小型建筑型材及板带箔企业安排放假较为集中，河南地区环保加上雨雪天气对下游开工造成一定程度的影响。工业型材等其他版块开工也呈现季节性回落状态。成本方面，目前电解铝90分位成本17810元/吨。 1）氧化铝价格3362元/吨，环比上升0.18%，氧化铝成本2957元/吨，环比上升0.17%，吨毛利405元/吨，环比上升2元/吨。 2）预焙阳极方面，本周周内均价4536/吨，环比下降0.11%；考虑1个月原料库存影响，周内平均成本4137元/吨，环比下降5.35%，周内平均吨毛利398元/吨，环比上升141.33%；如果不虑原料库存，预焙阳极周内平均成本4525元/吨，环比下降0.05%，周内平均吨毛利10元/吨，环比下降86.5%。 3）对于除新疆外100%自备火电的电解铝企业，即时成本16607元/吨，环比上升0.03%，长江现货铝价18890元/吨，环比下降1.25%，吨铝盈利1515元，环比下降9.68%。 总结来看，下游开工维持走弱为主，国内铝现货市场成交转淡，铝锭及铝棒库存均进入累库周期，但成本端氧化铝价格强势，预计铝价维持区间震荡。 2、对于电解铜，高铜价及持续垒库背景下，现货市场交易趋冷。 供给方面，矿端贸易商-冶炼厂的现货交投冷清，市场参与者在等待海外矿山招标结果的落地和CSPT小组的联合声明的发布来为市场指引后市方向。目前有个别炼厂为了应对快速下行的铜精矿现货加工费计划提前检修时间。需求方面，铜加工企业多数已完成现有备库计划的企业陆续进入春节假期，且部分下游企业已经放假，消费走弱。库存方面，SMM主流地区社会库存10.23万吨，环比上升1.71万吨。，海外LME+COMEX铜库存量16.26万吨，环比下降1.08万吨 总结来看，最近国内铜矿紧张状况愈发被市场关注，铜冶炼企业有减产和推迟新项目的可能性，供应端有收紧担忧，但由于春节临近，消费整体依然偏弱，国内社库持续累高，不过在海内外宏观情绪无一致转弱的情况下，铜价或仍维持震荡偏强格局。 3、对于锌，美元指数回升，内外盘价格重心下行。 周内，美国1月制造业PMI及新增非农就业超预期，显示美国经济保持韧性，美元指数回升下，锌价有所承压。供给方面，百川统计本周国内锌产量11.30万吨，环比降0.93%；需求方面，下游放假规模不断扩大，下游接货情绪不佳，整体开工弱势运行。库存方面，七地锌锭库存8.12万吨，较上周累库0.26万吨。 4、对于铁矿石及钢铁，基本面供需双弱，钢价震荡。 供应方面，近期建材利润虽边际改善，但由于节前钢厂订单逐步下滑，因此这部分浮盈钢厂也难以兑现落地，产量预计或进一步下滑；而板材方面，由于钢厂随着年关临近，终端陆续收工，商家多进行收尾工作，预计产量继续上涨驱动也不足。需求方面，目前建材终端和贸易商逐步离场，用钢需求持续收缩，市场交投清淡，需求或仍表现不佳；板材方面市场交投活跃度也明显减弱，成交日渐减量，后市库存或加速累积。目前钢材基本面将呈现供需双弱的格局，叠加宏观方面暂无较强刺激政策出台，预计短期内钢价或震荡运行。 风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等 1.行情回顾 1.1股市行情回顾：美股整体回升、A股整体回落 周内，美股三大指数整体回升（道指↑1.43%，纳斯达克↑1.12%，标普↑1.38%）。 本周A股整体回落：上证指数收于2,730.15点，环比下跌6.19%；深证成指收于8,055.77点，环比下跌8.06%；沪深300收于3,179.63点，环比下跌4.63%；申万有色金属指数收于3,557.73点，环比下跌9.75%，跑输上证综指3.56个百分点。 图表1：申万一级行业与上证综指周涨跌幅 从子板块来看，贵金属、工业金属、小金属、金属新材料、能源金属的涨跌幅分别为-2.54%、-6.52%、-11.37%、-14.45%、-17.43%。 图表2：周内子板块涨跌幅表现 图表3：周内有色金属领涨个股 图表4：周内有色金属领跌个股 1.2贵金属：美国非农数据保持韧性，金价震荡 周内，美国财政部意外下调季度联邦借款规模预估，市场对流动性紧张的担忧减弱，金价有所回升；而美国1月ISM制造业PMI数据依旧强劲且高于预期，且美联储FOMC议息会议打压市场的3月降息预期； 周五新增非农就业数据超预期，致使金价下行。截至2月2日，COMEX黄金收2053.70美元/盎司，环比上涨1.80%；COMEX白银收22.80美元/盎司，环比下跌0.33%；SHFE黄金收484.82元/克，环比上涨1.27%；SHFE白银收5943元/千克，环比上涨0.54%。 图表5：COMEX黄金&白银价格走势 图表6：SHFE黄金&白银价格走势 1.3大宗金属：美元指数回升，价格整体下行 周内，美联储FOMC会议维持利率政策不变，美联储主席鲍威尔鹰派言论有所打消市场对美联储3月开始降息的预期，并且美国1月制造业PMI数据超预期，就业数据高于预期，美元指数回升，基本金属价格整体承压下行。具体来看：LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为-0.8%、-1.0%、-1.2%、-5.3%、-4.1%、-2.1%，价格整体下跌。 图表7：基本金属价格区间涨跌幅 2.宏观“三因素”运行态势跟踪 2.1中国因素：经济复苏动能仍有待进一步提升 国内1月官方制造业PMI有所回升。本周披露国内1月官方制造业PMI为49.2（前值49.0），非制造业商务活动PMI为50.7（前值50.4）。 图表8：国内制造业与非制造业PMI 图表9：国内PMI分项 国内高频数据跟踪：汽车消费回升、地产继续承压、出口改善 消费端：汽车消费略有改善，本周乘用车日均销量68599辆，环比+9.19%；投资端：地产数据继续承压，本周国内30大中城市商品房成交面积176.82万平方米，环比-7.53%；生产端：石油沥青开工率为27.40%，环比-1.50pcts，高炉开工率为76.50%，环比-0.34pcts，但和往年同期相比处于偏低水平；出口端：美国1月Markit制造业PMI为50.3，环比+2.4，12月国内出口金额当月同比2.3%（前值0.5%，预期2.13%），出口景气度略有改善。 图表10：国内乘用车日均销量（辆） 图表11：国内30大中城市商品房成交面积（万平米） 图表12：国内石油沥青装置开工率（%） 图表13：国内高炉开工率（%） 图表14：美国:Markit制造业PMI:季调 图表15：国内出口金额当月同比（%） 2.2美国因素：经济数据保持韧性 美国1月ISM制造业PMI超预期回升。本周披露美国1月ISM制造业PMI为49.1（前值47.1，预期47.4），1月Markit制造业PMI季调为50.7（前值47.9，预期50.3）；12月耐用品新增订单3005.34亿美元（前值2865.15亿美元），季调环比为-0.01%（前值5.42%），12月全部制造业新增订单5874.49亿美元（前值5792.83亿美元），季调环比为0.20%（前值2.58%，预期0.20%）。 图表16：美国ISM PMI 图表17：美国PMI分项 美国就业数据高于预期。本周披露美国1月失业率季调为3.7%（前值3.7%，预期3.8%）；1月新增非农就业人数季调为35.3万人（前值33.3万人，预期17.3万人）。 图表18：美国失业率季调（%） 图表19：美国新增非农就业人数季调初值（千人） 美联储FOMC会议维持利率不变。美联储主席鲍威尔表示，FOMC利率可能处于本轮周期的峰值，但还需更多证据证明通胀已被遏制，多数委员预计今年可能降息多次，但并不认为3月就会启动降息，计划3月份开始深入讨论资产负债表问题。 图表20：美联储利率政策市场预期 图表