信用债市场周度跟踪：低等级二永债、城投引领下行

低等级二永债、城投引领下行证券研究报告 2024年02月04日 信用债市场周度跟踪（2024-02-04） 信用利差整体下行，低等级城投债、二永债利差下行幅度更大。从中债估值曲线来看，收益率普遍下行，中票、企业债、城投债、二永债整体呈现出信用等级越低收益率下行越大的特点。各品种信用利差整体下行，AA-城投债、A+/AA-永续债下行幅度明显更高，但AA+/AAA-1年期永续债和城投债利差略有上行。期限利差整体下行，国债、二永债部分略有上行。等级利差快速下行，其中以低等级债券更为明显。从历史分位数来看，目前，长久期信用类资产收益率、信用利差分位数已处于历史低位，短久期债券受资金面影响，还有一定空间。 城投债：利差继续下行，高估值城投债规模进一步压降。较上周，本周城投债信用利差继续下行，其中以隐含评级AA-和剩余期限1-3年表现尤为明显。分省来看，贵州、黑龙江、云南、广西等弱资质省份下行幅度均超过10bp。截止2月2日，6%估值以上城投债规模仅1338.80亿元，占比仅0.90%；估值4%以上城投债规模1.21万亿，占比7.70%；城投债整体估值水平较低。 产业债：信用利差整体下行。较上周，交通运输、社会服务、银行、房地产等行业信用利差均下行超过5bp，钢铁、有色金属、商贸零售、轻工制造、电力设备等行业利差下行幅度较小，均在1bp以内。值得注意的是，部分产业0.5Y（即0.25~0.75y）和1.0Y（即0.75~1.50y）短久期信用利差略有上升。 主要发行人收益率多下行。城投发行人中（存续债券规模300亿以上），鄂联投平均收益率下行12.8bp，青岛城投下行11.8bp，华发集团下行11.5bp，另有豫航空港、汉江国资、吉林高速、西安高新等主体下行幅度超过8.0bp；银行二永债发行人中，河北银行、民生银行等收益率下行幅度超过15bp，另有广州农商行、渤海银行、建设银行、光大银行、农业银行、工商银行、邮储银行、中国银行、中信银行、浦发银行、厦门银行等收益率下行幅度超过10bp；地产主体中，金地、信达地产、中交房地产集团、首开、建发等收益率下行超过10bp，旭辉集团、远洋控股、碧桂园等上行幅度较大。 风险提示：中债估值与市场表现存在偏差，本报告为市场情况监控，不构成投资建议。 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 孟万林分析师 SAC执业证书编号：S1110521060003 mengwanlin@tfzq.com 近期报告 1《固定收益：5%的目标如何实现？-固收地方两会专题》2024-02-03 2《固定收益：本周CD利率下行-同业存单周度跟踪（2024-2-3）》2024-02-03 3《固定收益：1月宏观数据怎么看？ -固收数据预测专题》2024-02-02 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.低等级二永债、城投引领下行3 2.城投债：利差继续下行，高估值城投债规模进一步压降5 3.产业债：产业债利差整体下行8 4.重要主体收益率变动情况展示10 图表目录 图1：收益率周度变动（bp）3 图2：信用利差周度变动（bp）3 图3：期限利差及周度变动（bp）3 图4：等级利差及周度变动（bp）4 图5：各品种收益率分位数4 图6：各品种信用利差分位数4 图7：各省份公募城投债收益率分布（%）5 图8：各省份城投公募债收益率周度变动（bp）5 图9：公募城投债信用利差（bp）6 图10：公募城投债信用利差周度变动（bp）6 图11：城投债收益率分布情况（亿元）7 图12：地市信用利差周度下行10bp以上的城市收益率情况（bp）7 图13：产业债收益率（%）8 图14：产业债收益率周度变动（bp）8 图15：产业债信用利差（bp）9 图16：产业债信用利差周度变动9 图17：产业债隐含评级及收益率分布（亿元）10 图18：部分城投主体债券收益率周度变动（bp）10 图19：部分银行二永债收益率周度变动（bp）11 图20：部分地产债发行人收益率周度变动（bp）11 1.低等级二永债、城投引领下行 图1：收益率周度变动（bp）图2：信用利差周度变动（bp） 收益率变动 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 国债 -13.26 -5.19 -5.05 -5.75 -6.42 国开债 -7.49 -3.94 -3.71 -7.56 -8.00 中短期票据(AAA) -6.78 -7.55 -6.62 -7.79 -6.40 中短期票据(AA+) -6.77 -7.55 -6.62 -7.79 -7.40 中短期票据(AA) -6.77 -7.55 -6.12 -11.79 -11.40 中短期票据(AA-) -11.77 -12.55 -11.12 -11.79 -11.40 企业债(AAA) -7.38 -7.10 -8.18 -7.57 -6.45 企业债(AA+) -7.37 -7.11 -8.18 -8.56 -7.45 企业债(AA) -7.37 -7.10 -7.18 -17.57 -16.45 企业债(AA-) -15.37 -15.10 -13.18 -17.57 -16.45 城投债(AAA) -4.75 -7.18 -4.20 -6.65 -4.98 城投债(AA+) -5.75 -8.18 -6.20 -10.65 -8.97 城投债(AA) -6.75 -8.18 -6.20 -11.65 -10.97 城投债(AA(2)) -6.75 -9.18 -9.20 -12.65 -12.97 城投债(AA-) -6.75 -23.18 -18.20 -17.65 -17.97 银行二级债(AAA-) -7.26 -7.05 -6.99 -8.94 -9.97 银行二级债(AA+) -6.75 -8.47 -7.66 -9.00 -10.33 银行二级债(AA) -6.75 -6.46 -8.66 -9.00 -9.33 银行二级债(AA-) -7.75 -7.46 -12.66 -10.00 -11.33 银行二级债(A+) -7.75 -7.46 -13.66 -11.00 -14.33 银行二级债(A) -7.75 -7.46 -13.66 -11.00 -14.33 银行永续债(AAA-) -4.97 -6.98 -6.81 -9.71 -11.04 银行永续债(AA+) -4.98 -6.99 -6.81 -9.71 -10.04 银行永续债(AA) -7.98 -7.99 -8.81 -10.71 -11.04 银行永续债(AA-) -20.98 -20.99 -16.81 -24.71 -21.04 银行永续债(A+) -20.98 -20.99 -16.81 -24.71 -21.04 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 图3：期限利差及周度变动（bp） 国债国开债 2Y-1Y 24.6716.94 2024-02-02 3Y-1Y 29.8321.99 期限利差 4Y-3Y5Y-3Y 4.669.134.427.71 2Y-1Y 8.073.55 期限利差 3Y-1Y 8.213.78 变动 4Y-3Y -0.70-3.85 5Y-3Y -1.37-4.29 中短期票据(AAA) 10.59 14.46 5.13 16.59 -0.77 0.16 -1.17 0.22 中短期票据(AA+) 10.64 16.74 5.45 17.08 -0.78 0.15 -1.17 -0.78 中短期票据(AA) 10.64 26.24 6.95 18.58 -0.78 0.65 -5.67 -5.28 中短期票据(AA-) 10.64 26.24 17.95 29.58 -0.78 0.65 -0.67 -0.28 企业债(AAA) 9.26 12.42 5.87 14.85 0.28 -0.80 0.61 1.73 企业债(AA+) 9.13 12.42 8.30 20.62 0.26 -0.81 -0.38 0.73 企业债(AA) 9.01 21.60 11.34 23.97 0.27 0.19 -10.39 -9.27 企业债(AA-) 8.86 23.05 17.46 29.98 0.27 2.19 -4.39 -3.27 城投债(AAA) 7.35 13.89 4.44 13.69 -2.43 0.55 -2.45 -0.78 城投债(AA+) 10.22 16.19 4.47 13.76 -2.43 -0.45 -4.45 -2.77 城投债(AA) 12.22 20.69 7.97 16.76 -1.43 0.55 -5.45 -4.77 城投债(AA(2)) 14.22 24.69 21.97 37.76 -2.43 -2.45 -3.45 -3.77 城投债(AA-) 47.22 135.69 100.97 129.76 -16.43 -11.45 0.55 0.23 银行二级债(AAA-) 8.50 17.23 5.83 9.46 0.21 0.27 -1.95 -2.98 银行二级债(AA+)银行二级债(AA) 7.9318.439.4420.09 6.088.76 10.0515.88 -1.720.29 -0.91-1.91 -1.34-0.34 -2.67-0.67 银行二级债(AA-) 9.44 20.09 24.05 40.88 0.29 -4.91 2.66 1.33 银行二级债(A+) 16.44 32.09 24.05 43.88 0.29 -5.91 2.66 -0.67 银行二级债(A) 19.44 36.09 24.05 43.88 0.29 -5.91 2.66 -0.67 银行永续债(AAA-) 5.64 16.44 7.39 10.89 -2.01 -1.84 -2.90 -4.23 银行永续债(AA+) 4.90 17.29 7.10 11.71 -2.01 -1.83 -2.90 -3.23 银行永续债(AA) 6.90 19.29 11.60 25.71 -0.01 -0.83 -1.90 -2.23 银行永续债(AA-)银行永续债(A+) 6.9015.90 43.2962.29 21.6024.60 40.7143.71 -0.01-0.01 4.174.17 -7.90-7.90 -4.23-4.23 资料来源：Wind，天风证券研究所 图4：等级利差及周度变动（bp） 2024-02-02等级利差 等级利差变动 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 1Y 2Y3Y4Y5Y 中短期票据 AA+/AAA 10.0 10.1 12.3 12.6 12.8 0.0 0.00.00.0-1.0 中短期票据 AA/AAA 15.0 15.1 26.8 28.6 28.8 0.0 0.0 0.5 -4.0-5.0 中短期票据 AA-/AAA 239.0 239.1 250.8 263.6 263.8 -5.0 -5.0-4.5-4.0-5.0 企业债 AA+/AAA 10.1 10.0 10.1 12.5 15.9 0.0 0.00.0-1.0-1.0 企业债 AA/AAA 15.5 15.2 24.6 30.1 33.8 0.0 0.0 1.0 -10.0-10.0 企业债 AA-/AAA 240.0 239.6 250.6 262.2 265.7 -8.0 -8.0 -5.0 -10.0-10.0 城投债 AA+/AAA 4.6 7.5 6.9 6.9 7.0 -1.0 -1.0-2.0 -4.0-4.0 城投债 AA/AAA 10.6 15.5 17.4 20.9 20.5 -2.0 -1.0-2.0 -5.0-6.0 城投债 AA(2)/AAA 17.6 24.5