钢铁有色2024年1月月报：金、铜配置贯穿全年，高股息建议关注钼、铝板块

自上而下：金、铜混合配置贯穿全年 黄金：降息预期延后，避险情绪对金价形成支撑。美联储重申控制通胀的决心，降息预期降温。2季度或是降息的第一个观察节点。根据CME数据，市场预期首次降息时点为2024年5月，预期2024年全年降息150基点。此外，“两运危机”为全球二次通胀埋下伏笔，市场避险情绪浓厚，为金价提供支撑。推荐标的有银泰黄金、山东黄金、中金黄金；受益标的有玉龙股份、赤峰黄金。 铜：铜矿端供持续扰动，2024年铜供需趋于紧平衡。随着第一量子巴拿马矿山停产及英美资源目标产量下调，Cochilco下调智利远期产量指引，自由港2023年四季报下调2024年全年铜销量指引，矿端紧缺状态持续加剧，冶炼费用持续下滑同步验证。建议关注资源端公司，受益标的有金诚信、紫金矿业、洛阳钼业、西部矿业。 自下而上：供需边际变化优选锡、锑 锡：春节前缅甸锡矿仍然不会复产，预计2024年Q1国内或将出现锡矿紧缺情况，此外锡精矿加工费处于历史较低水平，一定程度反映了锡精矿较为紧张的局面。推荐标的有锡业股份。 锑：春节停产影响导致锑供给减少，该段时间锑价走势往往上行，且目前锑锭库存水平处于历史低位，低库存叠加春节停产等因素的影响下，锑价有望继续上涨。 受益标的有华钰矿业、湖南黄金、华锡有色。 博弈弹性：建议2024H1逢低布局锂矿板块，静待反弹 锂：海外矿企并未有减产或推迟近期扩产计划，多推出成本优化措施度过寒冬，我们判断本轮供给侧出清进程缓慢，2024年全年锂价都将处于磨底状态，锂价低迷或将难以刺激中长期资本开支，为锂价底部反转打下基础。当前锂矿板块PB处于相对低位，建议逢低布局静待周期反转，相关受益标的有永兴材料、中矿资源、藏格矿业。 股息策略：铝、钼有望成为金属板块高股息品种 铝：目前铝锭库存水平处于历史低位，受低库存支撑，铝价下行动力较小；此外，每年10月至次年4月为云南枯水期，若来水时间推迟或将导致电解铝复产受到影响，需重点关注云南来水时间。受益标的有神火股份、云铝股份、中国宏桥。 钼：预计2024年钼利润中枢稳定，股息政策支撑中期配置价值。考虑到海外伴生矿产量下降，以及国内供给增量有限，预计2024年全球钼产量维持25万吨左右，预计2024年钼矿供给相对需求偏紧。近期钼价边际回升，我们预计2024年钼价有望维持30-35万区间震荡运行。受益标的有金钼股份。 风险提示：全球新能源汽车、储能、光伏装机、半导体需求不及预期；地产开工和竣工面积不及预期；各矿山项目进展超预期；地缘政治风险。 1、月度策略：2月建议加配锡、钼、铝板块 1.1、自上而下：金、铜混合配置贯穿全年 黄金：降息预期延后，避险情绪对金价形成支撑。利率：降息预期降温。2023年12月议息会议维持联邦基金目标利率5.25%-5.50%区间水平不变，与市场预期相符。 会后新闻发布会，鲍威尔表示正讨论和思考何时降息，市场对降息预期升温。但随后美国经济数据、就业数据、通胀数据均好于预期，美联储理事沃勒呼吁谨慎降息，降息预期逐渐降温。1月31日，美联储议息会议维持当前利率水平不变，发布会上，鲍威尔对后续降息时点持谨慎态度。鉴于美国当前经济数据的强劲，美联储降息或更多是为防止高利率导致的流动性紧缩，进而对经济造成的额外压力，而不是处于动态调节为市场注入流动性目的。降息节点方面，如果过早降息，或将导致二次通胀的形成，过晚降息或对经济造成压力，同时还需考虑大选年的政治博弈，考虑到降息对实体经济刺激作用的延后，2季度是降息的第一个观察节点。根据CME美联储观察2月1日数据，市场预期首次降息时点为2024年5月，预期2024年全年降息150基点。避险：中东紧张局势为金价提供支撑。黄金大周期为美元信用周期，小周期为美国经济周期，此轮避险情绪或将绵延贯穿大、小周期。1月28日，约旦美军基地遇袭，中东局势危险升级，巴以冲突或将导致新一轮中东地区的动乱，“两运危机”为全球二次通胀埋下伏笔，市场避险情绪浓厚。即使小周期美国经济数据利空黄金，但是短期内，市场的避险情绪仍将支撑金价震荡运行。推标标的有银泰黄金、山东黄金、中金黄金。 铜：铜矿端供持续扰动，2024年铜供需趋于紧平衡。短期看，随着第一量子巴拿马矿山停产及英美资源目标产量下调，Cochilco下调智利远期产量指引，自由港2023年四季报下调2024年全年铜销量指引，矿端紧缺状态持续加剧，冶炼费用持续下滑同步验证。随着美联储降息逐步落地，铜逐步由金融属性转为商品属性交易，2024年供给扰动将凸显供需矛盾。中长期看，资本开支角度看，根据此前发布的《铜行业深度（二）：铜的刺激价格》报告，在当前利率、通胀、铜矿采选及税率环境下，现有的铜价并不足以支撑铜企进行大规模的资本开支，而当下资本开支的缩减将对远期的供给产生进一步的影响，未来铜供给结构将获得较强支持。我们认为，在现有的综合环境下，铜价需要达到1.3万美金才能对供给形成大规模刺激。建议关注资源端公司，受益标的有金诚信、紫金矿业、洛阳钼业、西部矿业。 1.2、自下而上：供需边际变化优选锡、锑 锡：缅甸佤邦锡矿库存或见底，预计2024Q1国内锡矿紧缺。缅甸佤邦政府于2023年8月1日宣布所有矿山及选厂停产，9月份陆续恢复选矿厂生产，但锡矿山至今仍处于停产状态，据中国有色金属锡业分会，2023年9~12月，中国自缅甸进口锡精矿分别约为400、1500、3100、2611（按照20%品位测算）吨，合计约7611吨，据ITA消息，截至8月1日，佤邦各矿山上报佤邦政府已开采出来的原矿库存约200万公吨，预估可选出5000~6000金属吨锡精矿，我们预计缅甸锡矿库存见底。据Mysteel调研了解，1月从缅甸进口锡精矿数量或在1500金属吨附近，春节前缅甸锡矿仍然不会复产，预计2024年一季度国内或将出现锡矿紧缺情况。此外，截至2024年1月26日，云南锡精矿（40%）加工费约1.45万元/吨，处于历史较低水平，一定程度反映了锡精矿较为紧张的局面。推荐标的有锡业股份，受益标的有华锡有色兴业银锡。 锑：春节前后库存低位，锑价破新高。由于春节期间锑矿山放假时间较长，且节后冶炼厂恢复生产也需要一定的时间，每年的春节前后锑供给出现一定减少，导致该段时间锑价走势往往上行。截至2024年1月26日，国内锑锭工厂库存4080吨，周度环比下滑5.99%，同比下滑39.1%，库存水平处于历史低位，低库存叠加春节停产等因素的影响下，锑价有望继续上涨。受益标的有华钰矿业、湖南黄金和华锡有色。 1.3、博弈反弹：建议2024H1逢低布局锂矿板块，静待反弹 海外矿企在锂精矿价格下降过程中开始采取各种方法优化成本以应对价格下跌，但并未有减产或推迟扩产进度的计划，仅Liontown推迟了其远期规划的年产400万吨地下开发项目，我们判断主要系Liontown旗下的Kathleen项目尚未正式投产，在手现金并不丰厚所致，考虑到Pilbara、Mineral Resources和雅保等公司在锂价上升周期已赚取丰厚利润，目前在手现金充裕，我们认为上述类型企业或将通过成本优化措施度过锂价下行周期，而上述企业又是全球锂矿的主要贡献方，我们判断本轮供给侧出清进程缓慢，2024年全年锂价都将处于磨底状态。 中长期来看，锂矿股票仍具有配置性价比： （1）需求侧稳支撑：需求端来看，2023年12月中国新能源汽车销量约119万辆，同比增长46%，2023年全年，中国新能源汽车销量约945万辆，同比增长37%，需求增速虽不及2021~2022年，但仍然保持稳定增长，我们预计在全球电动化的大背景下，2030年前全球新能源车需求仍将保持两位数增长，支撑锂盐需求稳定增长，而不同于2019年新能源补贴退坡导致销量大幅下滑，锂盐需求侧崩塌导致价格断崖式下跌，供给侧快速出清。 （2）锂价低迷或将难以刺激中长期资本开支：Liontown已经推迟其年产400万吨地下开发工作的时间，其借款方根据快速下行的锂矿价格做出中止债务融资的决定，Core Lithium也因锂矿价格的下跌暂停了其BP33矿山的早期工程，上述企业对于中长期项目投资的减少，反应价格下行正在导致行业整体降低中长期项目的资本开开支，为锂价底部反转打下基础。 （3）当前锂矿板块PB处于相对低位，建议逢低布局静待周期反转：当前锂矿板块PB估值处于近10年低位，相关受益标的有永兴材料、中矿资源和藏格矿业。 当前锂矿板块PB处于相对低位，建议逢低布局静待周期反转。 图1：中长期来看，供给缺口仍存 图2：当前锂矿板块PB处于相对低位 1.4、股息策略：铝、钼有望成为金属板块高股息品种 铝：低库存支撑铝价维持高位，关注云南来水时间对供给侧的影响。产量：2023年12月我国电解铝产量约360万吨，同比增长3.93%。产能利用率达93.48%，伴随地产竣工端表现良好，新能源表现亮眼提振需求，12月电解铝供给缺口为19.1万吨，较11月供给缺口拉大。库存：截至2024年1月26日SHFE铝锭库存10.15万吨，同比-55%（与2023年1月20日相比），库存水平处于历史低位。成本：氧化铝受国内环保事件影响，现货价格不断抬升。短期来看，受低库存、高成本支撑，铝价下行动力较小；此外，每年10月至次年4月为云南枯水期，若来水时间推迟或将导致电解铝复产受到影响，需重点关注云南来水时间。受益标的有神火股份、云铝股份、中国宏桥。 钼：预计2024年钼利润中枢稳定，股息政策支撑中期配置价值。考虑到海外伴生矿产量下降，以及国内供给增量有限，预计2024年全球钼产量维持25万吨左右，预计2024年钼矿供给相对需求偏紧。近期钼价边际回升，我们预计2024年钼价有望维持30-35万区间震荡运行。受益标的有金钼股份。 1.5、跟踪品种：铁矿价格或以震荡为主，强预期下钢材价格或有所支撑 铁矿石：预计2月供需双弱，价格或以震荡为主。供给端，每年1季度是南半球传统雨季(飓风季)，为铁矿石发运低点，但是2024年受到厄尔尼诺现象的影响，澳大利亚铁矿石主产地区（西澳地区）产量或将较往年有所提升，因此预计2月铁矿石到港总量相较1月将有所降低，但同比有所上升；需求端，春节期间检修较多，但节前的补库仍旧对铁矿石需求起到一定支撑，节后受宏观预期影响高炉复产动力偏强，铁水产量或将迎来上升通道。库存端，钢厂、港口库存仍处于往年低位，受到厄尔尼诺现象的影响，港口库存或将缓慢上涨，钢厂库存则逐渐下降。整体来看，预计春节前后铁矿石市场基本面维持供需两弱的格局，铁矿石价格震荡运行为主。 钢材：强预期下钢材价格或有所支撑。我们预计钢材受到铁矿价格的支撑，宏观情绪好转以及房地产复苏预期（PSL和经营性物业贷款为房地产纾困）的影响，2月份钢材价格或将坚挺。我们预计节后高炉复产速度加快，铁水产量缓慢回升，五大材产量整体增加；螺纹需求出现季节性下滑，热卷需求随制造业需求向好而得到改善； 节前钢厂库存或将持续累库，厂库向社库转移，热卷累库速率或慢于螺纹。由于铁矿价格坚挺，螺纹、热卷利润或无法得到显著改善。2月钢材消费淡季，处于强预期、弱现实阶段，央行降准、特别国债、PSL、经营性物业贷款等政策为市场注入较强预期，出口或将延续强势，受宏观预期影响，2月钢材价格或将维持坚挺，但钢材价格大行情仍需需求端实质性催化，强现实需求启动较慢，3月进入需求验证期。 2、月度跟踪：金价短期承压，铜价震荡走强 2.1、黄金：降息预期延后，避险情绪对金价形成支撑 图3：截至2024年1月30日，伦敦现货金价2043美元/盎司 图4：截至2024年1月20日，上海现货金价480元/克 图5：截至2024年1月30日，黄金ETF持仓量达到852.88吨，月环比-3% 图6：截至2024年1月23日当周，Comex黄金非商业持仓净多头达17.0万张，月环比-18% 图7：美国通胀快速下行遇到阻力 图8：能源与住宅是导致12月通胀回升的主要原因 图9：美国消费者信心指数反弹明显 图10：美国PMI制造业指数有所企稳 图11：美国就业