钢铁有色2024年2月月报：3月看多黄金、锡，股息策略优选铝、钼

自上而下：预期降息主基调下，黄金再迎配置节点 2024年1月PCE数据的如期下降，使得市场降低了对于二次通胀的担忧，美国经济数据不及预期，消费者信心下降，预示强劲的美国经济正在退温，纽约社区银行再暴雷，市场避险情绪浓厚，市场纷纷预测美联储6月降息，刺激金价上行。我们预计6月开启降息是底线，在降息周期即将开启，市场避险情绪浓厚的主基调下，金价或将因美国经济及通胀数据走弱而上涨，黄金再迎配置节点。 推荐标的有山东黄金、银泰黄金、中金黄金，受益标的为株冶集团。 自下而上：铜供给端短缺持续兑现，锡供需两端均出现边际变化 铜：冶炼费用继续下行，铜精矿紧缺持续兑现。截至2月底，海外主要矿企2023年Q4季报已陆续完成披露。整体看，2024年海外主要矿企合计指引变动为-0.11万吨，相较2023年小幅下滑。主要增量来自于泰克资源的QB二期项目，2024年增量近20万吨，然而，该项目自开发以来，自投产预期至2023年的产量释放预期，皆未达成过指引，预期兑现度较低，因此对其20万吨的指引仍需保留谨慎态度。我们预计2024年铜供给仍处于偏紧张状态，铜精矿短缺预期或将持续兑现。建议关注资源端公司，受益标的有金诚信、紫金矿业、洛阳钼业、西部矿业、藏格矿业。 锡：供需边际变化优选锡品种。供给端主要受缅甸出口税收政策改动及印尼RKAB出口许可证发放延迟影响，加剧供给紧张局面，需求端来看半导体消费复苏在即，在此背景下锡价易涨难跌，推荐标的有锡业股份。 博弈弹性：建议 2024M3 继续逢低布局锂矿板块 锂：短期看，本月碳酸锂现货价格环比上涨8%，主要系下游补库周期来临，碳酸锂基本面较前期有所改善，叠加供给端有澳矿减产、江西环保督查扰动，带动市场看涨情绪走强，短期来看，碳酸锂存在基于补库逻辑进一步博弈反弹空间。 中期看，我们认为在供需格局过剩的大背景下，供给侧扰动对价格带来的振幅和时间长度均比较有限，价格持续上涨的驱动力仍是需求侧出现持续好转。相关受益标的有藏格矿业、永兴材料和中矿资源。 股息策略：铝、钼有望成为金属板块高股息品种 铝：目前铝锭库存水平处于历史低位，受低库存支撑，铝价下行动力较小。当前云南仍处于枯水期，若来水时间推迟或将导致电解铝复产受到影响，需重点关注云南来水时间。受益标的有神火股份、云铝股份、中国宏桥、天山铝业等。 钼：预计2024年钼利润中枢稳定，股息政策支撑中期配置价值。考虑到海外伴生矿产量下降，以及国内供给增量有限，预计2024年全球钼产量维持25万吨左右，预计2024年钼矿供给相对需求偏紧。近期钼价边际回升，我们预计2024年钼价有望维持30-35万区间震荡运行。受益标的有金钼股份。 风险提示：全球新能源汽车、储能、光伏装机、半导体需求不及预期；地产开工和竣工面积不及预期；各矿山项目进展超预期；地缘政治风险。 1、月度策略：3月看多黄金、锡，股息策略优选铝、钼 1.1、自上而下：预期降息主基调下，黄金再迎配置节点 1.1.1、降息预期再起，金价进入3月后快速走强 3月5日伦敦现货黄金价格收2119.89美元/盎司，创下2024年新高。主要原因在于PCE的如期下降，使得市场降低了对于二次通胀的担忧，美国经济数据不及预期，消费者信心下降，预示强劲的美国经济正在退温，纽约社区银行再暴雷，市场避险情绪浓厚，市场纷纷预测美联储6月降息，刺激金价上行。 美联储理事Waller认为量化宽松（QE）具有正收益。3月1日美联储理事沃勒（Christopher Waller）在美国货币政策论坛上表示，量化宽松（QE）和量化紧缩(QT)效果不对等，QE具有净收益（净的正面价值），这也表明Waller更加倾向使用QE，释放流动性。同时Waller认为美联储应该提高短期美债在资产负债表中的比例，并将所持有的机构抵押贷款支持证券（MBS）降至零。“买短抛长”建议导致美国短期国债收益率快速下降。 美国1月核心PCE数据符合预期，通胀压力减小。2月29日，美国发布1月PCE数据，同比2.4%，预期2.4%，前值2.6%，延续回落态势。PCE是美联储密切关注的通胀指标，如今PCE符合预期回落，使得美联储与市场对二次通胀的担忧下降，美联储降息预期将进一步加强。 纽约社区银行再暴雷，市场避险情绪浓厚。2月29日盘后纽约社区银行发布公告称由于发现贷款审查流程存在问题，减记24亿美元商誉，修正2023Q4亏损至-27.1亿美元（1月底公布为-2.52亿美元），惠誉将其长期发行人违约评级从BBB-下调至BB+，穆迪也将其评级从Ba2调低至B3，3月1日纽约社区银行股价盘中一度跌超30%，最终收跌25.9%，3月4日股价再次收跌23.10%。 美国2月PMI数据不及预期，消费者信心指数下降，强劲的美国经济正在退温。 美国2月ISM制造业PMI47.8，预期49.5，前值49.1，其中，新订单、产出和就业均出现萎缩。2月密歇根大学消费者信心指数近三个月以来首次下降，预示美国终端消费走弱，制造业需求走软，表明强劲的美国经济正在退温。 多位联储官员偏鸽讲话，为放松市场流动性做准备。北京时间2月29日深夜至3月1日凌晨，多位美联储高官发表讲话，亚特兰大联储主席博斯蒂克表示今年夏天开始降息可能是合适的。旧金山联储主席戴利表示，美联储官员们已准备好根据需要降低利率。克利夫兰联储主席梅斯特表示2024年降息三次是合适的。多位联储官员鸽派讲话，使得美联储6月开启降息的概率增大，市场预计降息对金价形成刺激。 1.1.2、降息主基调下，黄金权益再迎配置节点 美联储降息概率较大，2024年有望降息3次。我们认为2024年美联储降息是大概率事件，当前美国联邦基金目标利率5.25%-5.50%，自2023年7月以来已经维持高位，高利率在压制通胀的同时对美国经济将造成损害，大量需要展期的公司债券成为危机爆发点。2023年最后一次议息会议，美联储通过点阵图发出迄今加息周期结束的信号，并暗示2024年将降息三次。但是鉴于美国当前经济数据的强劲，美联储降息或更多是为防止高利率导致的流动性紧缩，进而对经济造成的额外压力，而不是处于动态调节为市场注入流动性。 我们预计6月开启降息是底线。根据CME数据，截至2024年3月5日，市场预期美联储3月、5月不降息，6月降息概率为52.5%，全年累计降息3次。我们认为降息时点虽迟但到，6月降息是底线。在全年降息3次的假设下，鉴于美国当前经济数据较强，美国经济软着陆概率加大，通胀虽下行但未至目标，预防性降息下美联储采取间隔降息或为最佳选择，6、9、12月降息概率较大。在降息周期即将开启，市场避险情绪浓厚的主基调下，金价或将因美国经济及通胀数据走弱而上涨，因此，2024年一、二季度再迎配置节点。推荐标的有山东黄金、银泰黄金、中金黄金，受益标的为株冶集团。 1.2、自下而上：铜供给端短缺持续兑现，锡供需两端均出现边际变化 1.2.1、铜：冶炼费用继续下行，铜精矿紧缺持续兑现 截至2月底，海外主要矿企2023年Q4季报已陆续完成披露。整体看，2024年海外主要矿企合计指引变动为-0.11万吨，相较2023年小幅下滑。主要增量来自于泰克资源的QB二期项目，2024年增量近20万吨，然而，该项目自开发以来，自投产预期至2023年的产量释放预期，皆未达成过指引，预期兑现度较低，因此对其20万吨的指引仍需保留谨慎态度。目前Codelco（智利国铜业）尚未发布四季报及2024年指引情况，2023年公司曾受矿石品位下滑等影响下调全年产量指引。考虑到泰克资源QB二期项目及Codelco仍受品位下滑困扰，我们预计2024年铜供给仍处于偏紧张状态，铜精矿短缺预期或将持续兑现。建议关注资源端公司，受益标的有金诚信、紫金矿业、洛阳钼业、西部矿业、藏格矿业。 表1：海外铜企2024年产量指引情况（单位：万吨） 1.2.2、锡：供需边际变化优选锡品种 锡供给侧扰动频发，半导体消费复苏在即。供给端来看，近期全球锡供给主要受缅甸出口税收政策改动及印尼RKAB出口许可证发放延迟影响，加剧供给紧张局面：（1）缅甸佤邦出口税政策改动：据Mysteel，2月7日缅甸佤邦发布《关于锡精矿出口统一收取实物税的通知》，全邦锡精矿出口暂停征收现金税，无论锡精矿品位高低，一律统一按30%税率收取实物税，何时恢复征收现金税，待中央经济委另行通知。据SMM，此前佤邦通常对锡矿品位在20度以内的矿石征收现金税，导致矿山和选厂倾向于控制矿石品位，新政策的实施可能会导致出口至中国的锡矿量级下降，被征收为实物税的锡矿将成为佤邦库存，其何时流入市场尚不可知，我们认为这将导致缅甸佤邦锡矿供应的连续性受到影响，国内锡精矿进口量级也将受到影响，锡市场供应趋紧。（2）印尼RKAB发放延迟：据ITA，根据印尼贸易部数据，2024年1月印尼锡出口量仅为400公斤，同比下降99%，主要系RKAB出口许可证发放延迟所致，回顾历史，印尼通常在1月中旬颁发一年期RKAB出口许可证，这会导致出口量季节性减少，2024年是印尼生产商首次必须申请三年期许可证的年份，拿到许可证后每年要接受监管审查，但目前只有国有企业PT Timah公开确认收到了RKAB，2023年印尼生产商的精锡产量占全球精炼锡供应量的19%，锡锭出口的扰动或将加剧全球锡锭供给紧张。推荐标的有锡业股份。 1.3、博弈反弹：建议 2024M3 继续逢低布局锂矿板块 下游补库周期来临，供给扰动催化碳酸锂价格上涨。本月碳酸锂现货价格环比上涨8%，主要系下游补库周期来临，碳酸锂基本面较前期有所改善，叠加供给端有澳矿减产、江西环保督查扰动，带动市场看涨情绪走强。需求端来看，在“以旧换新”政策的推动下，上海推出新一轮燃油车以旧换新补贴政策和新能源汽车置换政策，提振终端需求，同时电池厂和正极厂也进入补库周期，SMM预计3月电池产量同比增幅在35%左右，刺激价格上涨；供给端来看，部分澳矿减产叠加江西环保督查不断发酵，引发市场对供给侧的担忧。我们认为在供需格局过剩的大背景下，供给侧扰动对价格带来的振幅和时间长度均比较有限，价格持续上涨的驱动力仍是需求侧出现持续好转。相关受益标的有藏格矿业、永兴材料和中矿资源。 澳矿当下减产程度难对供给过剩格局有实质性影响。据我们统计，截至目前为止仅Greenbushes和Mt Cattlin有明确减产计划，Greenbushes 2024财年产量指引减少约1.25万吨LCE，Mt Cattlin为优化成本进行减产，2024自然年销量指引较2023年减少约0.95万吨LCE；Mt Finniss于2024年1月5日宣布暂停矿石开采，预计矿石库存能够维持选矿厂运营至2024年年中，若此后矿山仍处于暂停状态，预计近两年每年将减少约1万吨LCE；上述三座矿山减产或停产对目前的供需过剩格局并没有太大影响。从成本端来看，锂盐价格需要继续下跌至6~7万/吨才能引起澳矿矿山较大规模产能在全成本线以下运营，供给端出现实质性扰动。 江西环保督查或影响当地云母企业一季度产量，需持续关注。据SMM数据，2023年中国以锂云母为原料的碳酸锂产量约13万吨，占中国锂盐产量约28%，2023年上半年也因环保问题导致供应减少。根据Mysteel调研，江西头部锂盐企业目前正常生产，一半的江西锂盐企业仍处于检修状态，大部分江西锂盐厂反馈，认为江西环保压力影响较大，环保可能影响1-2月，根据Mysteel调研，停产检修和放假对2月江西样本企业的产量影响为-4280吨，3月江西碳酸锂样本企业检修完毕陆续开工，预计产量环比2月增加1200吨，另一方面，环保督察可能将重点关注锂渣去向和处理方法，同时禁止锂渣跨区域运输处理，根据Mysteel了解，目前地方管理部门对于锂渣是固废还是危废还没有明确认定尾渣储存处理价格为35元/吨/年，若认定为危废，则储存处理需要2000元/吨/年，碳酸锂生产成本曲线或将右移，因此需持续关注环保督查对于当地生产的影响。 1.4、股息策略：铝、钼有望成为金属板块高股息品种 铝：低库存支撑铝价维持高位，关注云南来