固收数据预测专题：1月宏观数据怎么看？

1月宏观数据怎么看？证券研究报告 2024年02月02日 固收数据预测专题 摘要： 我们预计，1月宏观数据仍是政策支持下的弱修复格局。 一方面，社融信贷同比少增但高于季节性，结构上企业贷款、企业债券有所修复，土地成交表现平稳，服务业PMI回升至景气区间； 另一方面，制造业PMI仍在荣枯线以下，商品房成交和居民贷款或弱于季 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 隋修平分析师 SAC执业证书编号：S1110523110001 suixiuping@tfzq.com 马戎联系人 marong@tfzq.com 近期报告 节性，螺纹钢需求维持偏弱，PPI同比回升有限，猪肉价格亦可能拖累CPI 同比读数再度下行。 具体来看，我们预计1月CPI同比-0.5%，PPI同比-2.6%。 我们预计1月新增信贷4.2万亿，新增社融5.3万亿，M2同比9.4%。 总体而言，由于开年宏观面并无显著改善迹象，1月金融数据预料也很难超预期，因此数据角度对债市继续构成有利支撑，只是1月利率下行较快， 2月不排除放慢节奏的可能 风险提示：宏观经济走势不确定性，货币财政政策不确定性，市场走势不确定性等 1《固定收益：联储推迟降息，市场怎 么看？-美联储1月议息会议点评》 2024-02-01 2《固定收益：天风总量每周论势 （2024-1-31）-天风总量每周论势 （2024-1-31）》2024-01-31 3《固定收益：PMI修复有限，债市保持多头思维-固定收益点评》2024-01-31 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.实体经济数据3 1.1.预计1月CPI同比-0.5%，1月PPI同比-2.6%3 2.货币信贷数据4 2.1.预计1月新增信贷4.2万亿元4 2.2.预计1月新增社融5.3万亿元，M2同比9.4%9 3.小结11 图表目录 图1：1月猪肉价格先下后上3 图2：1月蔬菜价格季节性回升3 图3：1月螺纹钢价格震荡4 图4：1月原油价格上行4 图5：12月信贷同比少增、结构偏弱4 图6：1月份国股票据利率-资金利率下降5 图7：1月份票据利率抬升，全月形成“N”型走势5 图8：1月企业短贷通常季节性回升5 图9：1月PMI回升0.2%至49.2%5 图10：1月企业中长贷季节性6 图11：百城土地成交面积6 图12：石油沥青装置开工率表现位于季节性下沿6 图13：2023年12月PSL余额增长3500亿元6 图14：1月乘用车零售同比读数上升7 图15：1月服务业PMI读数超过50%荣枯线7 图16：居民中长贷季节性7 图17：30大中城市商品房成交面积季节性（一线城市，日均）7 图18：30大中城市商品房成交面积季节性（三线城市，日均）8 图19：居民经营性中长贷仍可能高于季节性水平8 图20：1月表外票据融资通常季节性环比回升8 图21：1月表内票据融资季节性涨跌互现8 图22：6个月国股银票转贴利率季节性8 图23：新增人民币贷款季节性9 图24：社融政府债券季节性9 图25：新增信托贷款季节性10 图26：新增委托贷款季节性10 图27：新增社融季节性10 图28：社融、M2同比增速11 表1：2024年1月宏观数据预测3 表1：2024年1月宏观数据预测 202212 202301 202302 202303 202311 202312 202401E 202402E 202403E CPI（%） 1.8 2.1 1.0 0.7 -0.5 -0.3 -0.5 0.6 0.6 PPI（%） -0.7 -0.8 -1.4 -2.5 -3.0 -2.7 -2.6 -2.7 -3.0 新增贷款（亿元） 14000 49000 18100 38900 10900 11700 42000 15000 31000 新增社融（亿元） 13063 59956 31610 53867 24554 19401 53000 26000 49000 社融（%） 9.6 9.4 9.9 10.0 9.4 9.5 9.3 9.1 8.9 M2（%） 11.8 12.6 12.9 12.7 10.0 9.7 9.4 9.3 9.1 资料来源：Wind，天风证券研究所 备注：表格中单位为%的均为同比数据，表格中正数为增加，负数为减少，下同。 1.实体经济数据 1.1.预计1月CPI同比-0.5%，1月PPI同比-2.6% 1月猪肉价格先回落，后迅速上行。气温下降、春节临近、下游加工厂备货等因素共同支撑猪肉需求，此外部分省份猪肉阶段性短缺，低温天气下调运费用较高，生猪现货偏强运行，节前旺季终于开启。 1月果蔬价格回落后上行，表现弱于季节性。一方面前期寒潮影响逐渐减轻，对果蔬价格的支撑减弱；另一方面，春节错位下，1月果蔬需求较弱。 综合来看，我们预计1月CPI环比0.7%，同比-0.5%。 展望未来，春节前猪肉和果蔬需求或维持偏强，价格涨势有望延续，但当前猪肉供给整体仍然过剩，猪肉价格上行空间有限，春节后猪肉价格可能再度回归偏弱状态，等待产能的进一步去化，我们保持前期观点，即当前猪肉价格已经处于底部区间，后续对CPI同比的拖累有望减轻。预计后续核心CPI表现相对平稳，基数效应下同比读数或出现修复。我们预计2024年2月、3月CPI同比读数约0.6%和0.6%。 图1：1月猪肉价格先下后上图2：1月蔬菜价格季节性回升 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 对于PPI而言，1月出厂价格指数环比下行0.7个百分点至47.0%，主要原材料购进价格指数环比下行1.1个百分点至50.4%。需求不足、产能相对过剩情况下，预计1月PPI环比延续为负。 具体来看，土地成交表现平稳，商品房成交弱于季节性，螺纹钢需求维持偏弱，库存季节性上升，价格震荡；煤炭方面，根据鄂尔多斯煤炭网消息，长协及高库存削弱了寒潮对煤价的支撑，煤炭市场整体偏弱运行；原油方面，受寒潮影响，美国原油产量超预期降低，叠加红海局势持续紧张，扰动原油供应，油价阶段性上涨。 综合来看，我们预计1月PPI环比-0.3%，同比-2.6%。 展望未来，内因方面，部分债务较重省份未来财政力度可能受限，我们维持前期判断，即内因定价商品将持续筑底；对于外因定价商品，后续仍需关注OPEC+减产执行情况、美国经济情况以及红海局势影响，我们预计2024年2月、3月PPI同比读数约-2.7%和 -3.0%。 图3：1月螺纹钢价格震荡图4：1月原油价格上行 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 2.货币信贷数据 2.1.预计1月新增信贷4.2万亿元 2023年12月信贷同比减少，结构表现偏弱。一方面，居民短贷、境外贷款、票据融资构成主要支撑项。居民短贷同比增加，消费改善；票据仍有冲量。 另一方面，企业中长贷、居民中长贷、企业短贷构成主要拖累项。表明政策发力仍然面临内生需求不足的问题。 进入1月份后，票据利率大幅上行至2.0%以上，全月走势接近“N”型，月末小幅回升，总体低于季节性，指向2024年1月新增信贷“开门红”成色适中，结合1月24日1央行发布会表述“银行有‘开门红’的行为”、“预计今年一季度仍然会保持较快的信贷增长”， 1月信贷可能同比少增但位于季节性水平偏高位置。 总体来看，我们预计，1月新增信贷4.2万亿元；2024年2月、3月新增信贷1.5万亿元和3.1万亿元。 图5：12月信贷同比少增、结构偏弱 资料来源：Wind，天风证券研究所 图6：1月份国股票据利率-资金利率下降图7：1月份票据利率抬升，全月形成“N”型走势 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 具体来看各个分项表现，我们预计，1月企业短贷环比上升、同比少增。 环比层面，春节前各行业资金需求增加，企业商户旺季备货面临资金周转压力，发放薪金也可能增加流贷需求，叠加银行亦有“开门红”诉求，1月企业短贷大概率环比上升。 同比层面，一方面，2023年1月释放疫情期间累积需求，基数偏高，而当前政策层面要求信贷均衡投放、“避免出现明显偏离历史水平的异常信贷行为”2，企业短贷大概率同比少增。另一方面，2024年1月制造业PMI49.2%在荣枯线以下，企业经营仍有压力，流动性需求不弱，今年企业短贷可能仍在季节性上沿。 图8：1月企业短贷通常季节性回升图9：1月PMI回升0.2%至49.2% 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 我们预计，1月企业中长贷环比上升、同比少增。 观察历年表现，新增企业中长贷是1月信贷“开门红”的主要支撑项。原因在于大的项目 一般在年初开工建设。对于2023年1月，新增企业中长贷规模还受到疫情平稳转段、信贷需求集中释放的带动。 关于2024年1月企业中长贷表现，我们认为关键在于两方面：第一，1月企业中长贷大概率同比少增。 观察基本面，当前经济需求偏弱拖累企业经营绩效，房企拿地高于2023年同期但仍在季节性下沿，PMI小型企业生产经营活动预期跌破50%荣枯线至47.5%。 观察政策面，首先是在银行“开门红”惯性之下，央行再度强调信贷“均衡投放”，信贷逆周期发力或弱于2023年同期。1月24日发布会则进一步明确提及“开门红”现象、“避 免出现明显偏离历史水平的异常信贷行为”以及2023年一季度信贷冲高受到“三年积累的信贷需求集中释放”影响。 第二，1月企业中长贷大概率位于季节性中较高位置。 去年以来增量政策落实对1月信贷有支撑作用。“三大工程”3、“五篇大文章”4、科技型企业融资支持5、新增5000亿PSL额度还有1500亿元、1月新出台金融支持住房租赁市场6等政策对企业中长贷均有带动作用。2月5日降准50BP7对于缓解银行负债端压力、增强 信贷投放持续性的支撑效果也可能提前显现。 此外，1月增量政策效果可能要在2月显现，一季度信贷投放总体均衡。1月25日8金监总局发布会强调“房地产产业链条长、涉及面广，对国民经济具有重要影响，与广大人民群众生活也息息相关，金融业责无旁贷，必须大力支持”，提出“近期，我们还将召开相 关工作部署会……更加精准支持房地产项目合理融资需求”。1月26日9，国家金融监督管理总局召开会议部署落实城市房地产融资协调机制相关工作。同日10，住建部召开城市房地产融资协调机制部署会，第一批房地产项目“白名单”预计将于1月底前落地并争取贷款。 综上我们判断，1月企业中长贷可能环比上升、同比少增但位于季节性上沿。 图10：1月企业中长贷季节性图11：百城土地成交面积 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 图12：石油沥青装置开工率表现位于季节性下沿图13：2023年12月PSL余额增长3500亿元 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 3https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202312/content_6919834.htm?slh=true 4http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/5184510/index.html 5http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/5184510/index.html 6http://www.pbc.gov.cn/tiaofasi/144941/3581332/5162196/index.html 7http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/5218586/index.html 8http://www.scio.gov.cn/live/2024/3326