业绩短期承压，海外业务迎来修复

2024年01月30日视源股份(002841.SZ) 业绩短期承压，海外业务迎来修复 公司快报 证券研究报告家电投资评级买入-A维持评级 6个月目标价44.41元股价(2024-01-30)36.01元 事件：视源股份公布2023年度业绩快报。公司预计2023年实 现收入201.6亿元，YoY-3.9%；实现归母净利润13.7亿元，YoY-34.1%；经折算，Q4单季度实现收入47.8亿元，YoY-3.3%；实现归母净利润3.0亿元，YoY-36.7%。随着国内经济环境改善，公司教育业务和企业会议业务有望迎来复苏。 999563382 2023Q4收入小幅承压：2023Q4公司收入延续同比下降趋势。分业务来看，1）受全球电视出货量下滑影响，公司液晶显示主控板卡相关业务收入同比下降。2）地方财政承压背景下，教育平板市场价格竞争激烈，公司教育业务承压。经计算，2023H2公司教育业务收入YoY-14%。但2023年公司教育PC、录播、希沃魔方数字基座等软硬件产品收入实现较快增长。3）得益于海外教育市场需求恢复、公司积极拓展品牌客户以及自主品牌出海，海外业务快速增长。经计算，2023H2公司海外业务收入YoY+36%。 教育市场价格竞争叠加费用投入增加，盈利能力下降：我们计算2023Q4公司净利率为6.4%，同比-3.4pct。2023Q4公司净利率延续同比下降趋势，主要原因包括：1）国内教育交互平板市场价格竞争较为激烈，公司教育交互平板毛利率下降。2）公司持续推动产品创新、提升解决方案能力，研发费用同比增加。 投资建议：公司是国内领先的液晶显示主控板卡、交互智能平板供应商。近年公司正积极开拓教育C端业务、海外业务、生活电器部件等新业务方向。预计公司2023年~2025年的EPS分别为1.95/2.22/2.54元，维持买入-A的投资评级，给予2024年20倍的市盈率，相当于6个月目标价为44.41元。 风险提示：面板价格上涨，行业竞争加剧。 (亿元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 212.3 209.9 201.6 224.5 248.2 净利润 17.0 20.7 13.7 15.6 17.8 每股收益(元) 2.42 2.96 1.95 2.22 2.54 每股净资产(元) 11.92 17.03 19.28 20.72 22.37 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 14.9 12.2 18.5 16.2 14.2 市净率(倍) 3.0 2.1 1.9 1.7 1.6 净利润率 8.0% 9.9% 6.8% 6.9% 7.2% 净资产收益率 20.3% 17.4% 10.1% 10.7% 11.4% 股息收益率 2.4% 2.9% 1.9% 2.2% 2.5% ROIC 22.3% 23.6% 10.0% 10.5% 11.2% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 交易数据总市值(百万元) 25,251.62 流通市值(百万元) 17,375.41 总股本(百万股) 701.24 流通股本(百万股) 482.52 12个月价格区间36.01/83.71元 视源股份 沪深300 28% 18% 8% -2% -12% -22% -32% -42% 2023-012023-052023-092024-01 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -15.9 -6.9 -20.4 绝对收益 -21.3 -16.4 -43.2 张立聪 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070005 zhanglc@essence.com.cn 陈伟浩分析师 SAC执业证书编号：S1450523050002 chenwh3@essence.com.cn 相关报告海外业务回暖，经营逐渐修 2023-10-23 复国内教育、企业业务回暖， 2023-08-25 期待经营持续改善收入短期承压，期待后续业 2023-04-26 务复苏Q4收入短期承压，净利率持 2023-01-18 续提升 表1：财务指标分析 % 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 营业收入YoY 17.2 9.1 -3.4 -16.8 -10.3 -4.4 -0.3 归母净利YoY 53.1 61.1 15.7 0.6 -7.8 -13.7 -49.9 扣非归母净利YoY 58.2 95.1 16.8 -5.6 -18.5 -16.0 -48.3 销售毛利率 26.4 28.0 28.6 27.1 29.1 27.7 23.9 销售费用率 6.6 7.3 6.0 6.8 8.1 8.9 6.3 毛利率-销售费用率 19.8 20.7 22.6 20.3 20.9 18.8 17.6 销售净利率 7.5 8.0 13.2 9.9 7.6 6.9 6.9 ROE 3.6 4.3 9.2 4.1 2.3 2.6 3.8 扣非后ROE 3.0 3.5 8.6 3.4 1.8 2.1 3.6 ROA 2.0 2.3 5.0 2.4 1.4 1.5 2.2 销售商品提供劳务收到的现金/收入 110.6 103.3 109.4 136.5 117.1 110.7 109.3 经营活动现金净流量/收入 -6.8 6.8 35.9 -4.3 -6.8 9.1 21.4 经营活动现金净流量/经营净收益 -109.8 110.1 251.1 -52.6 -123.9 188.6 303.7 经营现金流净额占比 -36.8 -40.6 55.7 4.3 -73.8 83.5 576.3 投资现金流净额占比 18.2 73.6 -3.3 87.0 66.8 150.3 -473.3 筹资现金流净额占比 118.6 66.9 47.6 8.7 106.9 -133.8 -3.0 资料来源：Wind，国投证券研究中心 图1.收入与净利润增长率 40% 30% 20% 10% 2019Q3 2019Q2 2019Q1 0% -10% -20% -30% 营业收入增长率净利润增长率-右轴 100% 80% 60% 40% 20% 0% 2023Q3 2023Q2 2023Q1 -20% -40% -60% -80% -100% 2022Q4 2022Q3 2022Q2 2022Q1 2021Q4 2021Q3 2021Q2 2021Q1 2020Q4 2020Q3 2020Q2 2020Q1 2019Q4 资料来源：Wind，国投证券研究中心 注：净利润增长率的坐标轴范围为-100%~+100%，故图中部分数据点未显示 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 212.3 209.9 201.6 224.5 248.2 成长性 减:营业成本 158.4 151.8 148.9 165.2 182.0 营业收入增长率 23.9% -1.1% -4.0% 11.4% 10.6% 营业税费 0.8 1.1 1.0 1.1 1.2 营业利润增长率 -10.8% 27.1% -36.5% 14.7% 14.5% 销售费用 13.7 13.9 14.1 15.5 17.1 净利润增长率 -10.7% 22.0% -34.0% 13.9% 14.5% 管理费用 9.8 9.9 11.5 11.9 13.2 EBITDA增长率 9.0% 7.4% -17.8% 27.4% 16.7% 研发费用 11.6 12.8 14.1 15.5 17.1 EBIT增长率 7.8% 7.6% -36.3% 22.1% 11.7% 财务费用 -0.5 -1.2 -1.5 -1.2 -1.4 NOPLAT增长率 -7.2% 23.5% -39.9% 19.2% 14.2% 资产减值损失 -2.9 -1.8 -1.6 -2.0 -2.0 投资资本增长率 16.5% 42.7% 13.0% 7.4% 7.9% 加:公允价值变动收益 0.1 0.4 -0.1 - - 净资产增长率 16.5% 42.7% 13.0% 7.4% 7.9% 投资和汇兑收益 2.0 2.2 2.3 2.0 2.0 营业利润 18.3 23.3 14.8 17.0 19.4 利润率 加:营业外净收支 0.3 - 0.2 0.1 0.1 毛利率 25.4% 27.7% 26.1% 26.4% 26.7% 利润总额 18.6 23.3 15.0 17.1 19.5 营业利润率 8.6% 11.1% 7.3% 7.6% 7.8% 减:所得税 1.5 2.0 1.3 1.5 1.7 净利润率 8.0% 9.9% 6.8% 6.9% 7.2% 净利润 17.0 20.7 13.7 15.6 17.8 EBITDA/营业收入 11.7% 12.7% 10.8% 12.4% 13.1% EBIT/营业收入 10.9% 11.8% 7.8% 8.6% 8.7% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 25 15 10 18 20 货币资金 50.0 47.4 46.4 49.4 63.3 流动营业资本周转天数 -32 -16 6 5 1 交易性金融资产 0.2 8.2 8.1 8.1 8.1 流动资产周转天数 131 205 278 254 246 应收帐款 2.0 2.4 1.8 2.8 2.3 应收帐款周转天数 3 4 4 4 4 应收票据 0.1 0.4 - 0.5 0.1 存货周转天数 36 36 37 36 36 预付帐款 0.2 0.5 0.2 0.4 0.4 总资产周转天数 238 306 366 338 322 存货 23.8 18.6 22.8 22.2 27.4 投资资本周转天数 134 178 231 229 223 其他流动资产 7.9 76.8 77.1 77.1 77.1 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 20.3% 17.4% 10.1% 10.7% 11.4% 长期股权投资 1.1 1.7 1.7 1.7 1.7 ROA 11.0% 10.5% 6.6% 7.3% 7.7% 投资性房地产 - - - - - ROIC 22.3% 23.6% 10.0% 10.5% 11.2% 固定资产 15.9 2.0 9.2 13.4 14.7 费用率 在建工程 3.5 9.0 7.0 5.6 4.6 销售费用率 6.5% 6.6% 7.0% 6.9% 6.9% 无形资产 3.8 4.0 4.2 4.1 3.9 管理费用率 4.6% 4.7% 5.7% 5.3% 5.3% 其他非流动资产 46.5 30.5 29.4 28.3 27.3 研发费用率 5.5% 6.1% 7.0% 6.9% 6.9% 资产总额 155.1 201.5 207.9 213.4 230.8 财务费用率 -0.2% -0.6% -0.8% -0.5% -0.6% 短期债务 10.8 19.7 19.7 13.0 - 四费/营业收入 16.3% 16.9% 18.9% 18.6% 18.5% 应付帐款 30.3 33.4 26.8 35.6 35.2 偿债能力 应付票据 3.4 2.7 3.1 3.4 3.7 资产负债率 45.0% 39.6% 37.3% 34.4% 31.5% 其他流动负债 19.5 18.1 28.3 20.4 29.4 负债权益比 81.8% 65.5% 59.5% 52.3% 46.0% 长期借款 2.0 1.0 -