业绩表现亮眼，股权激励方案彰显增长信心

证券研究报告公司研究 公司点评报告东阿阿胶（000423）投资评级无评级上次评级无评级唐爱金医药行业首席分析师执业编号：S1500523080002联系电话：19328759065邮箱：tangaijin@cindasc.com吴欣医药行业分析师执业编号：S1500523050001联系电话：15821927090邮箱：wuxin@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 业绩表现亮眼，股权激励方案彰显增长信心 2024年1月30日 事件：1月26日，东阿阿胶发布2023年业绩预增预告，公司预计实现归母净利润为11.00-11.60亿元(同比增长41.00%至49.00%），预计实现扣非净利润为10.30-11.00亿元（同比增长47.00%至57.00%），预计2023 年基本每股收益为1.71至1.8元（2022年为1.21元）。点评： 四季度业绩表现持续亮眼，股权激励方案彰显增长信心。据公司业绩预告中值计算，东阿阿胶2023年四个季度分别实现归母净利润2.30/3.51/2.53/2.96亿元，YOY分别为100.86%/55.37%/23.42%/10.86%，四季度盈利环比有提升，业绩表现持续亮眼。公司2024年1月2日发布股权激励草案，计划向包含董事、高管、中层及核心骨干在内的185人授予不超151.23万股（占公司总股本0.2348%）限制性股票，授予价格为24.98元/股，解禁指标覆盖ROE、净利润CAGR、营业利润率等维度。本次激励计划各年度考核指标为：1）2024-2026年ROE不低于10%、10.5%、11%，且不低于同业平均或对标企业75分位；2）以2022年为基准，2024-2026年归母净利润CAGR均不低于20%，分别为11.23/13.48/16.17亿元，且不低于同业平均或对标企业75分位；3）2024-2026年营业利润率不低于23%、23.5%、24%。我们认为，股权激励对公司全面综合考核，彰显公司长期发展信心。 双轮驱动增长，看好复方阿胶浆产品潜力。据公司公告，在2023年疫后消费复苏的复杂经济形势下，公司实施药品+健康消费品“双轮驱动”增长模式，系统构建精细化管理体系，强化终端动销，深挖增长潜力，扎实落地新品培育战略，着力打造“皇家围场1619”男士滋补品牌，持续丰富非阿胶类产品线，引领产业链创新升级。2023年上半年，公司阿胶块市场份额明显提升，复方阿胶浆大品种战略全面落地，桃花姬阿胶糕品牌代言及渠道重塑驱动快速增长。2024年新版医保目录中复方阿胶浆取消报销时需要重度贫血检验证据的要求，公司未来可以在医院端发力，我们看好复方阿胶浆产品的潜力。 盈利预测：我们预计东阿阿胶2023-2025年营收48.75/57.77/67.37亿元，归母净利润为11.27/13.71/16.12亿元。 风险因素：驴皮供应风险、政策风险、市场竞争风险、消费需求多元公司面临产品矩阵扩容压力。 主要财务指标营业总收入(百万元) 2021A 3,849 2022A 4,042 2023E 4,875 2024E 5,777 2025E 6,737 增长率YoY% 12.9% 5.0% 20.6% 18.5% 16.6% 归属母公司净利润(百 440 780 1,127 1,371 1,612 万元)增长率YoY% 917.4% 77.1% 44.5% 21.6% 17.6% 毛利率% 62.3% 68.3% 70.4% 71.2% 71.2% 净资产收益率ROE% 4.4% 7.6% 10.4% 11.6% 12.3% EPS(摊薄)(元) 0.68 1.21 1.75 2.13 2.50 市盈率P/E(倍) 71.28 33.60 31.47 25.87 22.01 市净率P/B(倍) 3.15 2.54 3.27 2.99 2.71 资料来源：iFind，信达证券研发中心预测；股价为2024年01月29日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 8,622 9,784 10,670 12,141 13,872 营业总收入 3,849 4,042 4,875 5,777 6,737 货币资金 3,248 5,370 6,345 7,334 8,752 营业成本 1,451 1,281 1,445 1,664 1,943 应收票据 0 167 200 237 277 营业税金及附加 57 68 73 87 101 应收账款 326 384 401 512 575 销售费用 1,014 1,318 1,633 1,964 2,291 预付账款 20 10 12 13 16 管理费用 373 387 390 462 539 存货 1,646 1,239 1,187 1,488 1,667 研发费用 148 138 136 144 168 其他 3,381 2,614 2,526 2,557 2,585 财务费用 -34 -67 -101 -125 -145 非流动资产 3,007 2,848 2,755 2,677 2,603 减值损失合计 -331 -78 -49 -63 -54 长期股权投资 115 114 84 84 84 投资净收益 64 35 49 58 67 固定资产（合 2,062 1,963 1,895 1,808 1,725 其他 -5 41 34 40 47 营业利润5699151,3321,6171,900 无形资产409332346360374 计） 资产总计11,62812,63113,42514,81816,476 利润总额5719121,3281,6151,898 其他420439430425420营业外收支2-3-5-2-2 流动负债1,4332,1012,3842,7543,197所得税132133199242285 归属母公司净 440 7801,1271,3711,612 利润 应付账款258238263306355 净利润4397791,1281,3721,614 短期借款00000 应付票据00000少数股东损益-2-1112 非流动负债199180180180180 EPS（当年） 0.68 1.21 1.75 2.13 2.50 （元） 其他1,1751,8632,1222,4482,841EBITDA9751,0211,3281,5921,836 长期借款00000 其他 199 180 180 180 180 现金流量表单位: 负债合计 1,633 2,281 2,564 2,934 3,377 会计年度2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 22 22 23 24 26 经营活动现金流2,801 2,145 1,526 1,412 1,880 归属母公司股 9,973 10,329 10,838 11,860 13,073 净利润439 779 1,128 1,372 1,614 东权益负债和股东权益 11,628 12,631 13,425 14,818 16,476 折旧摊销169 171 131 136 141 财务费用-1 2 0 0 0 重要财务指标 单位: 百万元 投资损失-64 -35 -49 -58 -67 主要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营运资金变动1,931 1,245 272 -92 150 营业总收入 3,849 4,042 4,875 5,777 6,737 其它327 -17 44 53 43 归属母公司净 利润 440 7801,1271,3711,612 同比(%) 12.9%5.0%20.6%18.5%16.6% 投资活动现金流 -96359068-73-61 资本支出-25-46-115-110-109 同比(%)917.4%77.1%44.5%21.6%17.6%长期投资-1,011557130-20-20 毛利率(%) 62.3%68.3%70.4%71.2%71.2% 其他7378535867 ROE(%)4.4%7.6%10.4%11.6%12.3%筹资活动现金流-226-438-620-350-400 EPS（摊薄） （元） 0.68 1.21 1.75 2.13 2.50 吸收投资00-1000 P/B3.152.543.272.992.71 支付利息或股息-197-419-260-350-400 P/E71.2833.6031.4725.8722.01借款00000 EV/EBITDA29.4420.8821.9817.7214.59现金净增加额1,6122,2979749891,419 研究团队简介 唐爱金，医药首席分析师。浙江大学硕士，曾就职于东阳光药先后任研发工程师及营销市场专员，具备优异的药物化学专业背景和医药市场经营运作经验，曾经就职于广证恒生和方正证券研究所，负责医药团队卖方业务工作超9年。 史慧颖，团队成员，上海交通大学药学硕士，曾在PPC佳生和Parexel从事临床CRO工作，2021年加入信达证券，负责CXO行业研究。 王桥天，团队成员，中国科学院化学研究所有机化学博士，北京大学博士后。2021年12月加入信达证券，负责科研服务与小分子创新药行业研究。 吴欣，团队成员，上海交通大学生物医学工程本硕，曾在长城证券研究所医药团队工作，2022年4月加入信达证券，负责中药和生物制品板块行业研究。 赵骁翔，团队成员，上海交通大学生物技术专业学士，卡耐基梅隆大学信息管理专业硕士，2年证券从业经验，2022年加入信达证券，负责医疗器械、医疗设备、AI医疗、数字医疗等行业研究。 曹佳琳，团队成员，中山大学岭南学院数量经济学硕士，2年医药生物行业研究经历，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，负责医疗器械设备、体外诊断、ICL等领域的研究工作。 章钟涛，团队成员，暨南大学国际投融资硕士，1年医药生物行业研究经历，CPA（专业阶段），曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，主要覆盖中药、医药商业&药店、疫苗。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息