中国造纸行业展望，2024年1月

www.ccxi.com.cn 行业展望 2024年1月 目录 要点1 分析思路2 行业基本面2 行业财务表现7 结论9 联络人 作者 企业评级部 肖瀚027-87339288 hxiao@ccxi.com.cn 梁子秋027-87339288 zqliang@ccxi.com.cn 其他联络人 龚天璇027-87339288 txgong@ccxi.com.cn 中诚信国际 造纸行业 中国造纸行业展望，2024年1月 经济温和复苏带动造纸行业景气度有触底回升迹象，但2023年因下游需求不景气、原材料价格波动及消纳库存等因素影响，造纸企业整体财务表现趋弱；短期来看，造纸企业经营及偿债指标有望延续修复势能；同时预计造纸行业集中度将持续上升，龙头企业市场地位进一步稳固，信用基本面将保持稳定。 中国造纸行业的展望维持稳定，中诚信国际认为，未来12~18 个月该行业总体信用质量不会发生重大变化。 要点： 2023年以来，在经济温和复苏的带动下，造纸行业PPI增速有触底回升迹象，企业盈利情况逐月改善并于年末实现正增长，2024年造纸行业有望延续修复势能，整体盈利情况或将同比改善，但很难出现大幅反弹，平稳恢复将是行业运营主基调。 2023年以来，纸浆、废纸等原材料价格以及煤炭等能源价格整体呈波动下行态势；短期内新增产能释放预期强，主要原材料及能源价格或有下探空间，但我国林木资源较少，木浆进口依赖度高的格局很难改变，海外供应链变化对木浆价格的扰动仍存。 造纸行业产量逐年增长，叠加“零关税政策”导致成品纸进口规模大幅提升，进一步加剧国内纸品市场竞争，供给格局整体偏松，产品价格变化主要受需求侧驱动，预计2024年纸制品整体价格波动幅度或将同比收窄，但有下行压力。 2023年造纸企业因下游需求不景气、原材料价格波动及消纳库存等因素影响，整体盈利、获现能力及偿债指标有所弱化；2024年经营及偿债指标有望修复，但部分龙头企业短期债务规模仍然很大，其流动性风险值得关注。 中诚信国际行业展望 一、分析思路 造纸行业的信用基本面分析，首先从宏观经济层面分析行业走势，随后按照产业链上下游顺序，聚焦原材料、生产供给和消费需求变化等因素，推导产品价格变化趋势和行业竞争格局，同时结合样本企业的收入规模、盈利水平、偿债能力等指标总结当前造纸行业的信用基本面情况，并得出对行业整体信用状况的判断。 二、行业基本面 2023年以来，在经济温和复苏的带动下，造纸行业PPI增速有触底回升迹象，企业盈利情况逐月改善并于年末实现正增长，2024年造纸行业有望延续修复势能，整体盈利情况或将同比改善，但很难出现大幅反弹，平稳恢复将是行业运营主基调。 数据来源：国家统计局、choice，中诚信国际整理 数据来源：国家统计局，中诚信国际整理 -10 -50 -100 -5 0 0 100 50 5 150 10 造纸和纸制品企业利润总额同比增速（左轴） 造纸及纸制品业PPI当月同比增速（右轴） 200 -1% 3.20% 2.20%1.10% -0.60% -0.70% 1% 1.90% 3% 3.00% 3.90% 5.20% 6.30% 6.10% 4.80% 5% 6.60% 造纸工业增加值增速（%） 8.10% 6.90%6.70%6.90% 6.70% 9% 7% 国内生产总值年度增速（%） 图2：近年来造纸及纸制品PPI增速情况（%） 图1：国内生产总值增速和造纸工业增加值增速对比 造纸行业是典型的顺周期行业，其景气程度与宏观经济走势呈现显著的正相关关系，且其波动相较宏观经济的波动更为剧烈，根据国家统计局数据，2023年1~9月，国内生产总值增速恢复至5.20%，造纸工业增加值增速回正，但仍处于较低水平，造纸及纸制品PPI同比增速为负，但于8月触底后呈回弹迹象。根据国家统计局及中国造纸业协会数据显示，2023年以来，造纸和纸制品企业利润总额增速整体呈逐月上扬态势，1~11月，规模以上造纸和纸制品企业利润总额同比增长2.4%，自2022年以来首次实现正增长。预期2024年造纸行业有望延续修复势能，整体盈利情况或将同比改善，但受下游需求很难大幅激增影响，行业景气度将以平稳恢复为主。 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2023年以来，纸浆、废纸等原材料价格以及煤炭等能源价格整体呈波动下行态势；短期内新增产能释放预期强，主要原材料及能源价格或有下探空间，但我国林木资源较少，木浆进口依赖度高的格局很难扭转，海外供应链变化对木浆价格的扰动仍存。 纸浆和废纸等原材料成本占据造纸企业总成本的60%左右。文化用纸和白卡纸原料以木浆为主，包装用纸原料以废纸和废纸浆为主。2022年我国纸浆消耗总量11,296万吨，同比增加2.59%，其中，木浆占纸浆消费总量的38%，废纸浆6,430占比57%，非木浆占比5%。 2中国造纸行业展望2024年1月 中诚信国际行业展望 图3：近年来我国纸浆消耗情况 12,00010,000 8,0006,0004,0002,000 0 2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年 进口木浆（万吨）国产木浆（万吨）进口废纸制浆（万吨）国内废纸制浆（万吨） 数据来源：中国造纸协会，中诚信国际整理 木浆方面，我国森林覆盖率低，林木资源较少，木浆进口依赖度高，进口占比超过50%。2023年1~11月，我国进口纸浆3,311万吨，同比增长23.5%，主要系2023年上半年海外纸浆新投产能较多、欧洲因前期木浆库存累至绝对高位进入去库阶段、美国通胀高造纸需求持续疲软，使得纸浆、木浆贸易向中国转移，其进口量相应增长。此外，前期龙头企业布局林浆纸一体化项目以抵御浆价上涨，但其成本优势短期内难以显现，而长期来看，林浆纸一体化项目仍是行业发展方向，但其投资规模很大，进入门槛高，造纸企业向产业链上游延伸项目的投资回报和资金平衡保持关注。木浆价格方面，2023年1月至5月，白卡纸、铜版纸、生活用纸等价格接连下行，反向制约浆价走势，叠加智利Arauco制浆公司的MAPA阔叶浆项目新增产能投入市场以及国内部分浆厂实行以价换量策略，综合导致木浆价格快速回落；5月至9月，浆价的超跌增加了纸厂的囤浆意愿，同时海外浆厂控制发运量，供需改善，木浆价格止跌回升；因临近年终节假日，四季度为造纸传统销售旺季，纸厂相继提前发布涨价函，9月至10月木浆价格亦随纸价联动上涨；11月以来，市场活跃度下降，木浆价格环比小幅下跌但仍位于当年高位。根据公司公告，2024年Suzano将有255万吨阔叶浆投产，同时国内木浆产能将新增325万吨，木浆新增产能释放预期强，浆价或有下探空间。 废纸方面，近年来，废纸价格呈波动下降态势，主要系以废纸为主要原料的包装用纸需求下滑，价格下跌，导致造纸企业调低废纸回收价格。我国国内废纸资源有限，在直接进口废纸政策趋严的大背景下，近年来，纸企加速在海外投建生产基地，通过在当地采购优质废纸资源制造成箱板纸后出口回国内，或在海外采购废纸打成纸浆后出口回国内使用，这在一定程度上保障了废纸的供应能力，预计2024年包装用纸需求或难激增，废纸价格或难上涨。 煤炭方面，近年来通过增产保供，国内煤炭供需格局已从紧平衡向供给宽松转变，2023年煤炭价格从高位回落，预计短期内煤炭供需格局不会发生根本性变化，煤炭价格有一定下行压力。 总体来看，2023年以来，原材料价格以及能源价格下降在一定程度上缓解了纸企的经营压力，但成本传导需要一定时间，前三季度财务报表暂未完全体现成本下降利好，预计短期内主要原材料价格和能源价格或有下探空间，但由于造纸原材料对海外资源的依赖度大，海外供应链的变化仍会对国内原材料价格产生扰动。 3中国造纸行业展望2024年1月 中诚信国际行业展望 数据来源：中国纸业网、卓创资讯，中诚信国际整理 数据来源：中国纸业网、卓创资讯，中诚信国际整理 国废（元/吨） 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 进口阔叶浆（元/吨） 进口针叶浆（元/吨） 8,500 7,500 6,500 5,500 4,500 3,500 图5：废纸浆价格走势 图4：木浆价格走势 2021年1月 2021年3月 2021年5月 2021年7月 2021年9月 2021年11月 2022年1月 2022年3月 2022年5月 2022年7月 2022年9月 2022年11月 2023年1月 2023年3月 2023年5月 2023年7月 2023年9月 2023年11月 2021年1月 2021年4月 2021年7月 2021年10月 2022年1月 2022年4月 2022年7月 2022年10月 2023年1月 2023年4月 2023年7月 2023年10月 造纸行业产量逐年增长，叠加“零关税政策”导致成品纸进口规模大幅提升，进一步加剧国内纸品市场竞争，供给格局整体偏宽松，产品价格变化主要受需求侧驱动，2023年主要纸种价格先抑后扬；预计2024年纸制品整体价格波动幅度将同比收窄，但仍有下行压力。 近年来，随着新建产能释放，全国纸及纸板生产量供应量持续增长，2023年1~11月，全国机制纸及纸板产量13,043万吨，同比增长5.80%，增速止跌回升。从进出口方面来看，2023年1~11月，机制纸及纸板进口量和出口量分别为1,064万吨和816万吨，同比分别增长33.10%和6.00%，进口明显增长主要系2023 年1月1日起，我国降低部分木材和纸制品等商品的进口关税，其中文化纸、白卡纸、包装纸等绝大多数产品税率直接降为“零”，导致部分国内纸企下调成品纸价格以应对进口纸的增量冲击，竞争越发激烈。2024年规模化纸厂仍有新增产能释放，同时“零关税”政策将持续，行业供给能力充沛。 图6：全国纸及纸板生产量情况 14,000 10.00% 12,00010,000 8.00%6.00%4.00% 8,000 2.00% 6,000 0.00% 4,0002,000 -2.00%-4.00%-6.00% - -8.00% 生产量（万吨） 生产量增速（%） 数据来源：中国造纸协会、国家统计局，中诚信国际整理 4中国造纸行业展望2024年1月 中诚信国际行业展望 图7：近年来我国纸及纸板进出口情况 图8：近年来我国纸及纸板进出口平均价格 1,400 100.00% 1,800 1,200 80.00% 1,600 1,000 60.00% 1,400 800 40.00% 1,200 600 20.00% 1,000 400 0.00% 800 200 -20.00% 600 - -40.00% 400 2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年进口平均价格（美元/吨） 进口量（万吨） 出口量（万吨） 出口平均价格（美元/吨） 进口增速（%） 出口增速（%） 数据来源：中国造纸协会、卓创资讯，中诚信国际整理 数据来源：中国造纸协会、卓创资讯，中诚信国际整理 造纸行业各细分产品用途各异，市场关联度较低，各子行业需求量波动不尽相同进而价格变化有所差异。文化用纸方面，2023年上半年，福建地区新产能释放导致供给持续宽松，同时下游印厂采买积极性不足、社会订单平平导致需求段支撑有限，叠加部分经销商采取降价吸单模式，文化用纸价格呈下降态势且在5月份位于行业低点；下半年以来，由于多地出版订单相继释放，教辅教材招标促进需求增长，加之纸企陆续公布涨价函，文化用纸价格明显回升。文化用纸需求相对刚性，价格有一定支持基础，短期内供给端仍有新增产能释放，但以头部企业为主，行业集