中国收费公路行业展望，2024年1月

www.ccxi.com.cn 行业展望 2024年1月 目录 要点1 分析思路2 行业基本面2 行业财务表现7 结论10 附表11 联络人 作者 企业评级部 钟婷027-87339288 tzhong@ccxi.com.cn 王昭027-87339288 zhwang02@ccxi.com.cn 杨小葳027-87339288 xwyang@ccxi.com.cn 其他联络人 龚天璇027-87339288 txgong@ccxi.com.cn 中诚信国际行业展望 中诚信国际 收费公路行业 中国收费公路行业展望，2024年1月 2023年以来居民出行需求大幅释放，客运周转量较快恢复，同期货物运输指标小幅增长，随着经济呈现弱复苏状态，在道路基础设施进一步完善的情况下，公路需求整体有望保持低速增长。同时，近年来新增通车里程仍主要以高速公路为主，且主要集中在西部地区，但增速预计将进一步从高位回落。随着收费到期压力逐步凸显，预计新修订《收费公路管理条例》有望加速出台。短期来看，收费公路运营企业整体盈利能力恢复情况较好，财务杠杆水平整体表现相对稳健，且面临的资本支出压力相对可控，预计在行业需求低速增长的影响下，收费公路运营企业整体仍将维持较为稳定的信用水平。 中国收费公路行业的展望维持稳定。中诚信国际认为，未来12~18个月该行业总体信用质量不会发生重大变化。 要点 2023年以来居民出行需求大幅释放，客运周转量较快恢复，同期货 物运输指标小幅增长，而在运输结构优化调整及分流影响下，公路在交通运输体系中的占比预计将呈现下降趋势。随着经济呈现弱复苏状态，同时在道路基础设施进一步完善的情况下，公路需求整体有望保持低速增长。 近年来中国收费公路结构不断优化，新增通车里程多以高速公路为主，但增速预计将进一步从高位回落至20%以内；东部通车密度远高于中西部，未来建设任务仍主要集中在西部地区，或面临更大的投资压力。投资主体方面，新增高速的投资压力主要集中在省级交投，收费公路运营企业投资支出主要以改扩建及收并购为主，整体面临的资本支出压力相对可控。 行业政策近年来未进行大规模调整，新修订《收费公路管理条例》对收费公路行业可持续发展及防控债务风险提供一定程度的保障，随着行业内路产到期压力的逐步凸显，未来有望加速出台。 2023年以来，随着行业景气度明显回暖，样本企业盈利能力整体恢复增长，且由于东部及中部地区省份经济较发达且通行货车比例较高，样本企业营业净利润增速均远高于西部地区；样本企业财务杠杆水平整体表现相对稳健，偿债能力指标表现有所增强，投资压力可控。预计短期内在行业需求低速增长的影响下，收费公路运营企业整体仍将维持较为稳定的信用水平。 1中国收费公路行业展望，2024年1月 中诚信国际行业展望 一、分析思路本报告主要从收费公路行业的需求变化、投资压力以及行业政策等几个方面分析行业整体基本面情况，在考虑样本收费公路运营类企业的盈利能力、杠杆水平、偿债能力等指标表现的同时，总结当前收费公路行业的基本信用情况并对行业未来12~18个月的信用趋势进行分析。二、行业基本面2023年以来居民出行需求大幅释放，客运周转量较快恢复，同期货物运输指标小幅增长，在运输结构优化调整及分流影响下，公路在交通运输体系中的占比预计将呈现下降趋势。但随着经济呈现弱复苏状态，同时在道路基础设施进一步完善的情况下，公路需求整体仍有望保持低速增长。公路运输在我国交通运输体系中仍占据主导地位，2023年1~11月公路承担了国内约48.8%的旅客运输量和约72.69%的货物运输量。从周转量方面来看，在居民出行需求大幅释放下，2023年以来客运周转量较快恢复，而随着铁路网络规模的扩大、高速铁路的大量投运以及民航业的发展，公路客运周转量在交通运输体系中的占比整体呈下降趋势，2023年1~11月公路完成旅客周转量3,229.94亿人公里，同比增长43.64%，其在交通运输行业总客运周转量的比重降至12.20%。整体来看，在铁路、航空等交通运输方式的持续分流影响下，公路客运在交通运输体系中的占比或将进一步下降；但短期来看，随着城市群和都市圈的形成和发展以及县域高速路网的进一步加密1，城际、城乡间的人员流动将更加频繁，同时，在全国民用汽车保有量持续增长2的影响下，客运需求仍有望保持低速增长。公路货运需求相对刚性，表现出较强的韧性，货运周转量方面，公路货运周转量近年来总体呈现波动中上涨态势，而在国家层面上提倡“公转铁”、“公转水”的背景之下，其在交通运输体系中的占比呈现出下降趋势，其中2023年1~11月，公路货运周转量实现67,756.15亿吨公里，同比增长7.48%，当期公路货运周转量在行业总货运周转量的比重较2022年小幅降至30.29%。依据《国务院办公厅关于印发推进多式联运发展优化调整运输结构工作方案（2021~2025年）的通知》，目标到2025年，多式联运发展水平明显提升，基本形成大宗货物及集装箱中长距离运输以铁路和水路为主的发展格局，全国铁路和水路货运量比2020年分别增长10%和12%左右，公路货运在交通运输体系中的占比预计将延续下降趋势。此外，我国公路货运市场与GDP高度相关，2023年12月中旬，中央经济工作会议将2024年工作总基调确定为“稳中求进、以进促稳、先立后破”，预计2024年我国经济将呈现弱复苏状态，同时，在道路基础设施进一步完善，以及扩内需、稳增长的战略下，货运需求总体将保持稳中有升。1截至2023年12月31日，我国已有21个省份实现“县县通高速”目标（新疆生产建设兵团、香港、澳门、台湾未计入统计），进度条已近70%。22020~2022年，全国民用汽车保有量增速分别为7.41%、7.35%和5.81%。 2 中国收费公路行业展望，2024年1月 中诚信国际行业展望 近年来中国收费公路结构不断优化，新增通车里程多以高速公路为主，但短期内增速预计将进一步从高位回落至20%以内。同时，未来建设任务仍主要集中在西部地区，或面临更大的投资压力，收费公路运营企业投资支出主要以改扩建及收并购为主，整体面临的资本支出压力相对可控。我国收费公路行业历经起步期和高速增长时期，目前已逐步进入全面高质量平稳发展阶段，2013~2022年，全国收费公路里程从15.65万公里增长至19.75万公里，同期，收费高速公路里程从10.04万公里增长至17.05万公里，其占收费公路总里程的比例从64.15%增长至86.33%；增速方面，“十一五”、“十二五”和“十三五”期末，我国高速公路通车里程增速分别为80.73%、66.67%和30.36%，《“十四五”现代综合交通运输体系发展规划》提出“到2025年，全国公路通车里程将达到550万公里，高速公路建成里程将达到19万公里”，与“十三五”期末相比，高速公路通车里程增速进一步放缓至18.01%。总体来看，随着高速公路通车里程的增加，中国收费公路结构不断优化，新增收费公路多以高速公路为主，但增速预计将进一步从高位回落。 3 中国收费公路行业展望，2024年1月 图1：近年来我国旅客周转总量及公路旅客周转量占比（亿人公里） 图2：近年来我国货物周转总量及公路货物周转量占比 （亿吨公里） 资料来源：国家统计局，中诚信国际整理 资料来源：国家统计局，中诚信国际整理 图3：2005~2025年全国高速公路通车里程及规划目标 图4：各时期新建高速公路区域分布 2090%1880%1670%1460%1250%1040% 8630%420%210%00% 20052010201520202025E 高速公路里程（万公里）增速 100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0% 十一五十二五十三五十四五E东北东部西部中部 数据来源：中诚信国际根据公开资料整理 数据来源：中诚信国际根据公开资料整理 中诚信国际行业展望 从各省3“十四五”规划建设进度方面，截至2022年末，东部及中部地区省份已通车高速公路里程占“十四五”规划里程的比重均已超过80%，其中江苏、福建、湖北规划的剩余新建高速公路里程均不足500公里；西部地区中，广西、新疆、云南完成进度均不足80%，规划的剩余新建高速公路里程均超过2,000公里。整体来看，在西部地区基建和经济发展的政策支持下，“十四五”中后期，高速公路建设任务仍主要集中在西部地区，云南、广西等省份或面临更大的投资压力。从投资主体来看，各省新增的高速公路建设主要由省级高速公路的投资、建设和运营主体（以下简称“省级交投”）4负责，而收费公路运营类企业5的投资主要以现有路产的改扩建以及路产的收并购为主。改扩建方面，高速的改扩建以原有车道的拓宽及续建为主，目前在建及存在改扩建需求的高速路产多占据较优区位，大多是国家高速公路骨架网的重要组成部分，交通主干道的地位十分突出，同时，由于建设时期较早，其承载能力达到瓶颈，车流量已接近饱和或超饱和的现象相对严重；2022年以来，收费公路运营企业尚在建的改扩建路产主要集中在东部、中部经济发达且人口密度相对集中地区。虽然从趋势上看近些年高速公路的3不包括海南、西藏、香港、澳门、台湾。4省级交投股东主要为省、自治区、直辖市人民政府或授权主体、省行业主管部门，业务运营以省内高速公路投资、建设和运营为主，路产里程和通行费收入在省内占比多数具有绝对优势。5主营业务为收费公路资产的运营和维护、持有政府相关部门的特许经营协议，主要经营现金流来源于收费路桥资产带来的通行费收入。 4 中国收费公路行业展望，2024年1月 图5：各省/区高速公路“十四五”建设目标及2022年完成进度 数据来源：中诚信国际根据公开资料整理 中诚信国际行业展望 造价成本远高于行业发展初期，总投资额规模相对较高，但项目建设的资本金比例一般在20~30%，剩余建设资金大多可以通过项目贷款覆盖，且投资周期较为分散，收费公路运营企业整体面临的改扩建投资压力相对可控。 表1:2022年以来收费公路运营企业主要在建改扩建项目情况（亿元） 资料来源：中诚信国际根据公开资料整理收并购方面，收费公路行业近年来新建成的优质路产较少，行业整体处于存量竞争的格局。而从近几年收费公路运营企业的收并购事项来看，主要呈现三类特点：（1）收费公路运营企业大多为区域省级交投子公司，由于区域内高速公路大部分归属于省级交投，因此收费公路运营企业在区域内的收购标的主要以省级交投下属成熟路产为主；（2）由于新建成路产效益相对较弱，现有控股路产车流量增长逐步放缓，在区域内竞争格局日趋稳定的情况下，收费公路运营企业出于主业的发展需求，更多寻求跨区域的收购标的，其中被收购标的多以因经营不善、融资能力较弱而出售的民营企业控股路产为主；（3）高速公路收购项目的投资规模较大，在行业内竞争日益激烈、投资收益率增速放缓的背景下，收费公路运营企业近年来更倾向于采用合作收购的方式，以分担投资压力、分散潜在的投资风险，同时实现利益的最大化。整体来看，随着区域内竞争格局的进一步稳定及民营企业的逐步出清，行业内收并购事项将进一步减少，同时，博弈竞争的模式或将逐步向合作竞争转变。 表2:2022年以来收费公路运营企业主要收并购路产情况（亿元） 62023年3月，招商局公路网络科技控股股份有限公司与越秀交通基建有限公司间接控股股东广州越秀集团股份有限公司成立合资公司，以24.49亿元成功竞得剩余年限收费权。其中招商局公路网络科技控股股份有限公司持股45%。 5 中国收费公路行业展望，2024年1月 公司名称 改扩建路产名称 建设周期/开工日期 计划总投资额 山东高速股份有限公司 京台高速济南至泰安段 2020~2023 65.73 京台高速齐河至济南段 2022~2026 86.07 江苏宁沪高速公路股份有限公司 锡宜高速公路南段扩建项目 2022~2026 77.55 越秀交通基建有限公司 广州北二环改扩建 2022 170 广东省高速公路发展股份有限公司 广澳高速公路南沙至珠海段改扩建 2022 154