固定收益周报：地产行业仍在探底，利率中长期仍有下行空间

证券研究报告 固定收益报告 地产行业仍在探底，利率中长期仍有下行空间 固定收益周报（0115-0119） 2024年01月23日 投资要点 中债综指-上证指数走势图 14% 4% -6% 16% 中债综指上证指数 - % 1M 3M 12M 上证指数 -5.56 -7.60 -15.57 中债综指 0.28 0.51 0.67 彭刚龙分析师 执业证书编号:S0530521060001 pengganglong@hnchasing.com 相关报告 1固定收益周报（0108-0112）：债市短期存调整风险，但中长期不悲观2024-01-17 2固定收益周报（0101-0105）：国债利率短上长下，信用债延续走牛2024-01-11 32024年固定收益策略报告：无风险利率窄幅波 动，信用债低收益或呈常态2024-01-05 央行公开市场净投放15,560亿元，R001上行，资金面由紧转松。公 开市场共有逆回购投放15670亿元，MLF投放9950亿元，国库现金 定存发行0亿元，逆回购到期2270亿元，MLF回笼7790亿元，净投放15,560亿元。当周末，R001收于1.86%，较前一周末上行4.24BP；R007收于2.12%，较前一周末下行4.62BP，资金面由紧转松。 国债收益率全线下行，5年期品种下行幅度最大，国开债收益率整体上行，长端下行较多。当周1年期国债收于2.08%，较前一周末下行 1BP；3年期国债收于2.29%，较前一周末下行0.40BP；10年期国债收于2.50%，较前一周末下行1.45BP。1年期国开债收于2.19%，较前一周末下行3.36BP；3年期国开债收于2.39%，较前一周末下行2.85BP；10年期国开债收于2.64%，较前一周末下行1.5BP。 中短票收益率整体下行，城投债收益率整体下行。中短票收益率方面，5年期AA收益率较前一周末下行13.60BP，下行幅度最大；7年期AAA、AA收益率较前一周末分别下行5.59BP、7.59BP；5年期AA+ 收益率下行6.60BP。城投债方面，5年期AAA收益率上行幅度最大，较前一周末上行1.39BP；7年期AA、AA+、AAA收益率较前一周末分别下行5.67BP、5.67BP、5.67BP。 信用利差方面，当周信用利差涨跌互现。分企业性质来看，央企、国企、上市公司信用利差较前一周末分别上行2.11BP、2.83BP、3.40BP， 私企、非上市公司信用利差较前一周末上行8.01、2.07BP。城投债方面，AAA、AA+、AA级品种信用利差较前一周末分别变动0.69BP、 -1.92BP、-5.23BP。 利率债：当前基本面仍处于弱修复态势，10年国债收益率要向下突破 2.5%需要新的催化因素，目前10Y-1Y国债利差处在相对低位水平，短期内收益率下行空间不大，考虑到市场仍然存在“宽信用”以及“机构获利抢跑”等制约因素的存在，利率存在一定的上行风险，但是上行幅度相对可控，后续重点关注货币政策变化和经济数据是否超预期。从中长期来看，如果货币政策继续宽松，利率中枢下行空间有望进一步打开，债市中长期来看不过分悲观。 地产债：房地产下行态势并未出现根本性扭转，地产销售仍在寻底，行业仍然面临一定的压力。当前，不少地产企业从银行获得救助，但央国企占大头，而一些知名民企地产获得的支持相对有限。投资者需 对出现负面事件的地产标的仍维持谨慎态度，地产行业的持续好转仍有待观察。 风险提示：通胀上行；地产销售不及预期；货币宽松不及预期。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 1核心观点3 2货币市场4 3债券市场4 3.1利率债4 3.2信用债6 4风险提示9 图表目录 图1：R001、R007走势（%）4 图2：央行公开市场净投放（亿元）4 图3：国债收益率曲线变动（%，BP）5 图4：国开债收益率曲线变动（%，BP）5 图5：国债收益率走势（%）5 图6：国开债收益率走势（%）5 图7：利率债总发行量、净供给量（亿元）6 图8：中短票收益率及变动（%，BP）6 图9：城投债收益率及变动（%，BP）6 图10：中短票收益率走势（%）7 图11：城投债收益率走势（%）7 图12：分企业信用利差及变动（BP）7 图13：城投债信用利差及变动（BP）7 图14：主体评级方面行业超额利差及变动（BP）8 图15：持续时间方面行业超额利差及变动（BP）8 图16：信用债总发行量、净供给量（亿元）8 图17：本月债券发行情况（亿元，按主体评级）9 图18：本月债券发行情况（亿元，按是否城投债）9 图19：本月债券发行情况（亿元，按企业性质）9 图20：本月债券发行情况（亿元，按券种）9 1核心观点 利率债方面，当周央行大额净投放体现了对资金面的呵护，虽然降息预期落空，但在权益市场表现不佳的背景下，市场避险情绪升温，债市震荡走牛。截至1月19日，R001 收于1.86%，较前一周末上行4.24BP；R007收于2.12%，较前一周末下行4.62BP，资金面由紧转松。资金面方面，R001从1月8日的1.74%上行至1月12日的1.82%；DR001也从1.59%上行至1.68%；DR007有所上涨。公开市场操作方面，逆回购投放15670亿元，MLF投放9950亿元，逆回购到期2270亿元，MLF回笼7790亿元，净投放15,560亿元。。 当前基本面仍处于弱修复态势，10年国债收益率要向下突破2.5%需要新的催化因素，目前10Y-1Y国债利差处在相对低位水平，短期内收益率下行空间不大，考虑到市场仍然存在“宽信用”以及“机构获利抢跑”等制约因素的存在，利率存在一定的上行风险，但是上行幅度相对可控，后续重点关注货币政策变化和经济数据是否超预期。从中长期来看，在逆周期调节思路下，如果货币政策继续宽松，利率中枢下行空间有望进一步打开，债市中长期来看不过分悲观。 地产债：根据国家统计局数据，2023年，全国房地产开发投资110,913亿元，比上年下降9.6%；房屋新开工面积95,376万平方米，同比下降20.4%；房屋竣工面积99,831万平方米，同比增长17.0%。2023年全年商品房销售面积111,735万平方米，比上年下降 8.5%，其中住宅销售面积下降8.2%。商品房销售额116,622亿元，下降6.5%，其中住宅销售额下降6.0%。2023年末，商品房待售面积67,295万平方米，比上年增长19.0%。其中，住宅待售面积增长22.2%。从上述数据可以看出，房地产下行态势并未出现根本性扭转，地产销售仍在寻底，行业仍然面临一定的压力。从最近负面舆情来看，1月远洋控股集团再现债券展期；旭辉集团股份有限公司公告称，“21旭辉01”回售资金兑付日为2024年3月12日，而旭辉集团表示本次债券回售兑付存在不确定性。当前，不少地产企业从银行获得救助，但央国企占大头，而一些知名民企地产获得的支持相对有限。维持地产企业债券此前的观点，2024年3-4月和7月为房企偿债高峰，在外部融资渠道较难打开、销售弱回暖的情况下，房企面临较大的兑付压力。但在一系列政策及地方政府支持下，房地产企业融资环境将有所好转，考虑到央企与地方国企仍在信用资质、融资便利和销售层面占优，后续更大概率能享受到交易层面的热度和收益，投资者更适合在其中根据流动性和经营能力寻找偿债能力确定性更高、安全认可度更好的可选标的，对出现负面事件的地产标的仍维持谨慎态度，地产行业的持续好转仍有待观察。 2货币市场 央行公开市场净投放15,560亿元，R001上行，资金面由紧转松。公开市场共有逆回购投放15670亿元，MLF投放9950亿元，国库现金定存发行0亿元，逆回购到期2270 亿元，国库现金定存到期0亿元，MLF回笼7790亿元，净投放15,560亿元。当周末，R001收于1.86%，较前一周末上行4.24BP；R007收于2.12%，较前一周末下行4.62BP，资金面由紧转松。 图1：R001、R007走势（%）图2：央行公开市场净投放（亿元） 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 1/15 1/8 1/1 12/25 12/18 12/11 12/4 11/27 11/20 11/13 11/6 10/30 10/23 10/16 10/9 10/2 0.0 R001R007 40,000 30,000 20,000 10,000 0 -10,000 -20,000 -30,000 -40,000 投放量回笼量净投放量 资料来源：iFind，财信证券资料来源：iFind，财信证券 3债券市场 3.1利率债 国债收益率全线下行，5年期品种下行幅度最大，国开债收益率全线下行，短端下行较多。当周1年期国债收于2.08%，较前一周末下行1BP；3年期国债收于2.29%，较 前一周末下行0.40BP；10年期国债收于2.50%，较前一周末下行1.45BP。1年期国开债收于2.19%，较前一周末下行3.36BP；3年期国开债收于2.39%，较前一周末下行2.85BP；10年期国开债收于2.64%，较前一周末下行1.5BP。 图3：国债收益率曲线变动（%，BP）图4：国开债收益率曲线变动（%，BP） 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 周变动(BP，右）国债收益率（%） -0.40 -1.00 -1.50-1.45 -3.76 1Y3Y5Y7Y10Y 0 -0.5 -1 -1.5 -2 -2.5 -3 -3.5 -4 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 周变动（bp，右）国开债收益率（%） 1Y3Y5Y7Y10Y 0 -0.5 -1 -1.5 -2 -2.5 -3 -3.5 -4 资料来源：iFind，财信证券资料来源：iFind，财信证券 图5：国债收益率走势（%）图6：国开债收益率走势（%） 3.1 2.9 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 中债国债到期收益率:1年中债国债到期收益率:10年 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 中债国开债到期收益率:1年中债国开债到期收益率:10年 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 资料来源：iFind，财信证券资料来源：iFind，财信证券 当周利率债总发行量较前一周大幅下降，处于正常水平，净融资额由正转负。当周利率债总发行规模为3077.82亿元，发行规模较前一周大幅下降（前一周为4790.00亿元）， 处于正常水平；当周净融资规模为-575.87亿元，净融资额由正转负。国债发行规模为2640 亿元，净融资规模为-1290亿元。地方政府债发行规模为257.82亿元，净融资规模为144.13 亿元。政金债发行规模为1080亿元，净融资规模为570亿元。 图7：利率债总发行量、净供给量（亿元） 总发行量总偿还量净融资额 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 -2,000 -4,000 -6,000 2024-01-15 2024-01-08 2024-01-01 2023-12-25 2023-12-18 2023-12-11 2023-12-04 2023-11-27 2023-11-20 2023-11-13 2023-11-06 2023-10-30 2023-10-23 2023-10-16 2023-10-09 2023-10-02 2023-09-25 2023-09-18 2023-09-1