旺季动销提升，盈利持续改善

天味食品 年月日 买入维持评级 公司点评 旺季动销提升，盈利持续改善 业绩简评 1月22日公司发布2023年业绩快报，实现营收31.49亿元，同增 17.0%，预计23年实现归母净利润4.49亿元，同比+31.3%；实现扣非净利润3.96亿元，同比+36.0%。单Q4实现营收9.15亿元，同比+17.0%，预计实现归母净利润1.28亿元，同比+31.5%；实现 扣非净利润1.14亿元，同比+52.9%，业绩符合预期。 经营分析 Q4增长势能延续，增速环比改善，春节错峰背景下实属不易。我 们认为Q4韧性增长的原因系：1）旺季加大火锅底料投入，叠加12月备货周期较长，火锅底料较Q3恢复增长。2）食萃并表贡献增量，全年顺利达成2亿元收入目标，火锅类产品实现资源互补，预计中式复调延续高增态势。3）猪价下行利好，且今年公司提前对冬调铺市，旺季冬调增速快于大盘。4)渠道方面，聚焦资源扶持大商，单点产出逐步提升。贴近火锅食材展台布局,并积极拓展电 食品饮料组 分析师：刘宸倩（执业联系人：陈宇君 市价（人民币）：元相关报告： 天味食品公司点评：端需求回暖，增长质量提升》，天味食品公司点评：定制餐调发力，业绩稳健增长》， 天味食品公司点评：经营企稳，景气持续，符合预期》， 商到家业务，终端精准投放，渠道覆盖度提升。 21.00 300 23Q4/23年公司净利率分别为14.2%/14.0%，均同比+1.5pct。净 19.00 250 人民币(元)成交金额(百万元) 利率持续改善系1）行业经历盲目扩张后，中小品牌收缩、竞争格局趋于良性，促销投放较往年收窄。2）产品结构优化，食萃净利率高于公司整体水平，其销售占比接近10%。3）运营效率提升，智慧工厂减少约4成人工投入。数字化系统监控终端动销和库存，并实现营销费用精准投放。4）原材料综合采购成本下降，其中牛油、包材降幅最明显。 多渠道共同发力，大单品优势凸显，看好市占率提升。渠道方面， 公司基本情况（人民币） 坚持深化C端优势，收购食萃进攻小B、赋能大红袍发力大B，24年有望释放B端潜力。产品方面，强化牛油底料+酸菜鱼大单品组合，贴近消费需求推广零添加产品。大单品引领下，有望带动其他品类动销提升。复调经历前期混战后逐步出清，目前份额向头部集中，看好公司作为龙头受益。 盈利预测、估值与评级 预计公司23-25年净利润为4.5/5.5/6.6亿元，同比 +31%/22%/20%，对应PE分别为27x/22x/19x，维持“买入”评级。 风险提示 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,026 2,691 3,245 3,858 4,549 营业收入增长率 -14.34% 32.84% 20.59% 18.90% 17.91% 归母净利润(百万元) 185 342 449 548 655 归母净利润增长率 -49.32% 85.11% 31.36% 22.08% 19.60% 摊薄每股收益(元) 0.245 0.448 0.421 0.514 0.615 每股经营性现金流净额 0.32 0.72 0.41 0.68 0.78 ROE(归属母公司)(摊薄) 4.85% 8.50% 10.20% 11.44% 12.40% P/E 109.53 61.37 27.32 22.38 18.71 P/B 5.31 5.22 2.79 2.56 2.32 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。 17.00 15.00 13.00 11.00 230130 成交金额天味食品 沪深300 200 150 100 50 0 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 2,365 2,026 2,691 3,245 3,858 4,549 货币资金 2,729 1,345 450 900 994 1,169 增长率 -14.3% 32.8% 20.6% 18.9% 17.9% 应收款项 24 32 32 38 44 49 主营业务成本 -1,383 -1,373 -1,770 -2,056 -2,440 -2,874 存货 243 108 147 146 174 205 %销售收入 58.5% 67.8% 65.8% 63.4% 63.2% 63.2% 其他流动资产 683 1,614 2,526 2,729 2,929 3,136 毛利 981 653 921 1,188 1,418 1,675 流动资产 3,678 3,098 3,153 3,814 4,142 4,558 %销售收入 41.5% 32.2% 34.2% 36.6% 36.8% 36.8% %总资产 85.7% 73.2% 65.4% 67.3% 66.9% 67.0% 营业税金及附加 -19 -16 -22 -24 -29 -34 长期投资 0 182 498 523 543 563 %销售收入 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 固定资产 508 711 1,015 1,207 1,387 1,556 销售费用 -474 -394 -388 -448 -525 -619 %总资产 11.8% 16.8% 21.0% 21.3% 22.4% 22.9% %销售收入 20.1% 19.5% 14.4% 13.8% 13.6% 13.6% 无形资产 45 45 46 48 51 54 管理费用 -102 -110 -150 -227 -251 -282 非流动资产 612 1,132 1,668 1,849 2,052 2,244 %销售收入 4.3% 5.4% 5.6% 7.0% 6.5% 6.2% %总资产 14.3% 26.8% 34.6% 32.7% 33.1% 33.0% 研发费用 -30 -26 -32 -39 -46 -55 资产总计 4,290 4,230 4,822 5,663 6,193 6,802 %销售收入 1.3% 1.3% 1.2% 1.2% 1.2% 1.2% 短期借款 0 0 0 471 435 364 息税前利润（EBIT） 355 106 328 450 567 685 应付款项 431 279 517 549 680 808 %销售收入 15.0% 5.2% 12.2% 13.9% 14.7% 15.1% 其他流动负债 118 129 267 218 260 308 财务费用 15 35 18 -2 -10 -4 流动负债 549 409 784 1,238 1,375 1,480 %销售收入 -0.6% -1.7% -0.7% 0.1% 0.3% 0.1% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -8 -2 -1 0 0 0 其他长期负债 11 18 13 19 26 34 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 560 426 797 1,258 1,400 1,513 投资收益 35 38 54 47 50 50 普通股股东权益 3,730 3,804 4,020 4,400 4,788 5,284 %税前利润 8.2% 17.5% 13.4% 8.9% 7.8% 6.5% 其中：股本 630 754 763 1,066 1,066 1,066 营业利润 407 189 406 508 625 751 未分配利润 1,025 1,008 1,269 1,612 2,000 2,495 营业利润率 17.2% 9.3% 15.1% 15.7% 16.2% 16.5% 少数股东权益 0 0 5 5 5 5 营业外收支 21 27 -2 20 20 20 负债股东权益合计 4,290 4,230 4,822 5,663 6,193 6,802 税前利润利润率 42818.1% 21610.7% 40415.0% 52816.3% 64516.7% 77117.0% 比率分析 所得税 -64 -32 -63 -79 -97 -116 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 14.9% 14.7% 15.6% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 364 184 341 449 548 655 每股收益 0.578 0.245 0.448 0.421 0.514 0.615 少数股东损益 0 0 -1 0 0 0 每股净资产 5.916 5.044 5.268 4.130 4.494 4.959 归属于母公司的净利润 364 185 342 449 548 655 每股经营现金净流 0.560 0.319 0.716 0.405 0.681 0.785 净利率 15.4% 9.1% 12.7% 13.8% 14.2% 14.4% 每股股利 0.280 0.250 0.050 0.100 0.150 0.150 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 9.77% 4.85% 8.50% 10.20% 11.44% 12.40% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 8.49% 4.36% 7.09% 7.93% 8.85% 9.64% 净利润 364 184 341 449 548 655 投入资本收益率 8.10% 2.38% 6.88% 7.85% 9.22% 10.30% 少数股东损益 0 0 -1 0 0 0 增长率 非现金支出 35 45 52 60 72 83 主营业务收入增长率 36.9% -14.3% 32.8% 20.6% 18.9% 17.9% 非经营收益 -48 -24 -53 -55 -40 -44 EBIT增长率 19.1% -70.1% 209.2% 37.1% 26.0% 20.8% 营运资金变动 1 35 206 -22 146 142 净利润增长率 22.7% -49.3% 85.1% 31.4% 22.1% 19.6% 经营活动现金净流 353 240 546 432 726 836 总资产增长率 100.3% -1.4% 14.0% 17.4% 9.4% 9.8% 资本开支 -198 -316 -221 -191 -235 -235 资产管理能力 投资 290 -1,131 -917 -225 -220 -220 应收账款周转天数 1.7 2.2 2.1 2.1 2.0 1.9 其他 37 -271 52 47 50 50 存货周转天数 45.0 46.6 26.3 26.0 26.0 26.0 投资活动现金净流 129 -1,718 -1,086 -369 -405 -405 应付账款周转天数 49.2 66.5 65.2 66.0 70.0 71.0 股权募资 1,683 0 105 38 0 0 固定资产周转天数 66.7 79.8 98.6 97.8 89.8 81.7 债权募资 0 0 0 472 -37 -71 偿债能力 其他 -117 -209 -161 -122 -190 -186 净负债/股东权益 -90.6% -77.4% -73.3% -71.0% -72.2% -73.8% 筹资活动现金净流 1,566 -209 -56 388 -226 -257 EBIT利息保障倍数 -23.3 -3.1 -18.0 245.4 54.6 168.2 现金净流量 2,047 -1,687 -595 451 94 174 资产负债率 13.06% 10.08% 16.53% 22.21% 22.61% 22.25% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一