宏观周报：国内经济偏弱运行，美国降息预期放缓

2024年1月22日 国内经济偏弱运行，美国降息预期放缓 核心观点 投资咨询业务资格 沪证监许可【2015】84号 李婷 021-68555105 li.t@jyqh.com.cn从业资格号：F0297587投资咨询号：Z0011509 黄蕾 021-68555105 huang.lei@jyqh.com.cn 从业资格号：F0307990投资咨询号：Z0011692 高慧 021-68555105 gao.h@jyqh.com.cn从业资格号：F03099478投资咨询号：Z0017785 海外方面，美国12月零售数据受圣诞假期推动仍展现较强 韧劲，消费者信心飙升也与之相吻合，同时最新1年通胀预期创3年新低。此前摇摆的市场终于放缓了降息预期，10Y美债收益率冲击4.2%，美元指数在103中枢上方震荡，利率期货定价首次降息时点推迟至5月，幅度也收敛至125BP。关注本周即将公布的美国四季度GDP数据、12月PCE数据，将为通胀走势、降息路径提供更清晰的线索，若通胀呈连续降温迹象，3-5月美联储仍有可能开启降息窗口。 国内方面，2023年名义GDP增速录得5.2%，超过5%的目标增速且符合市场预期，但4.6%的实际GDP增速表明当前国内通缩压力仍未缓解，有效需求不足、产能过剩的症结有待在2024年得到改善。12月经济数据延续此前的格局，工业生产好于预期，社零、投资依旧偏弱，地产销售、房企融资仍在磨底，私人部门信心仍不足。上周MLF利率下调预期落空，关注本周LPR利率调降与否，国内实际利率偏高，在通缩迹象未得到缓解前，宽货币呵护经济仍有必要，预计一季度降准降息将落地。 风险因素：国内政策不及预期，地缘政治风险加剧，大宗商品价格反弹超预期，欧美经济衰退超预期。 一、海外宏观 1、12月美国零售销售仍有韧劲 美国零售超预期上行。美国12月零售环比录得0.6%，预期0.4%，前值0.3%，创下3个月新高；同比录得5.6%，前值4.0%，为2023年1月来新高。核心零售环比录得0.6%，预期0.3%，前值0.6%；同比录得5.8%，前值5.1%。 耐用品表现分化，汽车、家电、建材消费升温，家具消费降温。12月汽车消费环比升至1.1%，罢工事件已逐渐退潮；地产链消费整体好转，家电电子、建材消费回升，家具消费环比回落至-1.0%。 非耐用品多数升温，圣诞假期带动消费旺季。12月非耐用品消费整体升温，服饰、日用品、杂货店、线上零售消费均较上月增幅扩大，圣诞假期打折促销吸引消费者增加线上、线下消费支出；保健、运动品、餐饮消费增幅则呈现下降趋势；加油站消费环比好转、但依旧负增。 图表1美国零售销售图表2美国核心零售销售 美国零售销售：环比（右轴） % 美国零售销售：同比 美国核心零售：环比（右轴） %%% 美国核心零售：同比 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 -5.0 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 -10.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 -2.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 -5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 图表3美国零售销售分项 环比同比 2023年12月2023年10月2023年9月2023年12月2023年10月2023年9月 零售总额 0.6 0.3 -0.3 5.6 4.0 2.2 核心零售（不含汽油和汽车） 0.6 0.6 0.1 5.8 5.1 3.3 1.3 -0.2 -1.4 -1.3 0.2 0.2 0.1 0.1 -0.1 0.4 0.6 -0.7 -1.0 -1.0 0.8 1.1 10.3 9.4 10.7 0.7 0.7 1.3 -5.2 -2.4 -2.3 -6.9 0.4 1.2 3.2 6.3 10.3 分行业： 机动车与零件经销商 家具、家饰、电子产品及家用电器商店 建材、花园及相关物资经销商 食品饮料商店 0.3 1.7 0.0 -0.3 1.2 1.5 0.9 0.7 -0.2 -0.3 1.3 1.4 0.3 -0.1 0.0 0.0 1.0 1.5 -1.7 -3.4 -2.3 -0.2 -8.7 -10.1 -6.6 保健和个人护理产品商店 加油站 3.3 4.3 0.9 1.4 1.3 服装与服装饰品商店 体育用品、业余爱好、书籍及音乐商店 8.4 6.6 4.3 1.4 1.0 日用品商店 6.6 6.9 杂项商店零售商 9.7 9.7 无店面零售业 11.1 11.1 食品服务与餐饮业 资料来源：Bloomberg，铜冠金源期货 2、消费者信心飙升，通胀预期创三年新低 消费者信心大幅高于预期。美国1月密歇根大学消费者信心指数初值78.8，预期70.0，前值69.7，创下2021年8月以来新高，可见12月的大幅的上涨并非偶然。消费者信心的 改善得益于通胀好转以及收入预期增强，近2月的累计涨幅创下30年新高。 短期通胀预期创三年新低。美国1月一年通胀预期初值2.9%，预期3.1%，前值3.1%，创2020年12月份以来新低；未来5-10年的通胀预期初值2.8%，预期3.0%，前值2.9%，在12月小幅反弹后再度下行。短端通胀预期已回落到疫情前2.3%-3.0%水平，长期通胀仍高于疫情前2.2%-2.6%的水平。 图表4密歇根大学消费者信心指数图表5密歇根大学通胀预期 消费者信心指数消费者预期指数 % 消费者现状指数 100.0 90.0 80.0 70.0 60.0 50.0 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 40.0 %6.0 5.0 4.0 3.0 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01 2023-07 2.0 一年通胀预期 五至十年通胀预期（右轴） %3.5 3.0 2.5 2024-01 2.0 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 2、欧元区经济底部企稳，欧央行放鹰 11月欧元区工业产出环比录得-0.3%，预期-0.3%，较前值-0.7%的降幅有所好转；同比录得-6.8%，低于预期-5.8%和前值-6.6%。欧元区11月ZEW经济景气指数录得22.7，前值23。欧元区经济呈现在底部企稳的迹象，12月欧央行会议纪要表明，高利率仍将维持一段时间，经济“硬着陆”的担忧缓解。 图表6欧元区ZEW经济景气指数图表7欧元区工业生产指数 %100.0 ZEW经济景气指数:欧元区 欧元区20国:工业生产指数:季调:环比 %欧元区20国:工业生产指数:同比（右轴） 50.0 0.0 -50.0 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-12 -100.0 6.0 4.0 2.0 0.0 -2.0 30.00 20.00 10.00 0.00 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 -10.00 2023-09 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 二、国内宏观 1、经济尚在底部波动，内部增长动力不足 社零消费不及预期，服务消费回落，商品零售反弹。12月社会消费品零售总额同比录得7.4%，预期8.0%，前值10.1%；两年复合增速从11月的1.8%回升至2.7%。分品类看，商品零售两年复合同比增速从1.0%回升至2.3%，而餐饮收入从7.3%回落至5.7%；分行业看，金银珠宝、服饰、体育娱乐用品等行业增速较高，主要受到基数影响，代表地产链的建 筑材料、家电、家具依旧偏弱。 图表8社会消费品零售总额图表9商品及服务消费当月同比 中国:社会消费品零售总额:季调:环比（右轴） 商品零售:当月同比餐饮收入:当月同比 中国:社会消费品零售总额:当月同比 %中国:社会消费品零售总额:两年复合同比增速 20.0 16.0 12.0 8.0 4.0 0.0 -4.0 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 -8.0 %6.0 4.8 3.6 2.4 1.2 0.0 -1.2 -2.4 %20.0 10.0 0.0 -10.0 -20.0 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 -30.0 资料来源：iFinD，铜冠金源期货（注：2023年商品及服务消费为2年复合增速） 图表10各行业零售额同比增速 40%.0 30.0 20.0 10.0 0.0 -10.0 -20.0 -30.0 金服体通化银装育讯妆珠鞋、器品宝帽娱材类类针乐类 纺用 织品 品类类 石烟饮 油酒料 及类类 制品类 粮汽家 油车具 、类类食 品类 家日建文中用用筑化西电品及办药器类装公品和潢用类 音材品 像料类 器类 材类 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 工业生产平稳，好于预期。12月工业增加值当月同比增速录得6.8%，预期6.6%，前值6.6%；两年复合同比增速4.0%，较9月回落0.4%；环比录得0.52%，较上月回落0.35%。其中，采矿业、制造业、公共事业当月同比分别为4.7%、7.1%、7.3%，两年复合同比分别为4.8%、3.6%、7.1%，分别较11月增长1.5%、-0.8%、1.3%。分行业看，41个大类行业中有 31个行业增加值保持同比正增长，汽车制造业、有色冶炼、化学制造业等行业增幅较大。 图表11工业增加值同比增速图表1212月工业增加值前十细分行业同比增速 规模以上工业增加值:当月同比 采矿业 %制造业 %0.010.020.030.0 汽车制造业 15.0 5.0 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-10 2023-11 2023-12 -5.0 公用事业 燃气生产和供应业黑色金属矿采选业化学纤维制造业 石油、煤炭及其他燃料加工业金属制品、机械和设备修理业有色金属冶炼及压延加工业废弃资源综合利用业 化学原料及化学制品制造业电气机械及器材制造业 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 固定资产投资整体动能放缓，民间投资依然偏弱。12月固定资产投资同比增长4.0%，前值2.9%；两年复合增速3.6%，较11月回升1.7%；环比录得0.09%，处于历史同期偏低水平。其中，制造业投资同比录得8.2%，前值7.1%，两年复合增速较11月上升1.2%至7.8%；基建投资同比录得6.8%，前值5.0%，两年复合增速较11月回上升2.7%至10.5%；地产投资 同比录得-12.5%,前值-10.6%,两年复合增速较11月回升2.8%至-12.6%。12月民间投资累计同比增速录得-0.4%,小幅回升，但仍处于负区间。值得注意的是，民间固定资产投资所占比重录得50.4%，继续下探创新低，表明目前内生驱动力