建筑材料及新材料行业专题研究：肖特药包：持续创新及全球化成就玻璃药包龙头

│ 建筑材料及新材料 肖特药包：持续创新及全球化成就玻璃药包龙头 肖特药包：全球玻璃药用包装龙头，近年增长动能强劲 肖特药包是全球领先的药用注射剂密封解决方案和输送系统提供商，主要产品包括西林瓶、安瓿瓶、卡式瓶和预灌封注射器。公司在聚合物注射器、玻璃安瓿和西林瓶全球市场地位排第一，其他产品均为全球前三。全球排名前30的制药公司均为公司客户，每年提供约130亿个密封和输送解决方案，约占全球供应量的1/3。20-22FY公司收入CAGR+28.6%,EBITDACAGR +29.0%，收入增长动能强劲，盈利能力持续提升。 成长关键词1：研发投入保持强度，高价值解决方案占比持续提高产品持续创新和存量产品持续改进是肖特药包百年持续成长的关键驱动力之一。公司重视研发投入，20-22FY公司年均研发费用2,308万欧（高于主要中国药包材企业），研发费用率均超3%。产品的持续创新支撑公司较好把握药企新需求（如近年生物制剂市场快速扩容，截止22Q3，公司已签订mRNA及GLP-1包装订单17亿欧元），同时驱动公司产品附加值持续提升（23H1公司高价值解决方案收入占比45%，中期目标是该比例达到70%）。 成长关键词2：全球化布局持续完善，头部客户粘性持续提升 公司自1959年起加大国际市场开拓力度，2006年进军中国市场，持续拓展服务区域/深化全球化是公司持续成长的另一关键因素。目前公司16个生产基地及销售网络，布点均贴近客户需求。未来公司中短期新增产能规划亦有类似特征（分布于瑞士/德国/美国/墨西哥/旬牙利/塞尔维亚等）。同时新增产能聚焦高价值解决方案或提升产品交付速度和交付能力，对于持续强化头部药企客户粘性及提升公司产品附加值均有积极意义。 本土企业启示1：重视全球化及开拓海外大型跨国药企客户 我们将中国本土代表药包材企业主要指标与肖特药包进行对比。中国药包材企业较肖特药包收入及利润规模有较大差距，同时全球化水平偏低（如山东药玻/力诺特玻/正川股份/华兰股份22年出口收入占比分别为25.7%/19.9%/0.2%/12.7%）。肖特药包成长历程显示了全球化对企业持续成长/影响力提升的重要意义，勇敢开拓海外大型跨国药企需求是持续提升药包材企业竞争力及突破成长空间的重要举措。 本土企业启示2：针对客户痛点主动进行产品创新提升产品附加值肖特药包22FYEBITDA率为28.3%（较20FY+4.8pct，vs山东药玻/力诺特玻/正川股份/华兰股份22FY分别为23.7%/23.6%/20.2%/27.0%），较中国药包材企业领先较多，关键原因为肖特药包高端产品收入占比更高（且持续提高高端产品占比为公司重点聚焦方面）。此外，20-22FY原燃料价格等成本要素上涨较多背景下，相较中国药包材企业，肖特药包盈利能力更 稳定甚至逆势提升，亦佐证公司产品结构调整效果及更高的高端产品占比。 证券研究报告 2024年01月14日 投资建议：强于大市（维持） 上次建议：强于大市 建筑材料 沪深300 10% -7% -23% -40% 2023/12023/52023/92024/1 相对大盘走势 作者 分析师：武慧东 执业证书编号：S0590523080005邮箱：wuhd@glsc.com.cn 风险提示：注射剂包装市场增长不及预期，供给格局超预期恶化，直接原材料及能源价格波动超预期。 相关报告 1、《建筑材料：聚焦供给新变化和产业新趋势》 2024.01.05 2、《建筑材料：住建部年度工作会议对地产/建筑业前景的启示》2023.12.25 行业报告 行业专题研究 正文目录 1.肖特药包：全球玻璃药用包装龙头，近年增长动能强劲3 1.1公司概况：玻璃药包材产品体系完整，全球市场地位领先3 1.2股权结构：肖特集团控股，普通合伙人全权管理3 1.3财务数据：20-22FY业绩增长动能强劲，盈利能力持续提升4 2.成长关键词：持续产品创新、坚定全球化6 2.1研发投入保持强度，高价值解决方案占比持续提高6 2.2持续完善全球化布局，提升头部客户粘性8 3.启示：中国药包材企业产品创新及全球化或为成长突围关键10 3.1重视开拓海外大型跨国药企客户，坚定全球化经营10 3.2针对客户痛点主动进行产品创新，提升产品附加值及客户粘性11 4.风险提示12 图表目录 图表1：公司主要产品示意图3 图表2：肖特药包股权结构4 图表3：公司收入及增速5 图表4：公司利润及增速5 图表5：公司收入分部结构5 图表6：公司分部EBITDA率5 图表7：肖特药包发展历程6 图表8：公司研发费用及研发费用率7 图表9：公司年均研发费用（vs中国药包材企业）7 图表10：DCS市场规模及增速7 图表11：DDS市场规模及增速7 图表12：公司高价值解决方案收入及占比8 图表13：公司全球生产基地分布9 图表14：公司近年扩产规划10 图表15：肖特药包与中国药包材企业收入（百万元）11 图表16：中国药包材企业出口收入占比11 图表17：肖特与国内同行毛利率对比12 图表18：肖特与国内同行EBITDA率对比12 1.肖特药包：全球玻璃药用包装龙头，近年增长动能强劲 1.1公司概况：玻璃药包材产品体系完整，全球市场地位领先 肖特药包是全球领先的药用包装供应商，主要产品为西林瓶、安瓿瓶、卡式瓶和预灌封注射器。肖特药包是全球领先的注射剂药品密封解决方案和输送系统提供商，公司主要产品为玻璃材质的西林瓶、卡式瓶和安瓿，以及玻璃和聚合物材质的预灌封注射器。公司预计22年在聚合物注射器、玻璃安瓿及西林瓶领域市场地位排名全球第一，卡式瓶、玻璃注射器市场地位分别排第二、第三。按照产品外观可将公司产品分为两类：DCS(DrugContainmentSolutions即药品容器解决方案)和DDS(DrugDeliverySystems即药品递送系统)。DCS包括标准规格的西林瓶、卡式瓶和安瓿瓶，以及相关的特种产品（如瓶内经过涂层等表面处理）、无菌即用型产品。DDS包括预洗（玻璃材质）和即用型（COC聚合物材质）的预灌封注射器。按照产品价值量可将公司产品分为核心产品（Core）和高价值解决方案（High-ValueSolutions）,核心产品包括标准规格的DCS以及特种安瓿瓶，高价值解决方案包括各类特种DCS（西林瓶、卡式瓶）及DDS。2022FY公司DCS、DDS收入分别为6.0、2.2亿欧元，EBITDA率分别为25.8%、32.7%。截止23H1末，公司高价值解决方案收入3.0亿欧元，占收入比例45%。 图表1：公司主要产品示意图 资料来源：公司招股书，国联证券研究所 1.2股权结构：肖特集团控股，普通合伙人全权管理 肖特药包由肖特集团药用包装部门剥离而来，上市后肖特集团持股77%。肖特集 团（SchottAG）由德国老牌基金会卡尔蔡司基金会全资持有，1884年成立于德国耶拿，总部位于德国美因茨，是一家以特种玻璃为基础的高科技材料制造商，主要业务涉及药用玻璃、建筑玻璃、汽车玻璃、航空航天玻璃、消费电子玻璃、家居生活、工业能源、光学、零售食饮、半导体和通信等领域。肖特药包（SchottPharmaAG&Co.KGaA）由肖特集团及其合并子公司的药用包装业务部门分拆而来，2021年启动剥离流程，并于2023年6月完成。分拆上市后，肖特药包是一家德国的股份两合公司（KGaA）， 由肖特集团（SchottAG）间接持有77%股份，并对公司的普通合伙人SchottPharmaManagementAG有间接控制权（全资持有），普通合伙人SchottPharmaManagementAG全权负责肖特药包公司的管理。 图表2：肖特药包股权结构 资料来源：公司招股书，国联证券研究所 1.3财务数据：20-22FY业绩增长动能强劲，盈利能力持续提升 2020FY-2022FY收入/利润CAGR近30%，盈利能力持续提升。公司2022FY收入 8.2亿欧元，yoy+26.6%，EBITDA2.2亿欧元，yoy+33.9%。2020FY-2022FY两年收入CAGR+28.6%,EBITDACAGR+29.0%。2022FY公司DCS、DDS收入分别为6.0、2.2亿欧元，分别yoy+21.9%、41.3%，EBITDA分别为1.5、0.7亿欧元，分别yoy+25.7%、69.3%。收入结构视角，2022FYDCS、DDS收入占比分别为73%、27%，22FYDDS收入占比较20FY提高2.8pct。2022FY公司整体EBITDA率为28.3%，其中DCS、DDS分别为25.8%、32.7%。DDS业务均为高价值解决方案，产品附加值及盈利能力更优。总体来看，20-22FY公司收入增长保持较好强度、盈利能力稳步提升（主要产品盈利能力均呈提升态势，且盈利能力更高产品收入增速更快）。 图表3：公司收入及增速图表4：公司利润及增速 1000 800 600 400 200 0 202020212022 30% 收入（百万欧元） YOY(RHS) 25% 20% 15% 10% 5% 0% 250 200 150 100 50 0 202020212022 40% EBITDA（百万欧元） YOY(RHS) 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 注：肖特会计年度为每年10/01至次年09/30；后文同资料来源：公司招股书，国联证券研究所 资料来源：公司招股书，国联证券研究所 图表5：公司收入分部结构图表6：公司分部EBITDA率 100% 80% 60% 40% 20% 0% DCSDDS 34% 32% 30% 28% 26% 24% 22% 20% EBITDA率DCSDDS 202020212022202020212022 资料来源：公司招股书，国联证券研究所资料来源：公司招股书，国联证券研究所 2.成长关键词：持续产品创新、坚定全球化 图表7：肖特药包发展历程 资料来源：肖特官网，肖特药包招股书，国联证券研究所 2.1研发投入保持强度，高价值解决方案占比持续提高 肖特药包的成长伴随着持续的新产品创新。肖特集团的起源可追溯至1884年，玻璃化学家肖特及其合作伙伴开发了特种玻璃，在德国耶拿成立了玻璃技术实验室。1890年肖特发明了硼硅酸盐玻璃，并于1911年以FIOLAX®品牌销售。1923年肖特集团首次生产供应安瓿。纵观发展历程，肖特集团不断创新开发新的药品密封解决方案和输送系统、丰富产品SKU。1996年公司开始生产玻璃材质的预灌封注射器，1997年开始生产基于涂层技术的特种西林瓶，2001年生产聚合物预灌封注射器，2013年首次提供具有优越表面性能的无菌玻璃西林瓶，随后在2020年扩展到无菌玻璃卡式瓶。 研发投入保持强度，支撑业内持续领先的产品竞争力。追溯肖特集团及肖特药包百年历史，我们发现革命性新产品的开发和存量产品的不断改进是公司持续成长的关键驱动力，也是公司持续保持卓越市场竞争力的最重要原因之一，背后是持续的高强度研发投入。据肖特药包招股书，公司近年研发费用率维持在3%-4%，20-22FY肖特药包年均研发费用约2,308万欧。高强度的研发投入及高素质的研发队伍支撑公司较好把握了近年新型注射剂（如mRNA制剂等）包装需求的快速增长机遇，同时支撑公司产品附加值持续提升。 图表8：公司研发费用及研发费用率图表9：公司年均研发费用（vs中国药包材企业） 20-22年年均研发费用（百万元） 研发费用（百万欧元）研发费用率(RHS)200 30 25 20 15 10 5 0 202020212022 4.5% 4.0% 3.5% 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% 150 100 50 0 肖特药包山东药玻华兰股份力诺特玻正川股份 资料来源：公司招股书，国联证券研究所注：欧元按2024/01/10汇率进行换算，1欧元=7.