“兽药+疫苗”双轮驱动，加速迈向世界领先动保企业

核心投资亮点 2024年01月16日 金霉素龙头企业，新项目即将投产。公司金霉素预混剂年综合产能5.5万吨，占全球金霉素50%左右的份额，是全球龙头。公司金霉素生产原材料和能源价格优势突出，毛利率长期保持30%以上，高于竞争对手。此外，公司六期工程项目预计今年正式投产，新项目智能化程度高，有助于降本增效，同时新增产能除金霉素外，土霉素、赤藓糖醇等品类也将帮助公司实现增收增利。 最新收盘价：4.72总市值：36.84亿市盈率：48.37市净率：1.62总股本：7.8042亿 兽用疫苗新星，研发管线进入收获期。公司全方位布局兽用疫苗板块，是快速崛起的动物疫苗新星。经过多年的潜心研发，公司兽用疫苗产品矩阵逐步进入收获期。金河生物全面布局猪用疫苗、牛羊用疫苗、宠物疫苗与诊断试剂领域，当前公司蓝耳灭活疫苗国内市占率第一，具备全球创新属性的布病疫苗“佑布泰”11月已获批上市,有望成为公司新一代大单品。此外公司非洲猪瘟疫苗处于农业部审批中，位居国内非瘟疫苗研发第一梯队。 龙奇士研究员：何金龙、郑敏、戚宏磊 联系邮箱：support@dragonrider.com.cn 延伸农产品加工及环保业务，辅助板块实现多点开花。公司拥有30万吨玉米深加工能力，保证了原材料稳定供应，并提升公司成本控制能力。此外子公司金河环保从事污水处理、中水回用、固废填埋、气味治理等业务，通过赋能园区企业，为当地可持续发展做出贡献。玉米加工和环保板块在辅助主业的同时，也为公司带来了稳定的现金流。 市净率角度看，公司估值优势突出。从市盈率来看，根据iFinD一致性预测，可比公司24/25年PE（TTM）预测值分别为19.08/15.51，金河生物为17.98/13.86。从市净率指标来看，可比公司PB（MRQ）的平均值为2.29，而金河生物仅为1.62，低估更为明显。过去几年公司投入大量资金用于疫苗产业并购整合、金霉素产能扩建，固定资产从2015年的5.26亿增至2022年的13.05亿，为第二增长曲线打下了坚实的基础。但由于利润兑现的滞后性，金河生物大量资本支出并未体现在公司市值上，被市场所低估。未来随着公司金霉素业务在国内渗透率提升、兽用疫苗业务的高速增长及农产品和环保业务的稳定增长，我们认为公司投资价值将持续得到彰显和验证，当前估值水平极具吸引力。 风险提示：动物疫情不可控的潜在风险、原材料价格波动的风险、疫苗批发进度不及预期的风险。 目录 一、公司介绍：兽药行业地位领先，创新驱动企业发展...................................................................................................3 1.1金霉素全球龙头，核心团队稳定............................................................................................................................31.2产品行销全球，多元布局助力业务突破................................................................................................................4 2.1猪周期磨底蓄势，景气度有望回升........................................................................................................................72.2反刍类养殖端保持稳定，布病疫苗市场可期......................................................................................................10 3.1专注金霉素30余年，护城河优势显著................................................................................................................113.2成本优势持续保持，稳固龙头地位......................................................................................................................123.3积极拓展渠道建设，丰富下游客户......................................................................................................................143.4多品类布局助力新增产能落地..............................................................................................................................153.5国内金霉素市场具备较高增长潜力......................................................................................................................16 4.1全方位布局兽用疫苗板块......................................................................................................................................184.2独具一格的创新体系与行业领先的技术工艺......................................................................................................194.3研发管线进入收获期，重磅产品驱动业绩高增长..............................................................................................214.4跻身非洲猪瘟疫苗赛道第一梯队，百亿赛道潜力巨大......................................................................................26 5.1延伸上游农产品加工，提高成本控制能力..........................................................................................................285.2践行可持续发展战略，环保业务赋能园区生态..................................................................................................29 六、财务分析与估值.............................................................................................................................................................31 6.1收入利润弹性恢复，研发助力长期增长..............................................................................................................316.2盈利预测与估值.......................................................................................................................................................33 七、风险提示.........................................................................................................................................................................34 一、公司介绍：兽药行业地位领先，创新驱动企业发展 1.1金霉素全球龙头，核心团队稳定 金霉素行业龙头，全面布局疫苗领域。金河生物是全球主要金霉素生产龙头，公司创立于1988年，已专注动保行业长达35年。公司化药产品主要有“牧星”牌金霉素预混剂、盐酸金霉素、盐霉素、土霉素及系列动保产品数百种，金霉素领域市占率约50%。2014年，公司成立环保子公司，开始从事环保业务；2015年以来，公司通过收购杭州佑本延伸至动物疫苗领域，形成了动保领域化药+疫苗的格局。公司以打造成为“世界领先的动物保健品企业”和“国内知名的畜牧业生产集成服务商”为目标持续前进。自1994年起，连续8次通过美国FDA（食品药品监督管理局）验收，产品质量得到广泛认可，目前公司金霉素产品70%出口美国、加拿大、欧盟、等国家。品牌建设上，2010年“金河”品牌被国家工商行政管理总局认定为“中国驰名商标”，2019年公司入选“农业产业化国家重点龙头企业”。依托规模、质量和品牌优势，以及传承30年的企业文化，共同撑起了享誉全球的“金河”品牌形象。 资料来源：公司公告，公司官网，DragonRider 公司股权结构清晰，管理层持股核心团队稳定。公司实际控制人为公司法人王东晓、路牡丹夫妻，二人直接间接持股共计34.31%，一致行动人包括公司董事、董事会秘书路漫漫先生，以及王志军先生以及王晓英女士。此外，公司副董事长李福忠在内的高管团队同样持有公司股份，实现了与公司的深度绑定，公司建立以来高管团队整体保持了长期稳定，形成了坚守主业、聚焦发展的实干氛围。 资料来源：公司公告，DragonRider 1.2产品行销全球，多元布局助力业务突破 业务布局清晰，综合实力不断增强。公司业务单元可以分为动物保健板块以及配套业务两大块，动物保健业务主要包括兽用化药和疫苗。其中： 兽用化药业务是公司成立以来即从事的业务，包括金霉素、土霉素以及各类兽用化学药品等；动物疫苗业务自公司2015年收购杭州佑本时开始布局，目前已形成覆盖猪牛羊等动物的生物疫苗产品体系，并同时延伸至宠物疫苗领域。 辅助板块主要由玉米加工板块及环保业务板块构成，玉米加工业务产品包括玉米淀粉、胚芽、糖浆等，其中淀粉除用于金霉素原料自用外也对外销售；环保业务主要为公司所处托克托园区的工业污水处理、中水回用、固废填埋等业务，为公司自身及园区企业服务获得收益。 公司主业+配套板块的业务布局完整，近年来在主业金霉素及疫苗领域加快布局，公司迎来加速发展的新阶段。 资料来源：公司官网，佑本官网 营收结构稳定，化药、疫苗布局放量在即，推动主业持续增长。从营收结构看，公司近几年在动保领域（兽用化药、兽用生物、药物饲料添加剂）整体业务占比相对稳定在65%左右，配套玉米产业占比约25%左右，污水处理得益于园区内企业需求增多，占比从2021年的4