信用市场周度跟踪：低评级城投二永继续维持下行

低评级城投二永继续维持下行证券研究报告 2024年01月15日 信用市场周度跟踪（2024-01-14） 低等级信用资产表现继续占优。从中债估值曲线来看，AA-城投债和AA- 及以下二级资本债、银行永续债收益率、利差均明显下行，长久期尤为显 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 孟万林分析师 SAC执业证书编号：S1110521060003 mengwanlin@tfzq.com 著；期限利差，各类信用资产涨跌互现，银行二级资本债、城投债显示出 5Y/3Y期限利差下行，企业债、中票则显示3Y/1Y利差下行；等级利差方面，各类资产普遍下行，二永债、AA-城投债下行更为明显。从历史分位数来看，目前，长久期信用类资产收益率、信用利差分位数已处于历史低位，短久期受资金面影响，还有一定空间，但城投债各期限收益率、利差分位数均已处于低位。 城投债：低等级资产表现继续占优，估值4%以上城投债占比进一步下降至10.0%。较上周，本周城投债信用利差继续下行，其中以隐含评级AA-表现尤为明显。分省来看，青海、贵州、广西、云南、陕西、宁夏等省份下行幅度较大，剩余期限0.5年期内的城投债信用利差略有上行。截止1月12日，6%估值以上城投债规模仅2661亿元，占比仅1.7%；估值4%以上城投债规模1.566万亿，占比10.0%；城投债整体估值水平较低。 产业债：部分行业低等级利差继续下行。较上周，交通运输、计算机、银行、煤炭等行业利差下行幅度在5bp以上，医药生物、通信、传媒等行业利差略有上行，行业整体利差维持下行，但不同行业略有差异。进一步细分，0.5Y即（0.25y,0.75y]AA-债券中，房地产、社会服务下行幅度超过40bp，非银金融、综合、银行等下行幅度在5-10bp；1Y即（0.75y，1.5y】AA-债券中，房地产、社会服务利差上行超过30bp，综合、商贸零售、银行等下行超过10bp。 主要发行人收益率均下行。城投发行人中，津城建平均收益率下行12.1bp，云南省投控下行15.9bp，河南航空港、济南城建、鄂联投、海淀国资等下行均超过8bp；银行二永债发行人中，渤海银行下行22.8bp，哈尔滨银行下行15.6bp，河北银行下行25.3bp、恒丰银行下行15.5bp；地产主体中，首开、首创、电建、建发等明显下行，龙湖、金地、碧桂园等主体收益率明显上行。 风险提示：中债估值与市场表现存在偏差，本报告为市场情况监控，不构成投资建议。 近期报告 1《固定收益：本周信用债一二级市场回顾-信用债市场回顾（2024-01-14）》2024-01-14 2《固定收益：转债春节前行情怎么看 -可转债市场周报（2024.01.14）》 2024-01-14 3《固定收益：博弈双降预期，债市短端下行，长端持平-债市观察20230114》2024-01-14 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.信用利差继续收窄3 2.城投债：低等级继续领跑下行5 3.产业债：部分行业低等级利差明显下行8 4.重要主体收益率变动情况展示10 图表目录 图1：收益率周度变动（bp）3 图2：信用利差周度变动（bp）3 图3：期限利差及周度变动（bp）3 图4：等级利差及周度变动（bp）4 图5：各品种收益率分位数4 图6：各品种信用利差分位数4 图7：各省份公募城投债收益率分布（%）5 图8：各省份城投公募债收益率周度变动（bp）5 图9：公募城投债信用利差（bp）6 图10：公募城投债信用利差周度变动（bp）6 图11：城投债收益率分布情况（亿元）7 图12：地市信用利差周度下行较大的城市收益率情况（bp）7 图13：产业债收益率（%）8 图14：产业债收益率周度变动（bp）8 图15：产业债信用利差（bp）9 图16：产业债信用利差周度变动9 图17：产业债隐含评级及收益率分布（亿元）10 图18：部分城投主体债券收益率周度变动（bp）10 图19：部分银行二永债收益率周度变动（bp）11 图20：部分地产债发行人收益率周度变动（bp）11 1.信用利差继续收窄 收益率变动 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 中短期票据(AAA) -1.55 -0.25 -1.31 -1.06 -3.81 中短期票据(AA+) -1.94 -0.65 -3.81 -2.56 -7.32 中短期票据(AA) -1.94 -5.45 -6.81 -2.56 -6.32 中短期票据(AA-) -1.94 -5.45 -6.81 -2.56 -5.82 企业债(AAA) -1.01 -0.97 -3.37 -0.49 -4.10 企业债(AA+) -1.01 -0.98 -3.37 -3.49 -6.10 企业债(AA) -2.01 -3.98 -7.37 -2.49 -5.10 企业债(AA-) -3.01 -4.98 -7.37 -2.49 -6.10 城投债(AAA) -1.66 -2.11 -2.33 -3.51 -3.49 城投债(AA+) -3.67 -4.11 -3.33 -5.51 -3.49 城投债(AA) -5.67 -3.11 -4.33 -7.51 -5.49 城投债(AA(2)) -6.67 -3.11 -6.33 -11.51 -7.49 城投债(AA-) -15.67 -13.11 -9.33 -12.51 -7.49 银行二级债(AAA-) -3.68 0.91 1.41 0.14 -0.40 银行二级债(AA+) -2.82 2.87 2.11 0.32 -2.46 银行二级债(AA) -3.82 -0.14 1.12 1.31 -2.46 银行二级债(AA-) -10.82 -7.14 -0.88 -7.69 -12.46 银行二级债(A+) -10.82 -7.14 -2.88 -7.69 -12.46 银行二级债(A) -7.82 -7.14 -2.88 -7.69 -12.46 银行永续债(AAA-) 0.83 3.05 1.64 0.72 1.94 银行永续债(AA+) 0.82 3.04 0.64 -2.28 -1.06 银行永续债(AA) -1.18 1.04 -1.36 -1.28 -1.06 银行永续债(AA-) -17.18 -14.96 -16.36 -13.28 -10.06 银行永续债(A+) -17.18 -14.96 -16.36 -13.28 -10.06 利差变动(vs国开) 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 中短期票据(AAA) 0.82 -1.44 -3.66 -3.72 -6.31 中短期票据(AA+) 0.43 -1.84 -6.16 -5.22 -9.82 中短期票据(AA) 0.43 -6.64 -9.16 -5.22 -8.82 中短期票据(AA-) 0.43 -6.64 -9.16 -5.22 -8.32 企业债(AAA) 1.36 -2.16 -5.72 -3.15 -6.60 企业债(AA+) 1.36 -2.17 -5.72 -6.15 -8.60 企业债(AA) 0.36 -5.17 -9.72 -5.15 -7.60 企业债(AA-) -0.64 -6.17 -9.72 -5.15 -8.60 城投债(AAA) 0.71 -3.30 -4.68 -6.17 -5.99 城投债(AA+) -1.30 -5.30 -5.68 -8.17 -5.99 城投债(AA) -3.30 -4.30 -6.68 -10.17 -7.99 城投债(AA(2)) -4.30 -4.30 -8.68 -14.17 -9.99 城投债(AA-) -13.30 -14.30 -11.68 -15.17 -9.99 银行二级债(AAA-) -1.31 -0.28 -0.94 -2.52 -2.90 银行二级债(AA+) -0.45 1.68 -0.24 -2.34 -4.96 银行二级债(AA) -1.45 -1.33 -1.23 -1.35 -4.96 银行二级债(AA-) -8.45 -8.33 -3.23 -10.35 -14.96 银行二级债(A+) -8.45 -8.33 -5.23 -10.35 -14.96 银行二级债(A) -5.45 -8.33 -5.23 -10.35 -14.96 银行永续债(AAA-) 3.20 1.86 -0.71 -1.94 -0.56 银行永续债(AA+) 3.19 1.85 -1.71-4.94 -3.56 银行永续债(AA) 1.19 -0.15 -3.71-3.94 -3.56 银行永续债(AA-) -14.81 -16.15 -18.71 -15.94 -12.56 银行永续债(A+) -14.81 -16.15 -18.71 -15.94 -12.56 图1：收益率周度变动（bp）图2：信用利差周度变动（bp） 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 图3：期限利差及周度变动（bp） 2024-01-12期限利差 期限利差变动 2Y-1Y 3Y-1Y 4Y-3Y 5Y-3Y 2Y-1Y3Y-1Y 4Y-3Y 5Y-3Y 国债 14.87 20.00 5.99 12.15 2.09 1.60 1.08 2.43 国开债 16.67 19.64 8.48 11.42 3.56 4.72 0.31 0.15 中短期票据(AAA) 12.83 18.40 9.21 17.35 1.300.24 0.25 -2.50 中短期票据(AA+) 12.88 19.68 12.53 24.84 1.29-1.87 1.25 -3.51 中短期票据(AA) 13.38 29.18 32.53 44.84 -3.51 -4.87 4.25 0.49 中短期票据(AA-) 13.38 29.18 32.53 45.34 -3.51 -4.87 4.25 0.99 企业债(AAA) 8.71 14.12 9.70 16.36 0.04 -2.36 2.88 -0.73 企业债(AA+) 8.59 16.13 12.12 24.13 0.03 -2.36 -0.12 -2.73 企业债(AA) 11.46 26.31 31.17 44.48 -1.97 -5.36 4.88 2.27 企业债(AA-) 11.31 26.76 32.29 45.49 -1.97 -4.36 4.88 1.27 城投债(AAA) 11.29 18.53 5.88 12.83 -0.45-0.67 -1.18 -1.16 城投债(AA+) 12.16 19.83 7.91 18.89 -0.440.34 -2.18 -0.16 城投债(AA) 15.16 23.33 13.41 23.89 2.56 1.34 -3.18 -1.16 城投债(AA(2)) 17.1628.3331.41 49.89 3.56 0.34 -5.18 -1.16 城投债(AA-) 88.16 169.33 98.41 122.89 2.56 6.34 -3.18 1.84 银行二级债(AAA-) 13.09 25.66 9.41 12.03 4.595.09 -1.27 -1.81 银行二级债(AA+) 13.17 25.13 9.14 10.71 5.69 4.93 -1.79 -4.57 银行二级债(AA) 12.66 26.79 11.10 15.82 3.68 4.94 0.19 -3.58 银行二级债(AA-) 12.66 31.79 24.10 39.82 3.68 9.94 -6.81 -11.58 银行二级债(A+) 18.66 44.79 26.10 44.82 3.68 7.94 -4.81 -9.58 银行二级债(A) 21.66 48.79 28