信用市场周度跟踪：低评级城投二永继续下行

低评级城投二永继续下行 证券研究报告 2024年01月08日 作者 信用市场周度跟踪（2024-01-07） 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 孟万林分析师 低评级、长久期资产表现占优。从中债估值曲线来看，AA-/AA(2)城投债和 AA-及以下二级资本债收益率、利差均明显下行，AA-永续债收益率和利 SAC执业证书编号：S1110521060003 mengwanlin@tfzq.com 差也快速下滑，其中以长久期尤为显著；期限利差方面，二级资本债、低 等级城投的3Y-1Y均有明显下行；等级利差方面，AA-城投、二永债中长久期等级利差均明显收缩。从历史分位数来看，2~3Y城投债、二永债收益率、利差均已处于2019年以来新低。 城投债：低等级资产表现占优，估值4%以上城投债占比仅11.1%。较上周，本周城投债信用利差全线下行，其中以隐含评级AA-表现尤为明显。分省来看，除广东、湖北、天津、甘肃、海南等个别省份外，其他省份AA-/AA(2)城投债信用利差下行幅度亦均高于AA/AA+/AAA债券。截止1月5日，6%估值以上城投债规模仅3244亿元，占比仅2.1%；估值4%以上城投债规模1.735万亿，占比11.1%；城投债整体估值水平较低。 产业债：部分行业低等级利差明显下行。较上周，交通运输、社会服务、银行、建筑装饰、钢铁、煤炭、纺织服装等行业利差下行幅度在8bp以上，计算机、国防军工、房地产等行业利差下行幅度靠后，但平均行业利差整体仍下行。进一步细分，（0.25y,0.75y】AA-债券中，房地产、非银金融、钢铁、社会服务、银行、通信等利差平均下行超过10bp；（0.75y，1.5y】AA-债券中，公用事业、非银金融、煤炭、商贸零售、环保、电子、医药生物等平均下行超过10bp。 主要发行人收益率均下行。城投发行人中，津城建平均收益率下行13.3bp，云南省投控下行8.2bp，吉林高速集团下行5.3bp；银行二永债发行人中，渤海银行下行14.6bp，哈尔滨银行下行9.8bp，河北银行、温州银行下行9.6bp；地产主体中，金地收益率下行较高，碧桂园、远洋、旭辉等主体收益率明显上行。 风险提示：中债估值与市场表现存在偏差，本报告为市场情况监控，不构成投资建议。 近期报告 1《固定收益：城投境外债怎么看？-信用债市场周报（2023-01-07）》2024-01-07 2《固定收益：开年转债市场表现如何？-可转债市场周报（2024.1.7）》2024-01-07 3《固定收益：本周信用债一二级市场回顾-信用债市场回顾（2024-01-07）》2024-01-07 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.信用利差继续收窄3 2.城投债：低等级继续领跑下行5 3.产业债：部分行业低等级利差明显下行8 4.重要主体收益率变动情况展示10 图表目录 图1：收益率周度变动（bp）3 图2：信用利差周度变动（bp）3 图3：期限利差及周度变动3 图4：等级利差及周度变动（bp）4 图5：各品种收益率分位数4 图6：各品种信用利差分位数4 图7：各省份公募城投债收益率分布（%）5 图8：各省份城投公募债收益率周度变动（bp）5 图9：公募城投债信用利差（bp）6 图10：公募城投债信用利差周度变动（bp）6 图11：城投债收益率分布情况（亿元）7 图12：地市信用利差周度变动（bp）7 图13：产业债收益率（%）8 图14：产业债收益率周度变动（bp）8 图15：产业债信用利差（bp）9 图16：产业债信用利差周度变动9 图17：产业债隐含评级及收益率分布（亿元）10 图18：部分城投主体债券收益率周度变动（bp）10 图19：部分银行二永债收益率周度变动（bp）11 图20：部分地产债发行人收益率周度变动（bp）11 1.信用利差继续收窄 图1：收益率周度变动（bp）图2：信用利差周度变动（bp） 收益率变动 1Y 2Y 3Y4Y 5Y 中短期票据(AAA) 1.70 -0.96 0.74 1.20 -1.70 中短期票据(AA+) 1.69 -2.26 0.74 -0.80 -2.69 中短期票据(AA) -0.81 -2.46 -3.26 1.20 -1.69 中短期票据(AA-) -0.81 -2.46 -3.26 1.20 -1.69 企业债(AAA) 0.59 0.79 0.230.79 -1.00 企业债(AA+) -1.08 -1.21 0.231.24 -5.00 企业债(AA) -0.41 -2.21 -2.671.24 -4.00 企业债(AA-) -0.41 -2.21 -2.662.24 -2.00 城投债(AAA) -0.59-1.06 -0.01 -1.53 -1.59 城投债(AA+) -1.58 -2.06 -1.01-3.53 -1.59 城投债(AA) -2.58 -3.06 -3.01-3.53 -1.59 城投债(AA(2)) -4.58 -6.06 -3.01 -7.53 -3.59 城投债(AA-) -7.58 -12.06 -11.01 -7.53 -3.59 银行二级债(AAA-) -0.76 0.47 -0.60-1.93 -1.88 银行二级债(AA+) 0.52 -1.06 -1.36-1.40 -2.79 银行二级债(AA) 0.53 -2.05 -3.37-3.40 -2.79 银行二级债(AA-) -3.47 -6.05 -7.37 -9.40 -2.79 银行二级债(A+) -3.47 -6.05 -8.37 -10.40 -2.79 银行二级债(A) -3.47 -6.05 -8.37 -10.40 -2.79 银行永续债(AAA-) -6.23 -1.43 -4.15-3.16 -3.54 银行永续债(AA+) -7.23 -2.43 -3.14-3.16 -3.54 银行永续债(AA) -5.23 -4.43 -2.14-2.16 -4.54 银行永续债(AA-) -8.23 -7.43 -12.14 -9.16 -13.54 银行永续债(A+) -3.23 -3.43 -12.14 -9.16 -13.54 利差变动(vs国开) 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 中短期票据(AAA) -2.64 -7.11 -4.32 0.09 -3.60 中短期票据(AA+) -2.65 -8.41 -4.32 -1.91 -4.59 中短期票据(AA) -5.15 -8.61 -8.32 0.09 -3.59 中短期票据(AA-) -5.15 -8.61 -8.32 0.09 -3.59 企业债(AAA) -3.75 -5.36 -4.83 -0.32 -2.90 企业债(AA+) -5.42 -7.36 -4.83 0.13 -6.90 企业债(AA) -4.75 -8.36 -7.73 0.13 -5.90 企业债(AA-) -4.75 -8.36 -7.72 1.13 -3.90 城投债(AAA) -4.93 -7.21 -5.07 -2.64 -3.49 城投债(AA+) -5.92 -8.21 -6.07 -4.64 -3.49 城投债(AA) -6.92 -9.21 -8.07 -4.64 -3.49 城投债(AA(2)) -8.92 -12.21 -8.07 -8.64 -5.49 城投债(AA-) -11.92 -18.21 -16.07 -8.64 -5.49 银行二级债(AAA-) -5.10 -5.68 -5.66 -3.04 -3.78 银行二级债(AA+) -3.82 -7.21 -6.42 -2.51 -4.69 银行二级债(AA) -3.81 -8.20 -8.43 -4.51 -4.69 银行二级债(AA-) -7.81 -12.20 -12.43 -10.51 -4.69 银行二级债(A+) -7.81 -12.20 -13.43 -11.51 -4.69 银行二级债(A) -7.81 -12.20 -13.43 -11.51 -4.69 银行永续债(AAA-) -10.57 -7.58 -9.21 -4.27 -5.44 银行永续债(AA+) -11.57 -8.58 -8.20 -4.27 -5.44 银行永续债(AA) -9.57 -10.58 -7.20 -3.27 -6.44 银行永续债(AA-) -12.57 -13.58 -17.20 -10.27 -15.44 银行永续债(A+) -7.57 -9.58 -17.20 -10.27 -15.44 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 图3：期限利差及周度变动 2024-01-05期限利差 期限利差变动 2Y-1Y 3Y-1Y 4Y-3Y 5Y-3Y 2Y-1Y 3Y-1Y 4Y-3Y 5Y-3Y 国债 12.7813.11 18.40 4.91 9.72 -0.24 -2.58 -0.93 -1.35 国开债 14.92 8.17 11.27 1.81 0.72 -3.95 -3.16 中短期票据(AAA)中短期票据(AA+)中短期票据(AA)中短期票据(AA-) 11.53 18.16 8.96 19.85 -2.66 -0.96-0.95 0.46 -2.44 11.5916.8916.89 21.5534.0534.05 11.2828.2828.28 28.35 -3.95 -1.54 -3.43 44.3544.35 -1.65-1.65 -2.45-2.45 4.464.46 1.571.57 企业债(AAA)企业债(AA+)企业债(AA)企业债(AA-) 8.678.56 13.4313.28 16.4818.4931.6731.12 6.82 12.2426.2927.41 17.0926.8642.2144.22 0.20-0.13 -0.361.31 0.561.01 -1.23-5.23 -1.80-1.80 -2.26-2.25 3.91 -1.33 4.90 0.66 城投债(AAA)城投债(AA+)城投债(AA)城投债(AA(2))城投债(AA-) 11.7412.6012.60 19.2019.4921.99 7.06 10.0916.59 13.9919.0525.05 -0.47-0.48-0.48 0.580.57 -0.43 -1.52-2.52 -0.52 -1.58-0.581.42 13.6027.99 36.59 51.05 -1.48 1.57 -4.52 -0.58 85.60 162.99 101.59 121.05 -4.48 -3.43 3.48 7.42 银行二级债(AAA-)银行二级债(AA+)银行二级债(AA)银行二级债(AA-)银行二级债(A+)银行二级债(A) 8.507.488.988.98 14.9820.98 20.5720.2021.8521.8536.8543.85 10.6810.9310.9130.9130.9132.91 13.8415.2819.4051.4054.4056.40 1.23 0.16 -1.33 -1.28 -1.58 -1.88 -0.04-0.03 -1.43 -2.58-2.58-2.58-2.58 -3.90-3.90 0.58 -2.03-2.03-2.03 4.58 -4.90-4.90 5.585.58 银行永续债(AAA-)银行永续债(AA+)银行永续债(AA)银行永续债(AA-)银行永续债(A+) 9.018.278.278.27 15.27 20.4722.3125.3140.3157.31 10.1411.8514.3517.3520.35 12.1613.9828.9835.9838.98