信用市场周度跟踪：低评级城投二永继续下行

低评级城投二永继续下行 证券研究报告 2024年01月08日 作者 信用市场周度跟踪（20240107） 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbintfzqcom 孟万林分析师 低评级、长久期资产表现占优。从中债估值曲线来看，AAAA2城投债和 AA及以下二级资本债收益率、利差均明显下行，AA永续债收益率和利 SAC执业证书编号：S1110521060003 mengwanlintfzqcom 差也快速下滑，其中以长久期尤为显著；期限利差方面，二级资本债、低 等级城投的3Y1Y均有明显下行；等级利差方面，AA城投、二永债中长久期等级利差均明显收缩。从历史分位数来看，23Y城投债、二永债收益率、利差均已处于2019年以来新低。 城投债：低等级资产表现占优，估值4以上城投债占比仅111。较上周，本周城投债信用利差全线下行，其中以隐含评级AA表现尤为明显。分省来看，除广东、湖北、天津、甘肃、海南等个别省份外，其他省份AAAA2城投债信用利差下行幅度亦均高于AAAAAAA债券。截止1月5日，6估值以上城投债规模仅3244亿元，占比仅21；估值4以上城投债规模1735万亿，占比111；城投债整体估值水平较低。 产业债：部分行业低等级利差明显下行。较上周，交通运输、社会服务、银行、建筑装饰、钢铁、煤炭、纺织服装等行业利差下行幅度在8bp以上，计算机、国防军工、房地产等行业利差下行幅度靠后，但平均行业利差整体仍下行。进一步细分，（025y075y】AA债券中，房地产、非银金融、钢铁、社会服务、银行、通信等利差平均下行超过10bp；（075y，15y】AA债券中，公用事业、非银金融、煤炭、商贸零售、环保、电子、医药生物等平均下行超过10bp。 主要发行人收益率均下行。城投发行人中，津城建平均收益率下行133bp，云南省投控下行82bp，吉林高速集团下行53bp；银行二永债发行人中，渤海银行下行146bp，哈尔滨银行下行98bp，河北银行、温州银行下行96bp；地产主体中，金地收益率下行较高，碧桂园、远洋、旭辉等主体收益率明显上行。 风险提示：中债估值与市场表现存在偏差，本报告为市场情况监控，不构成投资建议。 近期报告 1《固定收益：城投境外债怎么看？信用债市场周报（20230107）》20240107 2《固定收益：开年转债市场表现如何？可转债市场周报（202417）》20240107 3《固定收益：本周信用债一二级市场回顾信用债市场回顾（20240107）》20240107 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1信用利差继续收窄3 2城投债：低等级继续领跑下行5 3产业债：部分行业低等级利差明显下行8 4重要主体收益率变动情况展示10 图表目录 图1：收益率周度变动（bp）3 图2：信用利差周度变动（bp）3 图3：期限利差及周度变动3 图4：等级利差及周度变动（bp）4 图5：各品种收益率分位数4 图6：各品种信用利差分位数4 图7：各省份公募城投债收益率分布（）5 图8：各省份城投公募债收益率周度变动（bp）5 图9：公募城投债信用利差（bp）6 图10：公募城投债信用利差周度变动（bp）6 图11：城投债收益率分布情况（亿元）7 图12：地市信用利差周度变动（bp）7 图13：产业债收益率（）8 图14：产业债收益率周度变动（bp）8 图15：产业债信用利差（bp）9 图16：产业债信用利差周度变动9 图17：产业债隐含评级及收益率分布（亿元）10 图18：部分城投主体债券收益率周度变动（bp）10 图19：部分银行二永债收益率周度变动（bp）11 图20：部分地产债发行人收益率周度变动（bp）11 1信用利差继续收窄 图1：收益率周度变动（bp）图2：信用利差周度变动（bp） 收益率变动 1Y 2Y 3Y4Y 5Y 中短期票据AAA 170 096 074 120 170 中短期票据AA 169 226 074 080 269 中短期票据AA 081 246 326 120 169 中短期票据AA 081 246 326 120 169 企业债AAA 059 079 023079 100 企业债AA 108 121 023124 500 企业债AA 041 221 267124 400 企业债AA 041 221 266224 200 城投债AAA 059106 001 153 159 城投债AA 158 206 101353 159 城投债AA 258 306 301353 159 城投债AA2 458 606 301 753 359 城投债AA 758 1206 1101 753 359 银行二级债AAA 076 047 060193 188 银行二级债AA 052 106 136140 279 银行二级债AA 053 205 337340 279 银行二级债AA 347 605 737 940 279 银行二级债A 347 605 837 1040 279 银行二级债A 347 605 837 1040 279 银行永续债AAA 623 143 415316 354 银行永续债AA 723 243 314316 354 银行永续债AA 523 443 214216 454 银行永续债AA 823 743 1214 916 1354 银行永续债A 323 343 1214 916 1354 利差变动vs国开 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 中短期票据AAA 264 711 432 009 360 中短期票据AA 265 841 432 191 459 中短期票据AA 515 861 832 009 359 中短期票据AA 515 861 832 009 359 企业债AAA 375 536 483 032 290 企业债AA 542 736 483 013 690 企业债AA 475 836 773 013 590 企业债AA 475 836 772 113 390 城投债AAA 493 721 507 264 349 城投债AA 592 821 607 464 349 城投债AA 692 921 807 464 349 城投债AA2 892 1221 807 864 549 城投债AA 1192 1821 1607 864 549 银行二级债AAA 510 568 566 304 378 银行二级债AA 382 721 642 251 469 银行二级债AA 381 820 843 451 469 银行二级债AA 781 1220 1243 1051 469 银行二级债A 781 1220 1343 1151 469 银行二级债A 781 1220 1343 1151 469 银行永续债AAA 1057 758 921 427 544 银行永续债AA 1157 858 820 427 544 银行永续债AA 957 1058 720 327 644 银行永续债AA 1257 1358 1720 1027 1544 银行永续债A 757 958 1720 1027 1544 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 图3：期限利差及周度变动 20240105期限利差 期限利差变动 2Y1Y 3Y1Y 4Y3Y 5Y3Y 2Y1Y 3Y1Y 4Y3Y 5Y3Y 国债 12781311 1840 491 972 024 258 093 135 国开债 1492 817 1127 181 072 395 316 中短期票据AAA中短期票据AA中短期票据AA中短期票据AA 1153 1816 896 1985 266 096095 046 244 115916891689 215534053405 112828282828 2835 395 154 343 44354435 165165 245245 446446 157157 企业债AAA企业债AA企业债AA企业债AA 867856 13431328 1648184931673112 682 122426292741 1709268642214422 020013 036131 056101 123523 180180 226225 391 133 490 066 城投债AAA城投债AA城投债AA城投债AA2城投债AA 117412601260 192019492199 706 10091659 139919052505 047048048 058057 043 152252 052 158058142 13602799 3659 5105 148 157 452 058 8560 16299 10159 12105 448 343 348 742 银行二级债AAA银行二级债AA银行二级债AA银行二级债AA银行二级债A银行二级债A 850748898898 14982098 205720202185218536854385 106810931091309130913291 138415281940514054405640 123 016 133 128 158 188 004003 143 258258258258 390390 058 203203203 458 490490 558558 银行永续债AAA银行永续债AA银行永续债AA银行永续债AA银行永续债A 901827827827 1527 20472231253140315731 10141185143517352035 12161398289835983898 480480 208 099 061 409 002 040 080080 309 002 240 391 298298 140140 020 891 资料来源：Wind，天风证券研究所 图4：等级利差及周度变动（bp） 20240105等级利差 等级利差变动 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 1Y 2Y 3Y 4Y 中短期票据 AAAAA 104 105 138 161 223 00 13 00 中短期票据 AAAAA 179 233 338 531 583 25 15 中短期票据 AAAAA 2529 2583 2688 2881 2933 25 1 企业债 AAAAA 101 100 121 175 219 17 企业债 AAAAA 175 222 326 521 578 企业债 AAAAA 2519 2566 2666 2872 293 城投债 AAAAA 96 105 99 129 城投债 AAAAA 196 205 224 城投债 AA2AAA 296 315 384 城投债 AAAAA 486 1225 银行二级债 AAAAA 32 2 银行二级债 AAAAA 135 银行二级债 AAAAA 银行二级债 AAAA 银行二级债 AAAA 银行永续债 AA 银行永续债银行永银 资料来源：Wind，天风证券研究所 图5：各品种收益率分位数 短融中票企业债城投债 商业银行普通债二级资本债 银行永续债 证券公司普通债证券公司次级债消费金融ABS企业资产ABS个人住房ABS 次级可续期产业债非公开发行城投债可续期产业债 保险公 1Y AAAAAAAAA24242224 27262223 2525240 27262522 25242410 37352112 262422 3422 25252623 189719 29 2Y AAAAAAAAA 16151111 17141112 1715130 1514139 1615135 2018130 211510 24 16 3Y AAAAAAAAA 11968 13968 1297 1211 9 5Y AAAAA 2 资料来源：Wind，天风证券研究所备注：中债银行永续债估值数据从2021817开始，次级可续期产业债数据从2021830开始，证券公