互联网行业月报：12月游戏月报：重点手游符合预期，估算《元梦之星》首月流水6-8亿元

交银国际研究行业更新 互联网行业月报 行业评级领先 2024年1月8日 12月游戏月报：重点手游符合预期，估算《元梦之星》首月流水6-8亿元 根据SensorTower及七麦数据，4季度，我们跟踪的本土手游流水受新游带动同比增17%。 行业与大盘一年趋势图 行业表现 腾讯：1）本土流水同比增14%/33亿元（人民币，下同），新游《冒险岛：枫之传说》/《元梦之星》贡献8/4亿元增量。老游戏《王者荣耀》/ 《金铲铲之战》/《英雄联盟手游》受运营活动带动，贡献9/5/5亿元流水增量。2）海外流水同比持平，《皇室战争》、《PUBG》等老游戏展现增 长韧性，抵消《胜利女神：NIKKE》去年上线高基数影响。 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% MSCI中国指数 网易：1）本土维持同比增势（23亿元，+28%），《逆水寒》/《蛋仔派对》仍贡献主要增量。《逆水寒》12月流水11亿元，环比持稳，《蛋仔派对》月流水维持4亿元量级。2）海外流水同比增9%/7000万元，《巅峰极速》、《哈利波特》日服、《荒野行动》贡献主要增量。《EggyParty》维持单月超300万下载量，代理新游《OCTOPATHTRAVELER:CotC》 （东南亚服及韩服）上线，我们估算月流水近千万元。 合家欢派对手游竞争激烈，估算《元梦之星》首月流水6-8亿元。腾讯新游《元梦之星》2023年12月15日开启公测，根据七麦及点点数据，截至2024年1月4日，《元梦之星》仍居iOS下载榜首位，日均下载/流水均领先《蛋仔派对》，但二者流水差距逐步缩小，维持白热化竞争态势。据SensorTower和七麦数据，我们估算《元梦之星》首月流水6-8亿元，对比《蛋仔派对》12月流水4亿元（峰值8-10亿元）。我们认为春节是派对游戏主要运营节点，预计二者将加大营销投放，《蛋仔派对》在用户基数（MAU>1亿）、UGC地图等方面保持先发优势，考虑腾讯生态IP联动及微信社交传播优势，《元梦之星》长期MAU亦有增长潜力。 投资启示：《网络游戏管理办法(草案征求意见稿)》发布，意在规范行业健康发展，我们将持续关注法案推进情况。重点手游流水符合预期，我们维持4季度手游收入预期（腾讯恢复同比正增长，网易同比增44%）。网易（NTESUS/9999HK/买入）在新游拉动下业绩确定性强。腾讯（700HK/买入）老游戏展现韧性，新游若表现超预期有加速收入增长带来估值提升的可能性。哔哩哔哩（BILIUS/9626HK/买入）《炽焰天穹》过审，或将提振游戏业务恢复增长。 估值概要 公司名称 股票代码 评级 目标价(当地货币) 收盘价(当地货币) 市值(百万美元) ——每 FY23E (报表货币) 股盈利—— FY24E (报表货币) ———市 FY23E (倍) 盈——— FY24E (倍) ——市销 FY23E (倍) 率—— FY24E (倍) 股息率 FY23E (%) 腾讯控股 700HK 买入 401 292 354,881 16.84 19.76 15.9 13.5 4.1 3.8 0.6 网易 NTESUS 买入 135 91 58,813 53.21 53.31 12.2 12.2 4.0 3.6 2.2 哔哩哔哩 BILIUS 买入 15 11 4,583 -8.16 -1.33 NA NA 1.5 1.2 NA 网龙网络 777HK 买入 20 12 838 2.15 2.54 5.2 4.4 0.8 0.8 3.8 金山软件 3888HK 中性 31 22 3,900 1.38 1.48 14.8 13.8 3.3 2.7 1.4 三七互娱 002555CH 未评级 NA 19 5,825 1.46 1.72 12.9 10.9 2.4 2.1 3.0 完美世界 002624CH 未评级 NA 12 3,132 0.55 0.76 21.1 15.1 2.7 2.3 1.3 心动公司 2400HK 未评级 NA 10 591 0.43 0.82 20.4 10.7 1.1 0.9 NA IGG 799HK 未评级 NA 3 482 -0.03 0.06 NA 6.5 0.7 0.6 NA 祖龙娱乐 9990HK 未评级 NA 2 198 -0.34 0.03 NA 58.9 1.4 1.0 NA 平均 14.7 16.2 2.2 1.9 2.0 资料来源：FactSet、交银国际预测、每股盈利基于Non-GAAP基础*截至2024年1月5日 1/235/239/231/24 资料来源:FactSet 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 4季度手游表现 根据SensorTower/七麦数据，我们估算4季度本土手游流水： 腾讯：同比净增33亿元（+14%），新游《冒险岛：枫之传说》/《元梦之星》贡献8/4亿元增量。老游戏《王者荣耀》/《金铲铲之战》《英雄联盟手游》受版本更新、赛事/内容运营带动贡献9/5/5亿元流水增量。 图表1:4季度，腾讯本土手游流水同比增14% 9 8 5 5 4 10 -1 -2 -3 -2 (亿元人民币) 300 250 200 150 100 50 0 33 267 233 资料来源:SensorTower，七麦，交银国际预测(按iOS比例估算总流水)*其他新游包括：《石器时代：觉醒》、《合金弹头：觉醒》等，其他老游戏包括《火影忍者》等 网易：维持同比增势（23亿元，+28%），《逆水寒》/《蛋仔派对》仍贡献主要增量。其中，《逆水寒》12月月流水11亿元，环比基本持稳，《蛋仔派对》月流水维持4亿元量级。 图表2:4季度，受《逆水寒》等新游带动，网易本土手游流水同比增28% 36 9 6 3 0 0 -2 -3 -5 -5 -6 -11 23 104 81 (亿元人民币)160 120 80 40 0 资料来源:SensorTower，七麦，交银国际预测(按iOS比例估算总流水)*其他新游包括：《超凡先锋》，其他老游戏主要包括《明日之后》、《阴阳师》 4季度出海手游流水： 腾讯海外流水同比持平，《皇室战争》、《PUBG》（月流水同/环比均增10%至4.3亿元）、《TripleMatch3D》贡献主要流水增量，抵消《胜利女神：NIKKE》去年上线高基数影响（同比净减5.4亿元）。旗舰游戏《使命召唤》/ 《部落冲突》12月流水分别超4/5亿元，均创两年新高，体现老游戏在有效运营下的增长韧性。 网易海外流水同比增9%/7000万元，10月新游《巅峰极速》（12月流水环比持平在5000万元）、《哈利波特》日服、《荒野行动》贡献增量。《Eggyparty》维持单月超300万下载量，网易代理SquareEnix新游《OCTOPATHTRAVELER:CotC》（东南亚服及韩服）上线，我们估算月流水近千万元。 图表3:4季度，腾讯海外流水同比持平图表4:4季度，网易海外流水同比增9% 0.1 -0.3 1.3 0.3 0.3 -0.4 -0.6 -0.1 12 10 8.7 8.0 0.7 8 6 4 2 0 1.6 1.3-0.6 -1.9 -2.2 2.3 1.9 1.8 -5.4 -1.5 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 73 0.2 74 (亿元人民币)(亿元人民币) 资料来源:SensorTower，七麦，交银国际*其他新游主要包括《黎明觉醒》 资料来源:SensorTower，七麦，交银国际估算*《暗黑破坏神》海外由暴雪发行，假设20%流水分成计入网易游戏收入 图表5:2023年12月，腾讯、网易手游流水同比增15%/31% 腾讯 网易 逆水寒手游 哈利波特 天谕手游 蛋仔派对 暑期 指环王&天谕日服 春节 天刀手游 金铲铲之战英雄联盟 英雄联盟电竞经理 胜利女神：NIKKE 元梦之星 2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 20年1月 20年2月 20年3月 20年4月 20年5月 20年6月 20年7月 20年8月 20年9月 20年10月 20年11月 20年12月 21年1月 21年2月 21年3月 21年4月 21年5月 21年6月 21年7月 21年8月 21年9月 21年10月 21年11月 21年12月 22年1月 22年2月 22年3月 22年4月 22年5月 22年6月 22年7月 22年8月 22年9月 22年10月 22年11月 22年12月 23年1月 23年2月 23年3月 23年4月 23年5月 23年6月 23年7月 23年8月 23年9月 23年10月 23年11月 23年12月 0.6 资料来源:SensorTower，七麦，伽马数据，交银国际*手游指数以2020年1月流水为基准，包含本土及海外手游流水 图表6:2023年12月流水排名前10手游 (亿人民币) 127% 11% -6% -8% 195% 23% -65% 33 36 2120 12 13 4 9 109 5 45 45 5 4 80 60 40 20 0 2022年12月2023年12月YoY 200% 100% 0% -100% -200% -300% -400% 资料来源:SensorTower，七麦，伽马数据，交银国际*新游上线时间：《逆水寒》2023年6月30日，《崩坏：星穹铁道》2023年4月26日，《元梦之星》 2023年12月15日 图表7:2023年流水排名前10手游 (亿人民币) 486 43% 211 5% 14% -11% -9% 108 93 -10% 92 70 63 -21% 62 61 55 600 500 400 300 200 100 0 2021202220232023-YoY 资料来源:SensorTower，七麦，伽马数据，交银国际*《蛋仔派对》同比增3.4倍，《崩坏：星穹铁道》2023年4月上线，《逆水寒》2023年6月上线 2023年12月端游表现 图表8:2023年12月《无畏契约》(Valorant)月活 Valorant月活跃玩家数(百万) 玩家数近2,400万人 30 图表9:2023年12月《永劫无间》最高同时在线玩家平均日峰值29万 同时在线玩家数（万人，平均日峰值） 26 302829 2324 19 16 17 17161716 13 14151415 1513 15 1111 121414141213 35 2530 2025 1520 15 10 10 55 21年1月 21年3月 21年5月 21年7月 21年9月 21年11月 22年1月 22年3月 22年5月 22年7月 22年9月 22年11月 23年1月 23年3月 23年5月 23年7月 23年9月 23年11月 21年8月 21年9月 21年10月 21年11月 21年12月 22年1月 22年2月 22年3月 22年4月 22年5月 22年6月 22年7月 22年8月 22年9月 22年10月 22年11月 22年12月 23年1月 23年2月 23年3月 23年4月 23年5月 23年6月 23年7月 23年8月 23年9月 23年10月 23年11月 23年12月 00